2026-03-22 16:16
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本文来自微信公众号： 格隆汇APP ，作者：哥吉拉，题图来自：AI生成
经历了长达三年的漫长调整期，盐湖股份正重新回资本市场的视线中心。
自2025年12月中旬农业化工板块行情启动以来，到2025年3月中上旬，盐湖股份的股价涨幅已接近60%。
这种波动在公司股价历史中并不罕见。
2021年三季度，伴随钾肥和锂盐价格的双重爆发，公司股价单季飙升238.57%。随后供需力量转换价格暴跌，公司也陷入沉寂。
随着一季度股价涨近25%，公司市值又回到了2021年高点的同一区间。
卷土重来的盐湖股份，还是那个“暴发户”？
根据公告，2025年公司预计实现归母净利润82.9亿至88.9亿元，同比实现了77.78%至90.65%的增长，这大大超出了机构们预测的平均值。
扣非后的净利润增长更加显著，其最高预增幅度超过100%。
实现大幅增长的直接原因，是产品价格的回暖。去年下半年，钾肥和锂盐价格都走出了低谷，四季度加速上涨。
2025Q4国内氯化钾均价回升至3250元/吨。碳酸锂均价稳定在9.05万元/吨。这种环境为公司贡献了单季约40亿元的利润。
在下游供需缺口的叙事里，量增价升的周期回归自然是公司股价上涨的核心因素。
然而，当前全球复杂环境下，资源民族主义已经抬头。
比如2026年2月25日，津巴布韦矿业部突发禁令。该国政府宣布立即暂停所有原矿及锂精矿的出口。这一禁令涵盖了所有已启运的在途货物。其核心逻辑是强迫外资在当地建立冶炼厂，通过限制出口来获取资源溢价。
这种地缘政治背景下，盐湖股份得天独厚的优势得以体现。
中国钾资源不算丰富，但极度集中，95%以上钾肥由盐湖卤水生产，开发集中于青海柴达木盆地和新疆维吾尔自治区罗布泊盐湖，其中青海省境内产能占到全国钾肥产能的87.3%。
盐湖股份坐拥察尔汗盐湖3700平方公里采矿权，该盐湖拥有盐类资源总量超过600亿吨，是我国最大的可溶性钾镁盐矿床。其中，固体、液体KCI资源储量达5亿多吨，MgCl2资源储量超过40亿吨，LiCI资源储量达1200万吨（折合碳酸锂1049万吨LCE），均居全国首位，矿产资源潜在总价值超过12万亿元。
2024年，国内钾肥进口依存度仍达67%，氯化钾生产规模超过100万吨的企业中，盐湖股份（氯化钾）、藏格矿业（氯化钾）和国投罗钾（硫酸钾），产能合计占资源型总产能的74%，头部资源优势集中，其产能规模更直接决定着国内供应的稳定。
2023年《钾肥产业规划》明确要求：到2025年，国内钾肥自给率需提升至65%。而盐湖股份承担着50万吨国家钾肥储备任务，是国储体系的核心执行者。
其次，资源主权让公司在地缘政治博弈中占据了竞争主动权，一旦外部供应链中断，不光进口加工成本，甚至运价成本都会受到干扰。
相比于进口锂辉石，盐湖提锂单位经营成本低，位于全球锂成本曲线左侧，这部分供给属于刚性供给，基本不会被出清。
去年年底公司还完成了关键整合，以46.05亿元收购控股股东中国盐湖工业集团持有的五矿盐湖51%股权。五矿盐湖拥有氯化锂资源量164.59万吨、氯化钾1463.11万吨。
更重要的，公司长期战略规划的定位，就是成为中国最大、世界一流的盐湖产业集群，筑牢国家战略资源保障基石。
中国盐湖实施“三步走”发展战略，其中，到2030年形成1000万吨/年钾肥、20万吨/年锂盐、3万吨以上/年镁及镁基材料产能。
在过去的一年中，从稀有金属板块的狂飙我们已经能逐渐意识到，战略资源的自主可控性被赋予了更高的估值溢价，盐湖股份的隐形价值也开始被市场所认知。
资源型企业的业绩与估值难免不被周期波动裹挟。
盐湖股份的盈利受氯化钾和碳酸锂双轮驱动，氯化钾是公司盈利基石，而碳酸锂价格波动的影响更大，锂价周期直接放大公司2020～2024年的业绩波动。
2020年起，新能源汽车渗透率加速提升，碳酸锂需求高增，公司业绩在2021年和2022年大幅提升，归母净利润同比分别增长120%和248%。
但伴随供需格局转向过剩，锂价开始持续下跌，2023～2024年公司盈利逐年下滑。
根据公司年报，受锂价大幅下跌影响，公司碳酸锂毛利由2022年105亿元，下跌至2024年16亿元。氯化钾盈利能力相对稳定，2020～2024年平均毛利率为62%，碳酸锂毛利率由2022年92%下降至2024年51%。
尤其是碳酸锂毛利率，对比同行企业，分化十分明显。同期赣锋锂业毛利率则仅有10%左右，天齐锂业更是已陷入数十亿的亏损。
锂企的业绩表现与资源禀赋和自给能力高度相关。
