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2020-09-27 18:22
泥牛入海:超发的货币去哪儿了?

Photo by Jp Valery on Unsplash,本文来自微信公众号:经济机器和市场博弈(ID:feiyan_8223938),作者:李宗光


在上一篇《“超发”的货币与消失的“泡沫”》中,我们通过数据分析,得出结论:


1)西方央行确实使出洪荒之力“超发”货币,对抗通货紧缩和经济停滞;


2)实际结果大跌眼镜。不但未出现部分专家描述的恶性通胀,反而饱受通缩和经济停滞之苦。


3)没有泡沫。西方当局甚至欢迎一定程度的泡沫,希望通过制造财富效应(Wealth Effect),来刺激经济。但对不起,这个真没有!


钞票是如何“印”出来的


在找出超发的货币去向之前,我们先来简单了解一下现代信用货币下,央行是如何印钞的。


根据货币银行学的教课书,央行印钞或“超发”货币,是指货币创造和增加广义货币供应量(Money Supply)的通俗说法。广义货币供应量一般情况下指M2,少数国家存在M3(如欧元区)和M4(如英国),主要是包括流通中的现金、活期存款、机关/企事业单位定期存款、居民储蓄存款,以及外币存款和信托存款等。这里的“广义”,是相对于M0、M1而言的,口径越宽泛,包含的存款流动性越差。


M2=基础货币*货币乘数。基础货币包括流通中的现金和商业银行在央行的准备金(Bank Reserve),又称高能货币,是央行印钞的基础。货币乘数则是金融机构(主要是商业银行)利用从央行“借来”的基础货币,进行货币扩张的倍数。银行无论是将资金放贷至实体经济,还是投入到股市、房市,最后都会形成各种形式的存款,即广义的货币供应量。因此印钞规模的多少,不是由基础货币来衡量,而是由最终形成的广义货币供应量M2来衡量。


在基础货币一定情况下,货币乘数越高,则M2越高,即央行印的钱越多。因此,央行“印钞”无非通过两种方式实现:


1)通过扩大自身资产负债表,增加基础货币投放。一般情况下,央行通过再贷款、再贴现、公开市场操作等工具,向市场投放基础货币。2008年金融危机后,以美联储为首的西方央行大胆进行政策创新,通过购买国债、机构债、MBS、企业债等方式,向市场投放巨量基础货币。这些操作形成的资产,记在央行资产负债表的“资产端”;金融机构“卖掉”或出借给央行资产,获得的可自由支配的资金,记在“负债端”,即“准备金”,也就是基础货币最主要的组成部分。因此,基础货币是央行可以牢牢控制的、货币投放的工具,理论上可以随心所欲。


2)提高货币乘数。主要手段有降息、降准等。降息可以提高整个社会的投资回报率,从而刺激投资、消费,即货币需求,进而提高基础货币的扩张能力。降准,即降低法定存款准备金率(RRR),提高银行可自由支配的准备金数量,从而加速货币扩张。


西方央行疯狂投放基础货币


如上一篇《“超发”的货币与消失的“泡沫”》中所提到的,西方央行确实在疯狂底开动印钞机。2008年至今,美、欧、日、英四个经济体央行资产负债表分布扩张684.5%、326%、513.6%和987%。四大央行过去十余年,合计扩张资产负债表近20万亿美元。


视频:20万亿美元什么概念?



相应的,四大央行的基础货币在过去十几年也出现了大幅增长。2020年7月底,美、欧、日、英四大央行基础货币规模分别达到2007年底的561%、405%、600%和1119%(图1),这个幅度和央行资产负债表扩张幅度基本一致。从增长幅度看,英国放水幅度同样最大。


图1、四大央行基础货币规模(2007.12=100),资料来源:彭博、美联储、欧央行、日本央行、IMF


但转化为“真正货币”的量非常少


截至2020年8月,美、欧、日、英广义货币供应量(美国、日本为M2,欧元区为M3,英国为M4),分别仅为2007年底的247%、162%、142%和166%(图2)。这个增幅远远低于同期基础货币增长幅度,显示央行投放的基础货币,并未转化为社会流通的真正货币。


尤其是英国和日本,同期基础货币增长了1019%和500%,但同期货币供应量仅微增42%和66%,甚至低于同期名义GDP增幅。相比之下,美国货币供应量M2增长最快,达到147%,但和美国461%的基础货币涨幅相比,也是远远不及。



图2、西方国家货币供应量(2007.12=100)


基础货币暴涨,但广义货币供应量不增。只有一种结果,即货币乘数下降。实际数据也印证了这一点。美国和欧元区货币乘数从2007年底的9倍和10.3倍,大幅下降至当前的3.5和4.1倍。英国则从23.6倍,大幅下降至当前的3.6倍,降幅最大(图3);日本则从1.14倍,降至当前的0.24倍(图4)。各国货币乘数绝对水平,受统计口径、金融体系结构等影响,但过去十年降幅均在60%以上。


图3、美国、欧元区和英国:货币乘数


图4、日本货币乘数


“印钞”接近完败,货币“少发”而非“超发”


因此,我们可以得出结论,尽管央行开足马力投放基础货币,但由于货币乘数骤降,真正流入经济(无论是实体经济,还是虚拟经济)中的货币大打折扣。从政策效果来看,西方不是“超发”,造成通胀或者泡沫;而是面临无论怎样挣扎,都无法扩张货币供应量,无法摆脱通货紧缩的宿命!


通俗地讲,央行无论求生欲如何强,但其投放的基础货币在仓库内堆积如山,或者趴在商业银行准备金账户上睡大觉,但就是没有进入经济中去,发挥真正作用,和废纸没有任何区别。


如上图所示,与欧、日、英等国家地区比,美国货币供应量增加最快,货币乘数下降最慢,广义货币供应量增加最快。这是美国成功的表现,而非失败的表现。过去十几年,以伯南克为代表的美国央行精英,大胆进行政策创新,就是希望投放的基础货币转化为能够流通的“真正货币”,从而支持经济增长。


疫情之前,在美联储的支持下,美国正经历长达十几年、史上最长的经济扩张周期,失业率降至过去几十年来的最低水平。因此,国内充斥的那种“美国失败、衰落和末日”论调,更多地是一种夜郎自大、井底之蛙的自嗨自乐。这种对形势和“对手”的误判和无知自大,已使我们在国际斗争中处于被动位置。


相反,欧洲、英国由于行动迟缓,或者受制于欧债危机、脱欧等大环境,其宽松政策和印钞行为接近于失败,正在快速步日本1990年代的后尘,进入了“失去的十年”。日本在“安倍经济学”的推动下,通过"QQE"拼命投放基础货币,旨在放手一搏,走出通缩。但从效果来看,几乎完全失败。除非发生大的战争或外部形势突变,日本将不可避免地走向了“岁月静好”。


根据相当一部分专家的观点,央行印钞可以随心所欲。在他们眼里,“印钞哪有通缩,涨价不分贵贱”。教课书也告诉我们,通胀是一种货币现象,是央行控制的外生变量。那么现实生活中,为什么西方央行印钞却失败了呢?


本文来自微信公众号:经济机器和市场博弈(ID:feiyan_8223938),作者:李宗光

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