中国理想的汇率制度是什么？-虎嗅网

《中国外汇》专栏文章，尚未发表，谢绝转载

这个世界上有两种基本的汇率制度，固定汇率制度与浮动汇率制度。所谓固定汇率制度，是指本币汇率的运动盯住某种外国货币，或者由几种外国货币组成的货币篮。所谓浮动汇率制度，是指本币汇率的运动在一定程度上由市场供求来决定，不将外国货币作为本国货币的锚。

关于固定汇率制与浮动汇率制的优劣，学术界与政策界有大量讨论，这里不再赘述。但值得指出的是，固定汇率制不仅仅是一种汇率制度，其实也是一种货币政策制度。而浮动汇率制度仅仅是一种汇率制度，而非一种货币政策制度。

譬如，甲国让本国货币A盯住乙国货币B。除非实施完全的资本账户管制，否则甲国央行不能实施独立的货币政策，而不得不参照乙国货币政策来制定本国政策。例如，甲国经济过热而乙国经济趋冷，按理说甲国应该加息，乙国应该降息。问题在于，当乙国降息后，如果甲国按兵不动或加息，那么将引发国际资本由乙国向甲国的流动，造成外汇市场上货币A供不应求，从而推动货币A对货币B升值。为维持固定汇率制度，甲国只有三种选择：加强资本账户管制、实施冲销式干预、降息。

在金融全球化背景下，实施完全的资本账户管制意味着失去了在全球范围内跨期配置资源的能力，放弃了利用外国资本为本国经济增长服务的机会，放弃了本国投资者在全球范围内配置投资组合的能力。因此，尽管对投机性短期资本是否应该进行管制尚存争议，但资本账户的逐渐开放是全球大势所趋，难以阻挡。

在开放或半开放的资本账户下，甲国央行可以通过在外汇市场上卖出货币A买入货币B的方式来稳定货币A的供求关系，从而避免货币A升值。为避免上述操作造成货币A过度发放，造成通货膨胀与资产价格泡沫，甲国央行可以通过出售国债、发行央行票据与提高法定存款准备金率的方式进行冲销。冲销式干预可以暂时赋予甲国央行实施较独立货币政策的空间。然而，随着冲销规模的上升，央行的冲销成本将会更快地上升，这会造成央行出现准财政亏损，从而最终损害央行货币政策的独立性。当然，甲国央行可以通过一些手段来分摊冲销成本（例如通过提高法定存款准备金率进行冲销、通过发行低收益率的央票进行冲销、维持较低的基准利率水平），但无论是由商业银行还是居民部门来承担冲销成本，最终或者会增加金融脆弱性、或者会损害经济持续增长。

既然资本账户的逐渐开放难以逆转、央行的冲销式干预不可持续，那么为保证固定汇率制的运行，甲国央行最终只能追随乙国央行的货币政策。换句话说，实施固定汇率制的国家，实质上选择了外生的货币政策。盯住一国货币与盯住一篮子货币，并不能改变货币政策外生化的实质。无非前者是追随一国的货币政策，后者是追随几个国家货币政策的组合。

对一个小型开放经济体（例如中国香港、新加坡）而言，由于本国经济周期与外国特定经济周期的波动高度重合，且本国经济增长高度依赖对外贸易与国际投资，实施固定汇率制或许是一种理想选择。然而对于一个开放程度有限的大国而言，由于本国经济周期具有较强的内生性，且本国经济增长在更大程度上依赖于内部动力（消费与投资），那么将货币政策的主动权拱手让与别人，可能就不大合适了。换句话说，大型经济体更适合采取浮动汇率制。

在选择实施浮动汇率制后，一国还必须选择一种独立的货币政策制度。从货币政策的历史发展趋势来看，以价格为调控对象的货币政策要由于以数量为调控对象的货币政策，毕竟价格机制是配置资源的市场化机制，而对数量的控制容易造成资源错配与寻租。比较各种以价格为基础的货币政策制度，笔者认为，通胀目标制虽然不是一种完美的货币政策制度，但却是最不坏的一种制度。诚然，对通胀目标究竟是核心CPI、CPI还是通胀水平与资产价格水平的某种组合，现在还存在较大争议。

换言之，选择了什么样的汇率制度，你其实也大致选择了什么样的货币政策制度。对中国这样处于转型阶段的发展中大国而言，中长期来看，比较适宜的组合是管理浮动汇率制加上通胀目标制的政策组合。只有让人民币对主要货币的汇率动起来，中国央行才有更大的实施独立货币政策的空间。

令人欣慰的是，当前的人民币汇率形成机制，已经越来越向理想的汇率制度趋近。由于市场对人民币汇率运动的预期发生了分化，外汇市场上出现了真正的、而非央行人为制造的双向波动。人民币兑主要货币汇率的日均波幅已经有千分之三扩大至百分之一。当前人民币汇率形成机制的主要缺陷是，央行对每日汇率中间价的干预太强，导致前一交易日收盘价与后一交易日开盘价之间缺乏连续性。央行应利用当前有利时机，进一步增强汇率中间价形成机制的市场化。

总之，对中国这样的大型经济体而言，无论是经济增长动力还是宏观政策制订，都应该做到“以我为主”。由国内最终消费和国内投资平行驱动的经济增长、从国内形势出发制定的宏观经济政策，不但有利于增强中国经济增长的可持续性，还有助于应对外部环境的不利冲击，从而做到“他强任他强，清风拂山岗；他横由他横，明月照大江”。

本内容为作者独立观点，不代表虎嗅立场。未经允许不得转载，授权事宜请联系 hezuo@huxiu.com
如对本稿件有异议或投诉，请联系tougao@huxiu.com

中国理想的汇率制度是什么？

大 家 都 在 看

大 家 都 在 搜

大家都在看

大家都在搜