中药企业，赚钱不难转型难

本文来自微信公众号：每经头条 （ID：nbdtoutiao），作者：林姿辰，编辑：段炼、魏官红、杜波，原文标题：《挣钱之后卖咖啡、搞生物医药、开食品网店、炒股…中药企业赚钱不难转型难》，题图来自：视觉中国

刷牙、化妆、喝咖啡......你可曾想过，为自己的生活提供服务的，也可以是中药企业？

近几年，随着竞争压力加大，以中药产销作为唯一业务的企业几乎销声匿迹，取而代之的是把“大健康生态圈”写进年报的“转型派”。

这些中药企业忙着变“年轻”，在商务交际中，他们不仅谈“四气五味”，也尝试融入生物制药的圈子，甚至进行大手笔投资，花费数十亿元只为买下一张入场券。

在Wind数据提供的中医药概念中，共包括9家头部公司，分别是片仔癀（600436，SH）、云南白药（000538，SZ）、同仁堂（600085，SH）、以岭药业（002603，SZ）、华润三九（000999，SZ）、东阿阿胶（000423，SZ）、天士力（600535，SH）、珍宝岛（603567，SH）以及信邦制药（002390，SZ）。

即便市值达百亿元，这9家公司并非都转型顺畅。2021年，其中2家企业业绩同比下滑，3家企业背负上亿元的商誉包袱，5家企业计提商誉减值准备合计将近6亿元……而对于众多中小型中药企业来说，研判行业政策、提高产品辨识度、筹措研发资金等，也是摆在他们未来发展中的现实问题。

成绩：上游原料带动中药产品提价，超6成公司盈利扩大

受政策利好、原材料涨价传导药价提高等因素推动，去年，中药企业经营如火如荼。尤其是2021年下半年，在医药板块大幅回调的背景下，股价持续上涨的中药板块备受资本市场关注。

2021年初至今，中药概念指数日K线图 图片来源：Wind

从财务表现来看，2021年中药上市公司的业绩普遍提升。根据Wind数据，74家中药上市公司中有48家盈利扩大，占比超6成。东阿阿胶、康恩贝（600572，SH）、天士力等8家公司的归母净利润同比增幅（%）更是达到三位数。出现亏损的公司中，仅有太极集团（600129，SH）、广誉远（600771，SH）等6家公司的亏损进一步扩大。

头部中医药上市公司2021年财务数据整体表现亮眼，利润端增速好于收入端，但原因各异。

就中医药板块整体表现而言，5月，西南证券研究发展中心复盘时认为，主要系中药消费品的提价放量所致。今年年初，每日经济新闻也报道称，去年中药板块大涨是受近两年中药材持续涨价，以及相关中药上市公司纷纷对旗下产品提价因素影响。

根据中药材天地网发布的价格指数，2021年中药材价格指数持续拉高，下半年整体走势与中药概念指数走势基本一致。2022年起，中药材价格指数趋于平稳，而与之对应的是，迈入虎年后，中药概念指数波动下跌，回调幅度较大。

中药材综合指数走势 图片来源：中药材天地网

除了政策、原材料涨价等外部因素，中药企业加大研发力度，也是市场看好中药行业的重要原因。2021年以来，中药创新药评审提速，抢占增量市场成为中药企业的生存之道。

个案虽有差异，但中药行业的整体逻辑很清晰——要么将大笔资金投入药品研发，要么将多元化战略坚持到底，开拓大健康、医药电商乃至食品等新赛道。以天士力为代表的公司就选择了前者，以云南白药为代表的公司则着重后者，以片仔癀为代表的公司表示“我全都要”。

从中药本身来看，通过梳理中药行业头部公司年报可以发现，专注中医药的中药上市公司普遍注重创新中药的研发、二次开发和已上市药品的再评价。多家头部公司表示，要发力中药经典名方、配方颗粒标准的研究。今年3月，东莞证券在研报中指出，中药创新药和中药配方颗粒是中医药行业的两条投资主线。

从研发支出来看，Wind数据显示，2021年白云山（600332，SH）、以岭药业、天士力、步长制药（603858，SH）和华润三九分别以8.79亿元、7.92亿元、7.61亿元、6.34亿元和6.31亿元的研发支出合计金额排名前五。以以岭药业的创新中药研发情况为例，2021年以岭药业获新药注册批文的中药创新药有2个，都是针对神经系统领域疾病的药物；获批开展临床研究的中药创新药有6个，覆盖领域包括糖尿病视网膜病变、儿童感冒、慢性胆囊炎、过敏性鼻炎等疾病。

不过，尽管2021年中药上市公司财务表现不错，但今年以来中药板块的跌势也暴露出其在资本市场估值的脆弱。

直至今天，中药评价体系、中药注射剂的安全性等问题有时仍会掀起公众讨论。目前，中药企业依然处于尴尬转型期，一方面要“补功课”，做已上市药品的再评价工作，投入大量资源开展临床研究；部分“老字号”中药企业品牌形象陈旧，难以适应数字化时代的营销模式，急需转型、重塑品牌价值。

另一方面，中药企业“新功课”的功夫还没下足，创新产品不足或变现能力较弱、速度较慢的情况并不鲜见；部分选择多元化战略道路的企业也在新业务、新尝试中遇挫。

国融证券在今年2月的研报分析中指出，中药行业估值层面已跌回大热行情启动初期，而在未来的第二波行情中，将会呈现出结构性分化态势。

跨界：瞄准大健康忙“开源”，云南白药炒股亏掉19亿

作为常以“模范生”形象出现的“中药板块双雄”，2021年，片仔癀和云南白药的不同发展走向，将中药企业大健康布局的喜与忧体现得淋漓尽致。

去年7月，在市场炒作的助推下，“片仔癀”锭剂的单价飞涨至上千元（原价590元），甚至超过同时段的足金单价，公司市值一度逼近3000亿元。即使之后多次震荡，但截至5月17日收盘，其市值仍高达1813亿元，甩开市值排名第二的云南白药（市值1047亿元）700多亿元，成为目前业内唯一一家市值超千亿元的中药企业。

