白酒股的心智混战

本文来自微信公众号：巴伦周刊（ID：barronschina），作者：吴海珊，对话嘉宾：冯立辉（格雷资产联合创始人），吴小平（中金公司财富前执行总经理），高杨（北京盛扬国际贸易有限公司总经理），题图来自：视觉中国

如果2021年不属于白酒，那么2022年呢？

过去一年，除了极其热门的高增长行业外，A股市场估值整体趋于平衡。那么问题是，到2022年，谁将是先涨的板块。会是过去一年几乎没有上涨的白酒板块吗？

11月5日，《巴伦周刊》中文版市值研究中心举办了白酒行业闭门会。此前，我们已经讨论过白酒股是否会就此沉沦、贵州茅台和宁德时代究竟谁是A股之王两个话题。而具体到白酒这个赛道，基于白酒市场变化，未来发展趋势，投资者也希望了解谁才是更好的标的。

格雷资产联合创始人冯立辉，中金公司财富前执行总经理吴小平，北京盛扬国际贸易有限公司总经理高杨等嘉宾，分享了他们的看法。

一、行业集中化越来越明显

《巴伦周刊》中文版：今年白酒公司的表现跟过去几年有比较大变化，从各位角度来看，白酒市场是否与其在资本市场的表现一样，发生了比较大的变化？

高扬：其实不只是今年，最近几年白酒行业都有比较明显的变化趋势———集中度越来越高。集中体现在两方面：

第一、向名酒集中、向中高端和高端酒集中。

白酒行业作为一个整体，近年来市场需求量在下降。消费者出于对健康等方面的考虑，都在接受一个观念，那就是“少喝酒、喝好酒”。从我们的观察来看，消费者喝酒的频次不一定降低，但是单次喝酒量在降低。这一趋势带来了高端酒和中高端酒消费增长比较明显。

相反，中低端光瓶酒（指不带包装、不装纸盒、直接能看到瓶子的酒），尤其低端光瓶酒和区域性地产酒的销量有所下滑，市场向大品牌、中高端和高端白酒公司集中。这也可以理解为中国居民收入提高之后，消费升级带来的。结果就是龙头公司产品价格坚挺上行，但是整个行业总产量在下行。

第二、从公司层面来讲，向大单品集中的趋势也很明显。比如五粮液、泸州老窖和茅台等都在做品牌瘦身，产品数量在逐年减少，大单品在销售中的占比越来越高。五粮液和泸州老窖是最明显的，砍掉了上千个单品条码。同时，五粮液的第八代五粮液、经典五粮液和泸州老窖的国窖老字号等核心大单品的销量在一路增长。

另外，白酒市场也有变化。我的父辈就是做白酒销售的，20年前白酒完全是卖方市场，基本上处于供不应求的状态，只有拿不到的货，没有卖不出去的酒。但现在情况不一样了，当然高端品牌尤其是全国性品牌大单品的销量是逐渐在增长，但中低端产品尤其是总经销产品的库存确实有消化不掉的现象。

《巴伦周刊》中文版：白酒行业在变化，您的工作方式会有变化吗？

高杨：白酒经销商有很多派系，各有各的玩法，各有各的思路。我们倾向于高周转，不做太多的库存，这种策略不太会赚涨价带来的收益，同时也不承担跌价的风险，这是我们公司一直以来的策略和思路。

我公司未来的重点，依旧会放在茅台和五粮液两个品牌上。如果要增加第三个品牌，最优选择就是汾酒。

五粮液虽然不能说价格有多大的上升空间，但最起码风险是低的，因为社会库存很低。

《巴伦周刊》中文版：消费税的落地，会如何影响这个市场？

高杨：我个人判断消费税会进一步加剧集中化的趋势。

首先消费税落地有难度。消费税政策强调的是扩大税基、降低税率，问题是税基下移之后，到底能不能把每个环节该征的税能征到，现在看是有难度的。将行业内所有销售出口，尤其是小零售出口全部纳入税基是需要时间的。造成的结果是消费税在零售环节落地难度很大。但如果税基落在经销商环节，实质上跟从品牌方征税没有实质性变化。

