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2020-11-07 18:40
专访任俊杰:我怎样学巴菲特

#虎嗅Pro全新栏目上线,对话投资人、研究员,以及对投资有见解的牛人,挖掘他们的投资经历与思考,带你听君一席言,更好地理解投资,发现新经济、新钱、新价值。



美国内布拉斯加州东部边界密苏里河畔,坐落着一座人口不过40多万的小镇,相较于人们耳熟能详的那些美国地标与城市,纽约、旧金山、洛杉矶,“奥马哈”是一个相对陌生的名字。然而每年的5月份,这座小镇都变得热闹非凡,人们从四面八方涌来,为了见一个人,“股神”巴菲特。

 

世人爱造神,而巴菲特从白手起家,一路凭借智慧与胆识,书写了近千亿美元个人财富的传奇,足以让人顶礼膜拜;这位投资界的标杆人物,也从来不吝惜于向人们分享他的 “秘辛”。然而,数十年间自诩巴菲特学徒者无数,但行之有成者,却是不多。

 

任俊杰当属其中一位。


本文对话嘉宾 任俊杰


资料显示,这位已经步入花甲之年的投资元老,是文革后第一届金融学本科生,毕业后任职过银行,当过外管局干部,筹办过券商。20世纪90年代,他进入资本市场,十多年来,获得了超过21%的年化回报。

 

任老自嘲是个 “懒人”,在投资上花的时间并不多,重仓的股票一拿就是五年以上;但他却也花时间,写了两本被很多人奉为学习巴菲特的经典著作,一是《穿过迷雾:巴菲特投资与经营思想之我见》,一是《奥马哈之雾》。

 

近日,虎嗅有幸与这位价值投资的践行者聊了聊他对于投资的理解与实践,采访前,任老也坦言,自己现已退休,江湖之远,对于一些问题的回答 “也许不会让你满意”,但是, 任老袒露的他对于投资的各种看法 ,还是能给我们以启发。

 

以下为访谈实录的摘选。


1、您是如何 “入门” 巴菲特的?


我是1990年那会儿就已经参与投资了,但其实那会儿什么也不懂,各种流派各种技术都用过,但总不得法。一直到1997前后,具体时间已经模糊,只记得是在香港街头的一个书摊上,一本印有巴菲特头像的书吸引了我的注意,那本书叫 《胜券在握》(是台湾译本,现在叫做《巴菲特之道》)。书买回去后一看,爱不释手,前前后后我读了差不多有十来遍。从那会起,我才开始逐渐摸到了一些门道,开始慢慢地有了一点点做投资的感觉。


但实际上,直到2003年,我才真正厘清了自己做投资的大概轮廓。这显然不是一件可以一蹴而就的事情,你需要不断地、反复地完善自己的认知,也需要去股市上碰碰钉子什么的。

 

这么一算,我大概是花了四五年时间,才觉得自己大概掌握了老巴的那一套,也跃跃欲试,但并不是立刻就在股市上大展拳脚了。因为2000年那会,时值牛市,估值比较高。等到约摸2003年时,股指就开始往下掉,到2005年已经比较低了,那会觉得应该可以开始买了。这也算一种运气吧。

 

你看,一方面你需要花几年时间,掌握这一套理论,另一方面,你也得赶得上入场的好时机。


2、您会觉得巴菲特的投资理念在眼下的市场环境已经过时了吗?


当然没有。巴菲特的理念,简单来讲,就是让投资回到最原始的状态。买股票就是买一个权益凭证,拿着权益凭证作为公司的股东,让公司里这些能干的管理人或他好的商业模式给我赚钱,所以这个怎么会过时呢?

