“国办二十五条”对一级市场意味着什么？

昨晚，星哥的朋友圈被《GWY办公厅关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》（以下简称“国办二十五条”）刷屏了。

一级投资人们都非常振奋：这是有史以来第一次，国办在新年的一号文件给了创投行业！

关于文件的具体内容和深度解读，已经出来很多，星哥就不再赘述了。

今天，星哥主要是从一个一级从业者的角度跟大家聊聊：“国办二十五条”对一级市场意味着什么？

简单总结了下，“二十五条”中对于一级市场可能会产生影响如下：

政府基金的定位被进一步明确，一级市场未来要“服从大局”“讲政治”。

第一条，明确基金定位。政府投资基金要聚焦重大战略、重点领域和市场不能充分发挥作用的薄弱环节......主要分为产业投资类基金和创业投资类基金。

第二条，优化产业投资类基金功能......在产业发展方面发挥引领带动作用，围绕完善.......支持......培育......布局.......重点投资产业链关键环节和延链补链强链项目.......打造具有国际竞争力的产业集群。

第三条，鼓励发展创业投资类基金.......围绕发展新质生产力，着力投早、投小、投长期、投硬科技......解决重点关键领域“卡脖子”难题。

第四条，发展壮大长期资本、耐心资本......发挥基金作为长期资本、耐心资本的跨周期和逆周期调节作用......确保投资延续性。

这四条说的其实是一件事：在如今这个政府基金主导的市场环境下，一级市场要讲“政治正确”。

那么，什么是一级市场的“政治正确呢”？

归纳总结下：

• 创投基金的政治正确就是“投早、投小、投长期、投硬科技、投卡脖子”；

• 产业基金的政治正确就是”投产业链关键环节，投延链补链强链企业”；‍‍

• GP们的政治正确就是做“大胆资本”、“耐心资本”、“长期资本”；

• 从业者们的政治正确就是“服从大局”、“听党指挥”“多讲奉献”。

上述四条，就是一级市场未来5年乃至10年的主基调。

在募资端，对于大多数腰部和尾部GP，募资可能会更难了。

第五条，明确对基金设立的分级管理要求。中央财政出资设立国家级基金应报国务院批准......县区如确需发起设立基金，应提报上级政府审批......党政机关、事业单位不得以财政拨款或自有收入新设基金......

第七条，规范各类政府出资预算管理。政府对基金的出资应按规定纳入财政预算管理......防止资金闲置。

第九条，省级政府加强本地区基金统筹管理。省级政府要结合国家发展规划及国家专项规划......加强对下级政府设立基金的指导。明确对下级政府设立基金的审批或备案要求，防止重复投资和无序竞争。

第十条，加强基金布局规划和投向指导。国家发展改革委要会同行业主管部门充分发挥布局规划和投向指导作用......防止产能过剩和低水平重复建设。

第十一条，推动基金整合优化。同一政府原则上不在同一行业或领域重复设立政府投资基金.......