为什么又会加剧集中化呢？高端名酒的消费者对价格并不敏感，因为它具有附加值，带来的效果就是一瓶酒是1000块还是1500块并不重要，品牌方完全可以把消费税转嫁到消费者身上。

但低端酒就不一样了，假如二锅头从12块/瓶涨到15块，消费者就会考虑少喝一点或者喝点其他产品。越是低端产品越不敢把税转嫁给消费者，一定程度上又会加剧集中。

二、酱酒热并不能改变白酒市场格局

《巴伦周刊》中文版：白酒市场一个比较受关注的问题就是酱酒热，各位觉得酱酒热对白酒市场产生了什么样的影响？

冯立辉：中国的白酒香型很多，真正市场有量是酱香、浓香和清香三种。

虽然酱香现在很受关注，但是从历史上看，酱香也并不是一直都很热。而是近年来随着茅台产能不断扩大，市场化逐渐形成，普通老百姓也能买到、喝到真茅台，带动了酱香的发展。

酱香热的背后首先是茅台的价格带消费者心智占据，脱离五粮液成为中国没有竞争对手的最高端品牌。但是这个市场存在着空白。茅台在2600～3000元价格带，但在此之下，酱香是空白的。

随着人们口感适应酱香酒，除了面子消费或者社交消费、高端消费之外，势必会出现日常消费或者低端宴请的需求。但除了茅台之外，2500～1000元价格带的酱香酒市场仍是空白的，酱香热主流还是300～1000元价格带的酱香品类崛起。

另外，从价格角度来讲，茅台价格带的逐渐提升，带动了其他酱酒的价格提升，价格带的形成带动了中高端消费使用酱酒的消费趋势。不一样的是，这些酱酒是没有太大收藏价值的，主要还是价格带拉开之后，中高端甚至中低端的酱酒得到了热销，带动了酱酒热。

但是二线酱酒会存在库存的问题。为什么呢？以千元价格带的酱酒为例，如果消费者是用作宴请，大部分会选五粮液或者国窖等非常知名的品牌。所以酱酒的热度是有的，但要想直接打乱白酒格局，并不存在高确定性。

高扬：酱酒的快速增长，确实会对浓香酒形成一定的替代作用。不过，也会满足一部分习惯酱香口味的日常消费需求。

就市场情况而言，今年酱酒的产能增长有些快于市场需求。浓香酒一直是良性的状态，尤其是像五粮液。我举一个例子，前段时间一个客户想要十箱2016年的五粮液，但市场上很难找，找了几十个经销商才把十箱酒找到，要放在其他品牌上、尤其高端酒上是不能想象的。所以从社会库存来讲，相对来说浓香风险是小的。当然，酱酒具备一些共识，比如存储时间长、酒质好等，所以也有增长空间。

《巴伦周刊》中文版：如果二线品牌酱酒的销售提不上去，会不会反过来拉低酱酒的价格呢？

冯立辉：对于二三线酱酒实际上是非常有可能的。稍微高品质的酱酒一般都有存储周期。一般茅台五年后出酒，即使二线品牌也会加大基酒的存储时间。从投资、产能再落到出厂成酒是有时间差的，届时需求跟不上，在供给大过需求，会存在价格下拉的风险。

吴小平：我自己参与了一些酱酒的投资，是相对小的品牌。我习惯喝酱酒，喝其他酒觉得比较寡淡。酱酒热就是消费者在喝不起茅台的时候，就喝点茅台镇的酒。很多酱酒卖的并不好，据说囤的量比卖的量更大。

虽然酱酒热在降低，但是酱酒的空间还是有些的。酱酒的利润相对高一点。从销量看，酱酒占了全国白酒销量的四分之一，但贡献了将近一半的利润。我认为，这波热潮过去之后，酱酒不会真正降温，只是小品牌、小资本会出局。到现在，酱酒的发展空间已经基本见顶，市场份额已经比较高了，当然还会有一些资本仍然投入。