 

你看好这公司的商业模式,看好公司的管理团队,完了就让他们去帮你赚钱就完了,你不要参与什么管理,如果你哪天不信任他了,你就退出来就行了。

 

至于眼下的环境是不是最好的入场时机,我一开始跟你说了,因为我最近基本上已经算是彻底退休了,所以我就没有去研究太多的股票,反正我时不时的看了几只股票,现在估值都比较高了。

 

比如我自己持有的茅台,哪怕它某天跌到1600了,依然是一个比较高的价格。有人会问,1600能不能买?这恐怕不是一个能够简单回答的问题,你得回答很多附加的前提,才能够最终回答它。

 

再比如银行,现在比较低。我还拿着招商银行,你说招行是不是低了,现在也众说纷纭,说高估的说低估的都有,谁都劝服不了谁,很难说。但是你现在问我,我觉得还有包括像银行还有机会,毕竟我还拿着。

 

其他我看的股票,在这半年一年时间里,好像都升得很快。

 

如果我们简单从估值角度出发,假如PE已经到了四五十倍五六十倍甚至七八十倍的话,除非你能够确认,未来5~10年,这家公司都将以20%甚至以上的速度增长,那你还可以继续持有,但是哪家公司,你敢保证说未来5~10年会增长20%,如果你不能保证的话,基本上,面对50、 60、 70这样的PE,买的风险就比较高。当然,这是一个比较粗略的讲法。

 

3、2018年您在接受采访时,曾表示自己当时是持有的说了茅台,招商银行、天士力和格力电器这四只股票,您现在如何评价这几只股票的表现?


2018年的时候,我是只持有这4只,但实际上这么多年来,我持有的股票远不止这么多。我持有的股票,很多都是10年以上的,我记得当时有双汇、华侨城、张裕,还有上海家化,都赚钱了,而且都赚了不少钱,只是当时因为各种各样的原因卖了,没卖的还有这4只。

 

到2018年那会,招行我应该持有了6年了,天士力已经持有了11年了,招行茅台我到现在也没卖,现在还有。

 

格力我是观察仓,其实很少,所以我对它也有一搭无一搭,因为他就是赚钱我也赚不了多少,亏钱我也亏不了多少。

 

天士力我已经卖了。为什么买呢?当时看好他主要是看好他做现代中药。但后来他们又搞化学药,又搞生物药,太复杂,我看不懂了,于是就卖了。

 

所以基本上现在我手里其实主要就这两只股票。

 

4、您的 stop doing list,有哪几个核心的指标?

 

我在网上说过几次,就是你作为一个所谓的价值投资者,卖股票的理由无非就是:

 

第一看错了。这是经常发生的,你当时买的时候觉得还不错,结果买进来以后,突然发现不是那么回事,那这个是卖出的理由。

 

第二当时是看对了,经过两三年三四年的发展,这故事公司的基本故事改变了,那么你要卖出了,这是第二种。

 

第三种就是说大家谈的比较多的,就是它价格高估了,买的时候价格不高,后来市场给它太高的估值了,把它卖掉了。但是在我这,出现第三种原因的情况非常少,主要是第一种,第二种。

 

比如后来让我看不懂的天士力,它没有变坏,只是我看不懂了;比如华侨城,一系列的房地产调控,愈发复杂,未来愈发扑朔迷离了,我也就抛了。

 

我买股票都是买我自己有消费的股票,感觉就踏实一些。你像以前央视采访的时候,我说我跟他说那四十七八只股票都跟我的生活有关,华侨城我住,双汇的火腿肠我老吃,张裕的红酒,我那会也不懂红酒,整天买张裕的红酒喝,后来稍微懂一点红酒了,也就把它卖了。

 

5、所以,您都是先当消费者再当股东是吗?

 

倒没有刻意这么做,而是说买股票的时候正好这个事我比较熟,觉得还不错就完了,就这样,当然也不能光凭这一条,这只是一个前提。

 

6、您之前也是在采访的时候有说到过投资回报率是您评价一家公司的一个非常重要的指标,您觉得这个指标在实际的应用当中是否会有一些局限性?

