趣头条的流量故事还能讲多久？

2019年，我们曾对趣头条有过较为详尽的分析，彼时认为其虽然过早完成了IPO，业务也处在快速成长周期，但仍然面临着：

• 其一，对用户的补贴是否可以长期持续？或是企业若开始追求盈利，下调市场费用，用户增长是否可以保持增长惯性？在很长一段时间内，“烧钱补贴用户”都是互联网行业的敏感话题，瑞幸事件后此类话题更是甚嚣尘上；

  
  

• 其二，补贴行为虽然短时间内影响了损益表的表现，但用户出于对平台的信任，并未及时将补贴金提现，即补贴虽然造成了亏损，但并未影响现金流表现。那么，如果用户对平台失去信心加速提现，是否会有“挤兑”风险？

在过去一年时间里，我们对趣头条的判断和分析主要围绕上述几点，在今年央视315晚会中，趣头条被点名，我们应该再加上：

其三，趣头条是否可以快速扭转315晚会带来的不利局面？

带着以上问题，我们再认真研判趣头条。

一句话概括趣头条商业模式：通过用户补贴形式吸引用户，以算法和兴趣推荐留住用户，补贴和广告收入之间差价即为利润，这是一家用户管理公司。

我们整理了一段周期以内，总营收和市场费用的相关情况，见下图：

在业务发展之初，趣头条以补贴换用户（包括拉新和维持用户粘性）以进行业务“热启动”。2019年之前，市场费用均大于总营收，损益表呈“逆差”态势，但在2019年之后市场费用开始持续性削减，截至2020年Q2，市场费用占比较高峰时压缩过半，在实施了两年多的补贴策略之后，趣头条开始进入“亏损收窄，追求盈利性”的道路。

市场费用削减的原因是什么，这是否会影响其用户管理指标表现？毕竟信息流广告模式中，用户规模是总流量的基础，这是一个非常重要的问题。

作为一个用户管理公司，理论上用户补贴力度大小应该与用户表现呈正相关性，也就是说，补贴越多，越刺激用户的日活，这在2019年前得到验证：2018年Q3，在用户参与计划中，每DAU补贴达到0.25元的高点，当期DAU环比立即净增870万，但从2019年之后，补贴不再与用户增长成正比，如2019年Q2-Q4，每DAU补贴在0.14元上下，但DAU环比呈现出加速增长的态势。

这意味着，从2019年开始，在用户管理部分越来越体现了“增长惯性”，这一方面说明当内容生态以及用户总量达到一定规模之时，增长会逐渐摆脱对补贴的依赖，补贴式热启动有逐渐退坡的可能性，以此收窄亏损；另一方面，2018年中发布的免费小说产品米读到2019年末，DAU达到近千万，很大程度上消解了主产品的用户增长压力。

2020年上半年，单用户参与计划中日补贴维持在0.12元，DAU新增略有回落，考虑到Q2宏观经济开始反弹，实体经济逐渐恢复，用户开始忙于生产，移动互联网大盘或受到影响，回落亦有一定合理性，这也是对用户管理的一次压力测试：寻找补贴与DAU增长的平衡点，我们认为一定周期内，补贴行为对DAU仍然是有价值的，且日补贴平衡点将在0.1元上下。（综合近几个季度的压力测试成绩及市场费用持续削减综合因素估算）

在用户获取方面，我们也发现，单用户获客成本同比下降52.4%至3.3元，但新增安装用户仍然呈快速扩张势头，以补贴形式拉新用户在操作上仍有上升空间，获客成本接下来有进一步压缩的可能。

在过去的两年多时间中，无论是拉新补贴抑或是出于活跃度的补贴，趣头条都在努力压缩成本，寻找平衡点，从用户的最终表现上，削减市场费用之后并未太大影响用户管理表现。

那么，趣头条接下来在用户管理中应该侧重于哪些工作呢？

如果说总安装用户相当于用户管理的蓄水，截至2019年末总安装用户接近8亿，这是个相当不错的数字，但“MAU/总安装用户”数值下降明显，说明虽有海量用户池，但转化率难以跟上业务发展，接下来趣头条应该要着重考虑拉新补贴的使用效率和用户激活问题。

DAU/MAU则相对稳定，再一次验证用户参与度补贴正逐渐接近平衡点。

再来分析趣头条的营收与用户管理关系。

为精准分析，我们决定摒弃ARPU这一常规分析维度，引入总用户时长与总营收关系，见下图：

在上图中，单位小时收入=总收入/（DAU*DAU每日在线时长*90），即单季度DAU规模产生的总使用时长下的单位时间变现能力，这比简单的ARPU更能说明企业当下的发展情况。

2019年以后，趣头条DAU进入膨胀期，但整体来看，单用户单小时收入基本是稳定，也就是说，招商工作大致是与用户管理保持同频增长。值得注意的是，2020年Q2，受行业竞争以及外部环境变化等因素影响，总用户使用时长环比有所下降，但同期单位小时收入却有明显增长：在宏观经济的反弹下，趣头条的用户规模优势正在放大，转化为单位广告溢价能力。