三、白酒公司集体迈向直销

《巴伦周刊》中文版：白酒公司都在发展自己的直销渠道，传统的经销商渠道是否感觉到冲击？

高杨：电商的发展对线下渠道或多或少会有一些影响，但这个影响分两面来看：第一，电商发展对品牌来说，补充了销售渠道，之后如果消费者长期选择这个品牌，也会对经销商产生正面影响。第二，直销渠道把产品价格做的相对更透明一些，以前经销商甚至可以决定产品的价格，但是现在同样的产品也会在京东、天猫销售，尤其消费者对京东十分信任，很多时候京东价格就成了线下成交价格天花板，这可能会有些负面影响。

但站在品牌角度去看，电商又不得不做，尤其在有疫情的情况下。我们自己做电商很明显。在2020年疫情严重的时候，线下销售有几个月断崖式的下降，甚至达到了70%～80%，但电商在同样月份增长了100%。所以品牌不可能放弃这个渠道，而且未来依然有增长的趋势，但是没有哪个渠道会取代谁。电商只是一个渠道，要跟线下达成共生的状态，甚至是互利的状态，最终一定会有一个平衡。

四、决战中高端

《巴伦周刊》中文版：我们观察到，这两年汾酒股价上升趋势非常快，估值也很高。这是为什么？

冯立辉：汾酒崛起有几个背景。汾酒近年来增长速度快，别的白酒公司大概都是20%～30%的增长，汾酒这两年的增长都在60%以上。增长背后有几个因素：

第一企业股权激励、经销大力推进。我们都知道，汾酒和八大名酒很多是国企，过去这些公司在市场化的方面或者在更精细市场化运作方面存在一定的不足。汾酒以前的市场是山西及环山西、华北一些地方为主。这些年汾酒深耕细作全国化的布局，推动了其快速发展。现在汾酒在全国销量已经超过山西本地，泛全国化的品牌已经形成。

第二，汾酒是清香型白酒，相对于产能受限的酱香型白酒，清香型酒有几个优势：

• 产能建设比较快，在产量需求大，特别是中高端整个崛起的过程中，能够最快满足市场需求的。当然，你会说舍得酒的这两年增速也很快，但它因为有很多库存和老酒，一旦中高端被认可，老酒在市场会获得比较快的增长。

  
  

• 汾酒的光瓶酒在50元左右价格带的品质得到市场的认可，从而拉动了高端汾酒的认可度。汾酒最先实现泛全国化的产品，并不是占销量最大、利润最大的品牌青花20，当然青花20、青花30甚至更高端的就是宴会的选择，但是汾酒的光瓶酒，是性价比比较高的。

所以汾酒高速增长既有企业自身经销商布局的改观，也有独占高端清香酒心智和本身作为大香型品类性价比的优势。

吴小平：三个主流香型里都要有一个老大，永远是头部公司受到最多关注。茅台占据了酱香老大，五粮液是浓香老大，清香型没有一款高端产品，汾酒只能说唯一具有可能性的企业。大家关注汾酒和投资布局都是很正常的，我认为也是对的。

《巴伦周刊》中文版：能不能简单讲一讲各位对白酒市场定位的理解。

冯立辉：我们投资白酒，首先要讲究谁占据了消费者心智，也就是定位。

白酒有几大分类方法，第一：价格带定位。近年来白酒行业整体从销量角度讲是下滑的，为什么白酒企业不光是股价，收入利润也在持续增长？背后最重要是品牌属性，是名酒对二三线小品牌市场的抢占。白酒的品牌知名度不是三两年就能形成的。从四大名酒到八大名酒再到十七大名酒，我们可以看到一直有几个常客，老窖、汾酒、茅台、五粮液，它们的品牌心智是多年形成的。