 

其实这个问题是很难回答的,资本回报率就是ROE,这当然是一个非常重要的指标,不用多说,但是真要评价一个公司的话,我们其实要看的是,比如未来5-10年,它是一个什么样的内在价值的现状和趋势,那么你要对它做一个评价,要回到巴菲特说的,how to value business?这不是一个ROE就可以评估的,虽然ROE也很重要。你要问我哪个财务指标更重要,如果一定要量化的,那肯定就是未来现金流的预测最主要,但是未来现金流这个事又不是那么容易计算的,所以你还得有很多质化的分析。

 

比如它的商业模式,他怎么在市场赚钱的;它的商业模式有没有好的一个壁垒,或者是所谓的护城河;他的管理团队你是不是放心呢,所以要做一个比较深入的研究,你才能有个大致的判断,这家公司在未来5年-10年里我拿着放不放心。所以大体情况就是这样,只依赖一个量化指标是远远不够的。

 

7、从2018年到现在,其实有很多的具有争议的互联网独角兽上市了,可能当它们在一级市场的时候,对于其商业模式估值就有了很多纷争,伴随着他们上市,这些纷争也蔓延到了二级市场,对于这类比较特殊的公司,您有关注到吗?您觉得在分析他们的商业模式或者估值的时候,会跟您之前看的公司会有什么区别吗?

 

我这个回答可能你就要不满意了,因为我买的公司都是传统公司,因为相对来说比较容易看懂,或者说你容易觉得自己能懂这个东西。但是像互联网这个东西,很难看懂,年轻人可以去挖掘一下,像我就懒得去挖掘。

 

另外,彼得林奇说过,盖旅馆,你是很容易发现的,对不对?他一开始打地基你就知道那里要盖旅馆了。但是,所谓的科技公司、互联网公司,他可能就赢家通吃了,一夜之间冒出来,直接将既有的格局颠覆掉,你走都来不及,所以基本上这家公司我也不去看,我也不会买。

 

当然不代表别人不去买对不对?这个是我刚才已经说过。相对来说他们的商业模式可能更难懂一些,除非你是业内人士,或者说你对这个产业很感兴趣,研究很深入,那么就没问题。

 

你像昨天我看凤凰卫视的一虎一席谈,讲未来这10年无人驾驶的前景,那一帮业内人士说得头头是道,我这个只是听着感兴趣,但是他们比如对无人驾驶的汽车,比如特斯拉你敢不敢买?有些人他就敢买对不对?他看准了他就敢买,那我就不懂,那我肯定不敢买。是吧?

 

8、您会认为做投资一定要专职吗?

 

我的兴趣比较广泛,其实过去这十几年,我也没花很多时间在投资上,但你要说不怎么费劲,那也不是,你确实要读几本书。1996、1997年的时候,我在香港工作很忙的,下了班以后就在看这书,使劲、反复地琢磨,一直到2003年,你看这都六七年了。

 

但不是说非要辞职,非要专职做投资才行,我是不这么看的。

 

现在,“价值投资”这个概念在网上也是炒得一塌糊涂,有些人认为价值投资就是我高买低卖,高卖低买,那还是不行,这意味着你必须要专职。人家整天估值、整天高高的我就卖出去,低了我买进来,得多费时间,我是我看好的公司,我就拿着不动,当然是一时间不动,不是永远不动。

 

9、在说价值投资这件事情的时候,人们常说知易行难,您觉得对于一般的投资人来说,想要知行结合的话,您有什么建议吗?

 

我曾做过一两年的私募,同样也是坚持长期投资的理念。我有个客户,当时来找我的时候,说自己是看投资者未来,做长期投资的。结果有一天,我大概中午吃完饭在小区里溜达,正好碰到他,没曾想他大惊失色,问我怎么在交易时间跑出来了。我一听,心想不好,后来就把他给退了。所以说,说起来都容易,但能做到的,很少。

 

但实际上,我是觉得要做一定要做到知行合一,你才是真正的“知”了。

 

你没有知行合一的话,你实际上就是没有“知”。我之前也在挣扎这个事情,后来我觉得你能够知行合一了,你才真正的“知”了,你真正“知”了以后你才能够知行合一,否则的话刚才我说的我看到投资者未来,我觉得我知道,结果我一看你这交易时间出来了,他就大惊失色。这就显然没有“合一”了,对不对?为什么没有“合一”?是因为你还没有真正“知”,这就是我的看法。

 

10、刚入了一只股票之后,可能就遇到大幅下跌,您会怎么处理?或者说你会觉得说那一刻会觉得自己的判断是不是失误吗?

