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本文来自微信公众号:开张FunTalk,作者:姐夫,题图来自:视觉中国
阿里巴巴在2025年2月21日创造了3年多以来的最高股价:145.300美元。阿里巴巴的股价高于这个价格,还是在2021年11月13日。
阿里巴巴在2020年10月27日达到历史最高股价311.047美元,已经是接近4年半之前了。最近几年阿里巴巴经历了风风雨雨,直面了内部在之前快速发展过程中积累的各种问题,当然也有很多挑战来自宏观和竞争环境。
阿里的股价在短时间内大幅回升,无论对于阿里自己,还是整个市场,都是一针强心剂,很多人认为这不仅意味着这家中国互联网巨头正在肌体修复,也代表了中国资产的估值回归。
所以阿里为什么涨,还会不会涨,股价有没有可能再回到300美元,是非常有意义去探讨的问题。目前市场上的声音不一而足,也多有情绪化的表达,但总体来说,笔者还是认为,公司是开展业务的场所,我们还是应该回到业务本身来看这家公司。
本篇文章将主要通过“AI+云”战略对于阿里的深远影响,来探讨这家公司的合理估值水平及预期。尽管当前阿里的大部分营收仍然由线上零售业务创造,并且在刚刚过去的2024年第4季度,其客户管理收入实现了9%的增幅。
一个达成共识的观点是,大家看多阿里,主要驱动因素是对阿里云业务的价值重估——中国AI市场的爆发,以及阿里在AI和云业务上已经取得了相对显著的业绩。同时受宏观环境回暖和政策激励,公司股价从1月13日的80.54美元,在27个交易日涨到145.30美元,涨幅高达80.41%。
阿里本身也的确在加磅AI,2月24日,它宣布,计划未来三年将投入至少3800亿元人民币,用于建设云计算和AI的基础设施。这一金额将超过其过去十年在云和AI基础设施上的投入总和。阿里巴巴CEO吴泳铭将AI形容为“数十年一次”的行业变革机遇。尽管新闻通稿上仍提到继续贯彻“用户为先,AI驱动”战略,但显然阿里的发展中心已经移到AI和云上。笔者更愿意将阿里未来的战略重点称之为:AI优先,云优先。
一、AI:阿里云的价值重估
在探讨AI对阿里云估值的影响时,我们参考一下AI对目前几家国际云服务商巨头的影响,因为即便在目前,ChatGPT等AGI工具的部署和市场应用,也是建立在云服务的基础上,毫无疑问,它们都因此收获了时代的红利。
由于OpenAI和微软的合作,ChatGPT主要基于Azure平台进行部署;
马斯克的Grok(xAI)没有公开其部署平台,但公开分析大多认为其通过购买英伟达的10万张H100构建了自己的私有云,同时也可能使用了部分X平台的算力;
GoogleCloud上部署了自己研发的Gemini;
Amazon除了部署自研AI之外,也对其他AI产品实施中立化立场,欢迎一切AI平台在AWS上部署。
我们来看一下目前各云计算巨头的市值,及市场对其云计算板块的估值:
目前市场对这几家互联网巨头的估值,均采取SOTP方式——将各板块业务分别估值并加总。因此对云业务的估值,既要考虑自身的估值水平,也要按照云业务占整个公司估值的比例进行分析和验证。
市场对亚马逊的AWS估值是相对比较清晰的,因为亚马逊的业务相对比较简单:AWS和非AWS,且其AWS业务的收入增长率和毛利率一直比较稳定,是行业的领头羊。市场对AWS的PS一般是12倍左右,对应的EV/Operationg Income倍数约为33倍。按此估值,亚马逊的云业务占整个公司价值的60%;
微软的云业务,在过去一两年因为Open AI的加持,曾实现了快速增长,增速远高于行业领头羊AWS。但在最近两个季度出现放缓势头。另外值得注意的是Azure的利润率要显著高于AWS。综合上述因素,如按照与AWS相同的PS倍数,EV/Operationg Income约为28倍。如按照33倍的AWS水平,PS约为14倍。按此估值,微软的云业务占整个公司价值的40%~46%;
谷歌的业务相对比较复杂,云业务占其收入的比例仅为11%。如按照其收入占比(11%),对其云业务估值,对应的PS仅为7倍。但如按照12倍PS估值,云业务估值占整个公司价值的25%。
根据上述估值方式,三大巨头的云业务估值约为7~12倍PS。阿里云业务目前的业绩,无论从收入增速还是盈利能力,较三巨头均有所逊色,差距不小。因此阿里云业务可能还需要以更低的估值水平——例如4倍,进行计算。
不过,之前国际巨头的AGI因种种原因不能在华落地,国产AGI则尚未成熟,导致国内AI对云计算的拉动不足。目前以DeepSeek为代表的国产AGI大规模部署,将有力的推进阿里云业务的快速发展。
所以,乐观估计,伴随着国产AGI的发展,阿里云的整体估值水平也会得到一定程度的提高,我们不妨参考以上三家巨头的估值方式来对阿里云进行一次重估:
二、AI:传统业务的盈利模式升级迭代
阿里巴巴的最新季度业绩发布会上提出,“通过将AI融入在其生态系统中,以提升客户体验、优化业务运营并推动长期增长”。在可预见的将来,众多互联网零售巨头们都将接受AI融入的洗礼,为客户提供更加方便、智能的购物选择,也为商户们及自身提供更高的利润率。阿里在这场竞赛中,如果能够脱颖而出,推出比对手们更具竞争力的产品,对传统业务也是有力的支撑,带动更好的增长。
目前市场公认对于淘天业务是10倍PE的估值,海外业务(国际数字商业集团)2倍左右PS的估值,其他业务如大文娱、菜鸟和本地生活等,给予0.4~1倍PS的估值。所有非云业务板块的估值大约在2700~3000亿美元左右。
如考虑AI加持,给予10%左右的溢价率,积极的估值假设大约在3000~3300亿美元左右。
三、阿里的未来估值及股价空间
根据上述对云业务和非云业务的分析,我们可以得到如下估值矩阵:
根据上述计算,阿里巴巴目前的股价估值从最谨慎的140美元——这正好和目前的股价基本相同,到最乐观的218美元。要达到200美元以上,阿里巴巴的云业务“重任在肩”。
我们进一步畅想一下,如果阿里巴巴能超越前期的高点311美元,对应的市值为7400亿美元——云业务需要估值4100亿美元,才能支撑住整个市值水平。有趣的是,4100亿美元占整个阿里巴巴市值的55%,接近AWS占亚马逊60%市值的水平。也许到了这个地步,阿里巴巴才算是驶入了星辰大海。
本文来自微信公众号:开张FunTalk,作者:姐夫