当价格带拉开之后，定位就更明显了。毕竟请客用多少钱的酒是第一选择的因素，2000元以上价格带，茅台几乎没有竞争对手。千元价格带，真正有销量的是一个半，五粮液、国窖（国窖1573）。但是在200、300到800元巨大价格带里现在是混战的格局，这个价格带并没有一家酒企形成独占的全国性消费者心智。

第二、香型定位。一个酒最终能够被大家认可是要占据消费者的心智，当企业价格带心智没有独家占据的时候，还有两个心智也对企业影响比较大，一是区域心智，一个是香型心智。

就前者来看，汾酒最大的好处是省内几乎无竞争对手，在几百价格带，汾酒竞争对手很难在山西拿到市场，汾酒具备区域心智。在山西省内请客用酒，假如一千元请客，用高端青花还是五粮液，大多数人会选择用五粮液，但是在300～800元价格带，消费者不愿意用别的，就是汾酒，实际上汾酒在山西独家占据高端消费者心智。当然，今年煤炭经济热的带动也是有一些的，但是这是短期的。

香型来讲，我刚才讲过，就全国来说，真正被大家普遍接受就三个香型，酱香有茅台，浓香有五粮液，清香没有一个真正的全国性老大，要说有就是汾酒了，在中高端清香型白酒中它几乎没有竞争对手。

其实上世纪八九十年代，汾酒也曾被称为汾老大，是全国销量最大的酒，所以它的香型口感能被全国接受是被证明过的，只是之后因为价格策略以及受山西假酒事件牵连走了下坡路，实际上汾酒品质非常不错，汾酒的崛起本身也算是复兴。另外，汾酒50元价格带产品在全国化过程中是没有竞争对手的。

所以汾酒的长逻辑就是两个，一个是企业改革和营销的推进，二是它占据的区域心智和香型心智。

《巴伦周刊》中文版：您讲到就价格带来说，茅台和五粮液等，是没有竞争对手的，那在混战的中高端，该如何夺取优势呢？

冯立辉：数百元的价格带，所谓八大名酒和知名品牌里，谁也不能独家占据消费者心智。

不妨来看一下舍得酒的战略。舍得属于浓香型白酒，但浓香领域四川就有六朵金花，尤其五粮液，区域心智，香型心智都很难抢占，即使是全国性的价格带心智，没上市的剑南春也是稍强一些的。舍得老酒战略源于它之前产能比较高，但没有销售出去，在别的行业存货是致命的，但白酒存货不仅不贬值还增值。舍得的老酒战略中甚至推出双年份（生产年份和基酒年份）。

其他年份酒大多数是用少部分基酒调的，而舍得酒打的概念是，每一滴都是老酒，全部酒都是同一年份的基酒。

这就是说，一家企业在行业也没有占据消费者心智的时候可以尝试一种办法——新开辟一个领域或者细分分类。

再举一个例子，投资和企业经营很多是用定位理论指导的。油烟机领域，方太跟老板价格带是差不多的，都是中国高端品牌。方太当时定位是“中国卖得更好的高端油烟机，不是洋品牌，而是方太”。而老板的策略主打了大吸力抽油烟机，“中国每卖10台大吸力油烟机，就有6台是老板”。

无论方太是不是真的最好，当把这个概念输出的时候，消费者心中就会认为它是好的。那如竞争对手我也打“最好”的概念，很可能是给它做广告。所以，这时老板就细分一个品类出来。抽油烟机这种产品大家最在意的肯定是抽油烟的能力。老板就主打了最大吸力的概念，新开辟品类，占据消费者心智。

回过来讲白酒，刚才讲浓香代表五粮液，最多加个国窖；酱香肯定是茅台，清香这里是汾酒。舍得做的事情就是给自己开辟一个新品类——老酒，当然最终能不能成功，能不能被消费者认可还是个问号。

舍得说自己每一瓶每一滴都是老酒，就打的这个概念，打了一个心智差。

本文来自微信公众号：巴伦周刊（ID：barronschina），作者：吴海珊