 

开始的时候我会遇到这个问题,但是到了2003年的时候,那会我觉得我投资理念基本上摸到门道了以后,依然会碰到这种情况,但基本上我就不慌了,主要是心态上的改变。其实,不光是你买了以后马上跌,你持有过程中又逢大跌,甚至跌很多的是经常的事,中国的股市你还不知道吗?

 

你像茅台,最焦灼的时候,反三公、塑化剂事件,那会是哀鸿遍野,我就拿着,也没动。

 

那段时间,我在反复听两段京剧,一段是《甘露寺》,就是劝千岁杀字休出口,另一段是《空城计》。我当时的心情就是这样的,因为那会(2013年左右),我的投资理念已经基本定型了,所以不会慌的。因为你心里清楚,它的基本故事是没有改变的,部分人受限不能喝了,那老百姓还不能喝吗?

 

11、其实您说的我们还是要在投资和研究上面透过现象看本质,这个是非常重要的。另外对于研究公司的话,您有什么可以跟我们分享的经验吗?

 

关于投资,我自己把它简化成4个字,“选对”和 “拿住”。

 

怎么选对?这个话题比较大,但是简单来说就是说你必须要从两方面入手,一个是质化分析,一个是量化分析,量化分析无非就是那些销售资本回报,现金流这些东西,这是量化,这要求你必须有基本功;此外,你必须还有质化分析。

 

包括:

 

第一,要懂得一家公司的商业模式,这是一个非常重要的概念,因为它会影响一个公司未来的发展趋势;

 

第二,核心竞争力,好的商业模式可以给他带来源源不断的现金流,但我们面对的是一个竞争激烈的市场,核心竞争力以让它能在市场上保持竞争优势。

 

第三,对管理团队你要有个大致的标准,就是你怎么去评价一个管理团队,你得有一套你自己认可自己能够融会贯通的,你掌握这三条了,应该就八九不离十了。

 

但是,不是说到这你就可以高枕无忧,放手不管了。你还得过一段时间,比如半年,重新再看一下我们说的基本故事有没有改变。

 

12、对于一个刚刚起步的普通投资者,您有什么建议?

 

书还是要看的,但不用像我那会那样走很多弯路,找几本相关的经典,你就反复读,不用读太多,花个一两年两三年的时间,吸收完理论后,就要开始实践。最好是一边读一边实践。一定要买股票的,你不买股票的话,你光读书是没用的,一边读书一边实践,一边跟你的理论去碰撞,你碰碰撞撞,才能够不断的成长。光读死书是没有的。

 

我那会读完觉得自己都懂了,就开始买,结果后来撞跌的鼻青脸肿,但跌得鼻青脸肿并不是件坏事,同时你也就懂得了很多道理。

 

其实大多数人都是普通人,大家智商都差不多,如果你从来没有接触过投资,我觉得怎么也得三五年时间,长的可能也得五六年,撞个鼻青脸肿,完了才知道的。反正也很难急的过来。

 

其实,我们说三十而立,你差不多这个时候开始学习,摸索个五年时间,三十五六开始做正确的投资,如果你可以投资到70岁的话,还有30多年,对不对?

 

但是现在大家都太急了,都不想慢慢地赚钱,所以这个市场总是少数人赚钱。


这就是我刚才说的,很多人没有做到知行合一,并没有真正懂得书里说的那些,你觉得自己学成了,觉得可以大展拳脚,要快点挣快钱了,那你的书就白读了,就是这样。

 

你真正花了五六年时间,你领悟到了一些东西以后,就不会去赚快钱了,为什么?因为你知道你赚不了快钱,你知道你赚快钱面临的风险有哪些。你懂得这东西以后,你自然就沉下心来了。


其实我是一个性急的人,相熟的人经常不解,问我:“你一个急性子,怎么做股票倒是跟性格完全相反?那么多股票你能拿10年。”那是因为我明白了,你这么去赚,大概能赚到钱,你要急的话,反而欲速则不达。你明白这个道理,自然就慢下来了。


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巴菲特致股东的信(投资原则篇)》杰里米米 勒著

穿过迷雾:巴菲特投资与经营思想之我见》任俊杰著


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