这几条说的也是一件事：未来，政府基金的出资口径将更加统一和集中。

这两年，一级市场诟病比较多的问题就是，大量的市、区、县开始“股权招商”，但是这些地方性平台普遍存在缺乏专业能力、缺乏出资能力、缺乏项目筛选能力的问题。

在实践中，很多平台的又为了满足地方的“招商焦虑”，不顾地方的产业禀赋，大干，快上，蛮干，产生了很多笑话：

• 城投平台就地改名产投平台，过去是发债搞基建，现在是发债搞股权投资。

• 一百个政府平台，九十九个都要投芯片、新能源、人工智能，基本没有投医药的，因为看不懂。

• 农业县，要梭哈第三代半导体。

• 隔壁区投啥，我们就投啥。

• 一线城市不要的项目，二线城市招商，二线城市不要的项目第三方财富卖给散户，第三方财富都看不上的项目，县长当个宝。

这些招商乱象，造成了很多程度的财政资金浪费，甚至产生了帮助皮包公司包装、落地、骗钱一条服务的商业模式。

而二十五条颁布之后，政府基金的规划、设立、审批、出资权限将归口到省、市一级，且纳入预算管理，除部分地区外，大部分的区、县级基金可能会被撤销、整合。

当然，这对于头部和本身就跟政府常年打交道的GP来说，是个好事，毕竟政府基金的出口更加集中、更加统一、更加规范。

但是对于大量无法从省、市级政府拿到钱的腰部和尾部GP来说，可能是个利空，因为过去那种通过跟区、县级基金合作专项招商基金等形式募资的路径被堵死。

从基金运营端，回应了市场之前的一些关切，但是也要看具体的落地情况。

第十六条，建立健全容错机制。遵循基金投资运作规律......不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据......鼓励建立以尽职合规责任豁免为核心的容错机制......

第十七条，优化基金发展环境，不以招商引资为目的设立政府投资基金，鼓励取消政府投资基金及管理人注册地限制.......优化政府出资比例调整机制，鼓励降低或取消返投比例。

归纳总结下：建立容错机制、优化出资比例，鼓励鼓励降低或取消返投比例都是市场中讨论比较多的话题。

首先是建立容错机制，众所周知，风险投资的风险属性和国有资本的保值增值存在先天的矛盾，如何平衡好这种矛盾，成为了一个重要的议题。虽然之前如湖南省、广州、深圳等地区也颁布了针对天使基金的容错机制，有些基金甚至容忍到80%的亏损，但是在实践中，仍然难以协调好国有资产管理部门、纪委监查部门和管理人之间的关系，管理人把握不好尺度，不敢投早、投小、投新的问题仍然普遍存在。

其次是优化基金发展环境。不以招商引资为目的设立政府投资基金，取消落地要求，降低返投比例等都是市场化GP们非常乐于见到的。

但另一方面，设立招商引资类的政府投资基金正是政府设立基金的“市场动力”，如果不允许其设立招引基金，那政府为何要设立基金呢？

如果该政策真的落地实施，那短期内大概率是各地设立政府引导基金的热情会急剧下降，进而会造募资本就困难的一级市场更加雪上加霜。

所以，这一条究竟如何落地，以什么样的形式落地，仍需要继续观察。

从退出端，很遗憾，二十五条中并没有给出特别明确的路径和解决方案。

文件第六章主要说的是退出问题，包括但不限于：完善不同类型基金的退出政策......政府投资基金应科学合理确定退出期......鼓励发展私募股权二级市场基金（S基金）、并购基金等......公平维护各方出资人利益......优化政府投资基金份额转让业务流程和定价机制等。

这几条说的就是一件事：好好学习就能考上清华。

虽然文件中给出了很多解决方案，包括但不限于：分类退出政策、S基金、并购基金、优化退出流程等，但事实上大多还是“老调重谈”。

过去，一级市场的在退出端面临的主要问题是“过去10年GP们没法通过退出为市场化LP们带来足够的收益。”

在政府基金全面进入一级市场后，一级市场在退出端的问题又多了几重：

• 投资方向是非市场化的，但是退出却想靠市场化；

• 基金净值评估高了，S基金不愿意接盘，评估低了，又有国有资产流失被追责的风险。

• 基金要想取得高收益必须靠IPO，但是IPO路径又被限制。

那么，问题来了，好好学习究竟能不能考上清华呢。

说了这么多，最后扯扯对于一级市场从业者，我们该怎么办。

星哥认为，对于未来还是要保持一定的乐观，毕竟：只要祖国需要什么，我们就投什么，就一定会继续有我们生存的空间！

对于大多数从业者来说，一个好的建议是：早做打算，树立底线思维，找到自己的优势区。

如果，你已经不再对这个行业抱有希望，那么寻找一份稳定的体制内工作可能更适合你。

如果，你继续热爱这个行业，拥抱国资，拥抱产业资本，拥抱家办，等到新周期到来的那一天；

如果，你在其他行业看到了新动能，而且又是个执行力很强的人，那么马上行动，提前卡位。

比方说，一位大佬是这么跟星哥说的：去哪儿干，不是干。

需要说明的是，本文仅代表个人的观点。

本文来自微信公众号：数星星的星哥 （ID：gh_e6a9d8423302），作者：星哥