根据2026年3月的最新行业数据，盐湖股份的完全成本控制在3.1～3.5万元/吨区间。这一数据显著低于锂辉石和锂云母。锂辉石提锂的完全成本通常在6～7万元/吨，而锂云母的提锂成本高达8～12万元/吨。
由此可见，矿石提锂企业的成本要远高于盐湖提锂企业，但市场比较容易忽略技术手段对资源型公司——成本优势的影响。
以公司的单吨生产成本为例，通过不断技术改进，从23年的4.86万元/吨、24年的3.79万元/吨，25年上半年的吨成本已降至业内领先的3.1万元/吨。
公司的成本优势不仅在于盐湖提锂本身的成本优势，以及扩产带来的规模效应，更在于提锂工艺的精进。这种精进能够带来“非线性”的产出增长。
其自主研发的“连续离子交换移动床+膜耦合”提锂工艺，将锂回收率从传统工艺的56.7%提升至82.4%。
我们可以通过具体的数据对比来理解这种效率红利：
1、卤水消耗量下降：新技术使得单吨老卤的消耗量降低23%；
2、产能天花板抬升：以前生产一吨锂需要消耗2000方老卤。按照目前500万吨钾肥产生的卤水量，仅能支撑10万吨碳酸锂产能；
3、技术带来的增量：目前单位老卤消耗已降至1540吨左右。同样的资源基数，现在可以支撑13万吨的碳酸锂产能。
这意味着，在老卤消耗量保持不变的情况下，产出的碳酸锂增加了近三成。既不需要新增卤水开采，也不需要大规模的新增土地占用，产出提升直接来自于分子级别的提取效率提升。
在下游价格稳定的假设下，公司每多生产出一吨锂盐，贡献的边际利润逐渐增加，毛利率也会和同行拉开差距。
另一方面，公司的“梯级开发模式”发挥了资源巡回利用的效果，钾肥生产过程中形成的尾矿可以零成本用于提锂原料，这种模式使单位卤水的经济价值提升了3倍以上。
作为对比，同属察尔汗盐湖，与其仅一路之隔的邻居藏格矿业同期（2025年上半年）的每吨成本要高四五千左右。
随着市场的剧烈波动以及行业格局的演变，中国锂盐产业竞争已从“资源为王”转变为“资源+成本+技术”三个维度的较量。
从公司股价表现来看，这种抗周期能力已经得到市场的充分定价。
过去几年，锂盐价格波动对于公司业务营收结构影响十分显著。
同时，2020年公司将海纳化工和盐湖镁业等亏损资产剥离体外，于2022年扩大锂盐产能规模，未来将在中国五矿和青海国投等参与下合力共建世界级盐湖产业基地。
2025年，公司氯化钾产量约490万吨（同比-1.2%）、销量约381.43万吨（同比-18.4%）；碳酸锂产量约4.65万吨（同比+16.2%），销量约4.56万吨（同比+9.7%）。
去年公司4万吨/年基础锂盐一体化项目的建成，令到公司碳酸锂的产能规模已提升至8万吨/年。后续伴随着五矿盐湖的正式并表，公司钾肥（530万吨）和碳酸锂（9.8万吨）生产能力将分别提升6%和18.8%。
也就是说，新老两个4万吨装置实现100%产能释放，并表盐湖1.8万吨产量的计划若顺利完成，那么2026年锂盐总产量较2025年增长50%以上。
产量的大幅增长，业绩弹性和确定性是比较强的。
剩下对利润影响最大的一个变量，在于碳酸锂的价格将如何变化？
去年储能市场需求爆发推动去库，加上非洲矿山和宜春矿山采取停产检修策略影响，市场对未来锂价预期变得乐观，资金回流期货市场推动价格走高。
特别是最后三个月快速上涨，12月主力合约价格一度突破13万元/吨，到2026年1月下旬涨至阶段性高点，现货价约17～18万元/吨。
对于今年的价格走势，看好的外资甚至认为可以涨到25万元/吨，核心假设是对于潜在供应中断因素的调整，以及保持今年对于储能和电动车比较乐观的态度，导致需求增速要快于供应增速。
如何理解？短期价格和长期平衡，往往讲的是两套逻辑。
新一轮紧平衡的出现，往往是上一轮资本开支周期和当前需求背景的错位导致的。
如果把锂比作“电力时代的石油”，那这桶油的需求曲线，可能比我们想象得更陡、更早、更全球化。
但问题不在于锂矿很稀缺，而是从选矿到加工产出中间的周期被譬如地缘政治、质量控制等各种因素叠加拉长了，对应着更大的摩擦成本。
如果没有足够的新投资，那么供不应求的时间窗口将会临近。
根据伍德麦肯锡分析，在“净零”加速转型情景下，2050年全球锂需求可能达到1320万吨（以碳酸锂当量LCE计），供给缺口最早可能在2028年就出现。
总的来说，外围时局纷乱，当下A股市场也处在震荡调整过程，缺乏明确的主线，农化制品板块近期也面临着大幅调整，吓得人不敢下手。
盐湖股份现在以1842亿市值，对应2025年86亿利润，市盈率大概21倍左右，今年1季度后的滚动市盈率甚至还要更低。
作为一只业务正在上升期、不失弹性，且基本不受地缘政治影响的标的，静待这波市场调整，国内“反内卷”主线回归时，或许将得到很好的上车位置。