与此同时我们也有必要提醒趣头条：2020年Q2，用户在线总时长环比下降约7亿小时，这意味着，在趣头条的品牌现状下，广告的溢价空间相对较窄，若无流量规模效应，中短期内将面临严峻的成长性问题。

分析至此，我们大致可对开篇的部分疑问做如下总结：

其一，在用户管理方面，趣头条已经有一定的成长惯性，降低补贴减少亏损，争取扭亏应该是接下来的重点工作，若如前文分析，将用户参与计划日补贴降到0.1元，以4500万DAU规模计算，季度投入起码可以减少0.8亿元，2020年Q2运营亏损为1.9亿元，仅此项就可以为扭亏带来极大的可能性，如果获客成本亦能同步收缩，经营性扭亏短期内是可以期待的；

其二，在收入方面，单用户单位时间的广告转化率大致稳定，2020年315晚会曝光了趣头条的广告问题，短期内对业务总量必然会有一定冲击，如果单位时间的广告化率能够得到稳定，一定周期内常规广告的溢价能力会冲抵不良广告的影响；

其三，此后一段时间，趣头条目标仍然是要深挖现有用户规模的潜力，有效提高广告溢价，这其中需要自身品牌的升级，更为重要的是，在这场互联网公司集体向下线城市要市场的运动中能拿到红利。2019年，趣头条获得阿里1.71亿美元的可转换贷款,可以关注双方的战略合作是否有落到实处。

从近年的行业渗透率入手观察，虽然整体上呈上升趋势，但近五个季度以来，渗透率已经无太大增长，这应该引起管理层的足够重视：作为一个新兴企业，如果不能持续跑赢大盘，有效提高市场占有率，仅将用户规模作为亮点，其发展根基显然是不够牢固的。

我们再看是否有“挤兑”风险这个问题。

在各类补贴大幅削减背景之下，趣头条2020年Q2新用户和用户参与计划总流动负债为2.04亿元，较上年同期仅减少1900万元，无论是从提现规则还是积分的内部流通（如直播打赏和游戏充值），趣头条距离挤兑风险尚有相当距离，财务状况基本安全。

短期内，无论是在用户管理还是对冲315的风险，趣头条都有一定的腾挪空间，那么，我们想借此机会来评述其长期成长问题。

长期内，可以想象用户的增长将逐渐放缓，尤其装机用户达到10亿规模后，这是不可避免的，为用户提供更多的产品选择，提高用户粘性，提升用户时长应该是重点工作。

在过去两年时间内，趣头条也进行了产品矩阵的扩张，从主站到米读小说，再到米读小说、游戏、直播等，内容逐渐丰富，但目前来看，总时长的拉动相对有限，这说明趣头条仍需要加强产品运营能力，提升内容生态总黏性，尤其是打造出新的爆款产品。

但即便如此，我们仍然发现内容的生态布局已经开始为总营收贡献力量。

需要强调的是，在2019年之前，趣头条广告系统更加依赖第三方广告平台（主要是百度联盟广告），其他收入在此之前是包括与第三方广告平台的代理收入，但此后随着广告业务自营的拓展，此部分收入其后已逐渐消失，将此因素纳入分析后，很容易看到，“其他业务”收入的占比基本持续攀升。

这其中包括米读的会员收入，直播性收入以及游戏类收入等等，此部分业务大幅跑赢了广告收入大盘，意味着若加强运营有可能成为业务的突破口：既降低了广告优化期间的风险，又隐含了新的机会。

2020年9月初，米读曾宣布,已与快手达成战略合作,将发挥双方平台的内容和资源优势,共同探索网络文学和短视频平台的创新合作模式，将网络文学IP资源通过短视频变现，如果此路走得通，对接下来趣头条的市值管理有重要意义。

至此，我们大致可以对趣头条当下情况做如下总结：

1. 现阶段大致稳定，亏损收窄，盈利质量有所提高，在当下的移动互联网格局下，已属不易，但商业化增长弱于行业大盘，甚至2020年Q2行业渗透率环比下降，这应该引起企业的足够重视；

2. 企业用户管理思维需要从“补贴性增长”快速转变为“运营渠道成长”，稳定用户总量，创新性业务能得到突破，比如米读能否再走得更远，这是我们十分关心的，用户管理最终要落脚于货币化的效率，否则执拗于用户增长的意义又在何处？

3. 收入方式正在多元化，这是新的希望。

2020年Q2的趣头条，优缺点都相当明显，看衰和看涨都会有一定市场，对于管理层，亟需克服经营的惯性思维，转身到精细化运营的道路，给市场以新的信心，在接下来，运营团队也需要有枕戈待旦的创业精神，万不可沉迷于既往经验。