本文来自微信公众号：爱思考的柚子（ID：gh_c899544adc0a），作者：彭程柚子投资合伙人，头图来自：视觉中国

昨天，极兔速递以68亿元收购百世的国内快递业务。2020年，百世快递业务实现营业收入194.18亿元，快递量85.4亿件，折合2400万单/日。两者相加，2021年快递量预计逼近5000万单/日，与韵达、圆通为同一水平。

出售后，百世将保留快运、供应链等业务，两者2020年贡献了1.6亿元毛利，但无法覆盖百世集团20亿的亏损。（收到68亿后，百世快运是不是相当于变相IPO融资了一把？）

一、两者有协同吗？

1. 增加市场份额。在反垄断、劳工权益等政府监管的压力下，整个快递行业份额趋于稳定。收购是最好的扩大市场份额的方式。特别是阿里保证百世快递的接入业务不会受影响，意味着极兔顺利打入了淘系。

2. 补齐硬件短板。极兔增长很快，但网络的根基、很多硬件部分是需要时间完善的。收购百世可以补齐末端、分拨等需要时间补充的硬件。以自动化分拨为例，百世起步较晚，但2019~2020年其在固定资产也投资了20亿，总额达到40亿。截止到2020年底，百世快递有87个分拣中心，149条自动分拣线，是中通的44%。（估计这部分并不在出售范围，而是长期租赁给极兔。）

3. 发挥软件优势。百世打不过通达系的原因很多，如自有车队、自有分拨、自动化等硬件投入晚、投入少。另一个容易被忽视的是百世在软件上劣势（不是IT）。总部以UT为主的管理层，一直没有成功将快递基因的高管融入。加盟商常年处于贫血状态，不断有网点脱网。如采用极兔的扁平管理模式+翻倍的快递量，软件的短板可以很快补上。

二、价格合适吗？

极兔收购百世的案例可以与2017年苏宁收购天天快递作为比较。这里面除了收购成本外，我们考虑两个成本，净负债未披露，就不考虑。

• 亏损：极兔和苏宁都要承担的被收购方的亏损，预计一年10亿，持续3年，总计30亿。

• 固定资产投入：参考百世，其2017~2020的固定资产投资高达30亿。但苏宁收购后要投入大量固定资产，而极兔本来就要投资，可以不用计算。

在考虑上述成本后，两者的真实收购成本如下：

通常业内收购都是票量来算，以上估算没有考虑到单票利润在不断下降的大背景。通过韵达的单票利润，我们可以算出极兔收购百世1.15元/票的真实PE倍数。有兴趣的朋友，可以去算算天天快递的。

简单测算，极兔收购百世2021 PE为11.5倍，财务上算是合理。但考虑到上述的战略因素，这笔交易就比较划算了。

三、市场格局会如何变化？

加盟系的快递格局是这样：中通以20%的市场份额赚走了50%的钱，圆通和韵达30%+的是市场份额分了剩下的50%，百世、申通和极兔亏损。

现在极兔+百世市场份额接近圆通，但从上述数据已经可以看出快递行业的利润并不是由市场份额、固定资产多少决定，而是越来越多取决于服务质量。未来数千亿的快递市场形成多个服务质量的细分市场将是趋势。

我们预计极兔+百世的合并并不会导致新的价格战，重演2020年的情况。反而更可能出现酱油、牛奶等行业，在竞争格局稳定后出现的量价齐升。

四、变数在哪？

极兔+百世合并后，最为尴尬的就是申通。阿里原先意图是整合申通、菜鸟和圆通，实现类似京东物流的快递直营化。但反垄断和陆家嘴发言使得这个计划破产。

百世的出售可能只是阿里退出原计划的第一步，对于第二步阿里有几个选择：

• 下策：卖回给申通的大股东。但申通原先股东并无意经营，可能性很低。当然陈德军与王卫的私交甚好，也不是没有某种可能。

• 中策：继续大力投入申通。但申通2021年前7个月市场份额只有9.81%，硬件软件的欠账较多，很难起到鲶鱼的作用，继续投入的产出比并不高。

• 上策：出售申通给顺丰或京东物流。看似补齐了对手的短板，送了人头。但这两者的科技和高品质基因，有了申通后，反而很可能会大力投入，进而加剧快递行业的服务升级之战。这样一来阿里反而成了最大的受益者，最大的竞争对手-拼多多反而无法从其中收益。

阿里虽然放手了百世，但其笼罩在快递行业的身影并不会消散。

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