昆仑芯想抢最后一张船票

本文来自微信公众号： 心智观察所 ，作者：心智观察所

当昆仑芯同时把港股和科创板两张IPO申请表摆上桌面时，这家百度系AI芯片公司其实已经把自己的处境写得很清楚了：它没有太多时间可以浪费。

公开信息显示，昆仑芯已于今年1月向港交所递交保密上市申请，5月又正式启动科创板IPO辅导，由中金公司担任辅导机构。百度目前仍持有其57.67%的股份。

这种“A+H”双线并行的打法，在中国资本市场并不常见。

过去更多采用这一模式的，是商业银行、保险公司等大型金融机构。它们需要同时对接境内外资金池，因此往往会选择两地挂牌。但对于一家仍处于高研发投入阶段的AI芯片企业而言，同时推进港股和科创板，意味着更高的成本、更复杂的信息披露体系，以及更严格的监管协调。

昆仑芯之所以仍然选择这条路，一个重要原因是：整个国产AI算力赛道，正在进入窗口期最拥挤、竞争最激烈的阶段。

过去一年，中国资本市场对AI芯片公司的估值逻辑已经发生明显变化。

寒武纪2026年一季度营收达到28.85亿元，同比增长159.56%；海光信息一季度营收突破40亿元；摩尔线程、沐曦相继登陆科创板；港股市场上，AI芯片企业也开始密集冲刺上市。国产算力企业正在被资本市场以前所未有的速度重新定价。

而这种“重新定价”，本质上高度依赖先发优势。

谁先上市，谁就更容易率先占据“国产AI芯片第一梯队”的市场认知；谁先形成估值锚点，后来者就必须在这个价格体系下被重新比较。

在这样的背景下，上市节奏本身，已经成为竞争的一部分。

昆仑芯的急迫，很大程度上来自于它终于开始证明：自己不再只是“百度内部芯片”。

过去很长时间里，外界对昆仑芯最大的质疑，并不是技术，而是商业化。

它长期服务于百度内部业务体系，包括搜索、推荐、自动驾驶和文心大模型训练等场景。外界普遍认为，昆仑芯早期出货主要依赖百度内部消化，但公开渠道并无明确披露其真实部署规模。

这种模式当然能够帮助产品快速落地，但也容易形成一种印象：如果离开百度，市场是否真的会买单？

直到中国移动的大单出现。

公开资料显示，在中国移动2025—2026人工智能通用计算设备集采中，基于昆仑芯方案的AI服务器在“类CUDA生态”多个标包中获得较高中标份额，而该项目整体采购规模超过50亿元。

这成为资本市场重新评估昆仑芯的重要节点。

因为对于AI芯片公司而言，真正重要的从来不是“能不能做”，而是“有没有外部客户愿意持续买单”。

随后，多家机构开始提高对昆仑芯商业化能力的预期。据媒体援引券商研报测算，昆仑芯2025年销售额可能达到约35亿元，2026年进一步增长至65亿元，且外部客户收入占比正在明显提升。

这意味着，昆仑芯正在从“互联网公司内部芯片部门”，逐渐变成一家具备独立商业化能力的AI芯片公司。

而这种身份变化，往往只有一次最佳时间窗口。

如果再晚一年上市，市场可能开始追问另一些问题：运营商订单是否具备持续性？外部客户是否会复购？毛利率能否稳定？届时，资本市场的估值逻辑很可能会从“讲增长故事”，转向“审视盈利质量”。

所以昆仑芯选择了同时推进港股与科创板。

这里面其实有一套非常现实的资本策略。

港股这几年对硬科技公司的态度，已经和过去明显不同。2023年，港交所正式推出《上市规则》第18C章，允许尚未盈利、但具备核心技术和较高研发投入的“特专科技公司”赴港上市。芯片、人工智能、生物科技、新能源等领域，都被纳入重点支持范围。

这套制度被视为港版“硬科技绿色通道”。过去很多AI芯片公司由于长期亏损，很难满足传统IPO盈利要求，而18C机制实际上降低了未盈利科技企业登陆港股的门槛。

对于昆仑芯而言，港股最大的价值，是能够更快完成融资、对接国际资本，并抢占时间窗口。

但港股长期存在流动性折价问题。

而科创板提供的，则是另一套完全不同的估值体系。

过去几年，“国产替代”“自主可控”“AI算力”一直是A股最受追捧的科技叙事之一。同一家硬科技企业，在A股和港股之间，往往会形成明显估值差异。

这意味着，“A+H”实际上是一种各取所需的组合：

港股负责快速融资和国际资本定价；A股则负责承接更高的国产替代溢价，并形成长期融资平台。

这种打法成本不低，但对于一家需要长期高研发投入、又处于地缘敏感行业的AI芯片企业而言，几乎已经接近最优解。

不过整件事里，最值得玩味的角色，其实可能不是昆仑芯，而是百度。

这些年，百度在资本市场的处境并不轻松。

搜索广告业务增长承压，短视频与信息流市场被字节系持续分流；文心大模型虽然推出较早，但商业化进展始终受到市场质疑。相比AI概念带来的巨大市场情绪，百度整体市值表现并不突出。

于是，昆仑芯逐渐成为百度最具想象力的一块“隐藏资产”。

此前已有机构测算，昆仑芯对百度可能存在数百亿港元级别的潜在估值贡献。对于李彦宏而言，推动昆仑芯分拆上市，不仅是融资，更重要的是把原本隐藏在集团报表中的AI芯片业务单独拆分出来，让资本市场重新定价。

这本质上是一种“价值显性化”。

过去，资本市场很难在百度整体业务里单独评估昆仑芯的价值，因为搜索、广告、云计算、自动驾驶和AI芯片全部混杂在一起。而一旦独立上市，昆仑芯就会获得类似寒武纪、海光信息那样的独立估值体系。

从这个意义上说，百度甚至比昆仑芯更需要这场IPO。

当然，资本市场的热情，并不意味着昆仑芯已经真正建立护城河。

公开资料显示，昆仑芯P800的FP16算力约为345 TFLOPS。相比英伟达H100在高端训练场景下的能力，国产AI芯片仍然存在明显差距（约相当于H100 SXM版17%、PCIe版23%的水平）。

但更棘手的问题，其实还不是硬件。

真正让英伟达建立统治地位的，从来不只是GPU本身，而是CUDA生态。开发工具链、框架兼容性、开发者社区、工程经验和迁移成本，这些才是最深的护城河。

而昆仑芯的XPU软件栈，目前仍然处于生态建设阶段。

这意味着，即便硬件性能不断追赶，开发者是否愿意迁移、客户是否愿意长期绑定，依然存在很大不确定性。

与此同时，中国AI芯片赛道本身也开始迅速拥挤。

华为昇腾、寒武纪、海光、壁仞、摩尔线程、沐曦、燧原、天数智芯……国产AI芯片企业已经超过八家。某种程度上，现在的行业状态很像2020年前后的新能源车行业：所有人都相信这是未来，但最终能活下来的不会太多。

而高估值本身，也是一种压力。

寒武纪目前的高估值，建立在市场对国产算力长期爆发的强预期之上。一旦行业竞争加剧、运营商压价、订单周期波动，或者资本情绪转冷，整个板块的估值体系都可能重新调整。

更关键的是，目前昆仑芯尚未披露完整财务数据，包括毛利率、研发投入占比、客户结构以及订单持续性等核心指标。相比已经上市的寒武纪、海光信息，资本市场对昆仑芯真实盈利能力的认知仍然有限。

这也意味着，它当前获得的高估值预期，很大程度上仍建立在国产算力行业整体高景气的背景之上。

但无论如何，昆仑芯现在抢的，本质上还是时间。

它赌的是：在商业化曲线刚刚抬头、国产替代情绪仍处高位、港股18C窗口尚未关闭、科创板对硬科技仍保持高偏好的阶段，尽快完成融资与定价。

至于几年之后，它究竟会成为“中国AI算力的下一家寒武纪”，还是又一个被时代叙事推上高位、最终必须回归业绩兑现的故事，现在没人能真正下结论。

但至少此刻，市场愿意相信它。