这样一款明星产品的爆火，早已脱离传统药品的范畴。凭借超8成的毛利，具有护肝功效的“片仔癀”跻身“高档保健/消费品”概念，公司去年的收入和归母净利润分别实现23.20%和45.46%的同比增长。

而在2021年多份定期报告中，片仔癀提出了“多核驱动，双向发展”的大健康产业发展战略，取代了其在过去6年间屡次提及的“一核两翼”。

从含义上看，“一核两翼”是指“在夯实医药制造业的基础上，加强化妆品、日化产品及保健品、保健食品两翼，并同时拓展医药流通业为补充”。

但公司的最新战略似乎强调各板块“各取所长”。其中，“多核”是指做优片仔癀，做大片仔癀牌安宫牛黄丸，做强片仔癀化妆品；“双向”是指向内挖掘潜力，向外推进外延并购。

战略的变化是否为各板块增长分化所致？虽然早在2003年，化妆品和食品等大健康产品就已出现在片仔癀的招股说明书里，但片仔癀的市场热度主要源于其医药板块。

年报显示，来自医药行业的收入在片仔癀总收入中占比近9成，其余收入主要来自化妆品行业，食品行业收入占比不足1%。这意味着虽然业绩优异，但片仔癀的消费品生意，实际上还有较大提升空间。

云南白药的发展道路则与片仔癀大相径庭：虽然其市值在过去一年曾跌落千亿元神坛，归母净利润10年来首次同比下滑，但这一切，与医药的关系不大。

由于炒股不力，截至去年年底，云南白药证券、基金投资公允价值变动损益为-19.29亿元，公司业绩增长陡然失速。尽管28.04亿元的归母净利润在业内仍名列前茅，但高达49.17%的同比降幅，让公司归母净利润一举回落到2015年水平。而扣除非经常性损益的影响，云南白药去年扣非净利润同比增长15.17%。

吃到教训，云南白药似乎“浪子回头”。在4月8日公开的投资者调研会议记录中，对于二级市场投资，公司表示“会审慎地对待投资行为，特别是在大家比较关心的证券市场的投资上，我们将逐渐减持，择机地退出”。

2021年，云南白药的营业收入也保持了11.09%的同比增长，其中包括牙膏在内的工业销售收入127.03亿元，在总收入中占比34.92%，2018年-2021年该部分收入增速略为滞缓，增长势头明显不及基数大、毛利低的批发零售业务。

实际上，从2004年入局日化算起，云南白药的转型已经走过近20年。市场已逐渐接受公司的主力产品不是主打止血的白药产品，而是装备了“国家保密配方”的云南白药牙膏，但在牙膏品类行业增速趋缓的背景下，云南白药很难放轻松。

2021年，云南白药扩展了针对不同人群的定制型牙膏，以及漱口水、冲牙器等其他类别的口腔护理产品。公司研发费用也同比大增82.99%，主要源于新增特医食品研发注册及采之汲生物医学护肤品的研究开发等项目。

去年6月，云南白药还公告了上海国际中心项目建设方案，预计总资金投入15.5亿元，建设内容包括建立白药集团国际运营中心、布局创新研发体系、建设云南白药精准定制肌肤管理平台、设立生物医药产业发展基金等。

建设新园区，几乎是布局大健康领域的中药企业均会踏上的道路。即使是有天然优势产品的片仔癀，也在今年1月宣布拟以投资上限概算不超过44.8亿元的自筹资金，投资新建产业园，投资项目包括片仔癀大健康智造园和片仔癀健康美妆园。而在去年10月，片仔癀还首度公开了旗下化妆品公司的分拆上市计划。

另外，同仁堂的知嘛健康概念店卖咖啡、东阿阿胶的阿胶摇身变成“桃花姬”、马应龙（600993，SH）的母婴用品旗舰店、功能性食品网店陆续开店，都是中药企业在大健康领域略显“剑走偏锋”的尝试。

不过，这些新业务的成绩究竟如何尚未可知。至少目前来看，它们大多鲜少现身上市公司的定期报告。

创新：重金砸进生物医药圈，变现周期很难“短、平、快”

除了往保健品、日化用品等大健康方向转型，中药企业的另一转型路径便是向高端仿制药、化学药或生物药转型，而珍宝岛和九芝堂（000989，SZ）就是进军生物医药的典型。

去年，珍宝岛宣布出资4亿元投资浙江特瑞思药业股份有限公司，欲聚焦肿瘤如乳腺癌、肺癌等重大肿瘤疾病领域，以ADC为核心产品，进军生物药领域。

公司还公告称，拟在杭州钱塘新区设立全资子公司，投资建设公司杭州生物药项目，从事抗肿瘤ADC药物的研发，同时设立其他子公司及其他产业。项目拟总投资约17亿元，其中固定资产投入约1亿元，6年内研发投入约16亿元。

此外，在公司去年完成的定增募投项目中，募集资金12.38亿元主要用于创新药及仿制药研发平台项目、鸡西分公司三期工程建设项目、中药材产地加工项目以及信息化升级建设项目。

值得注意的是，尽管珍宝岛今年一季度收入、净利润增长回温，但2021年公司归母净利润只有3.32亿元，同比下滑23.88%。

九芝堂也是生物医药的忠实拥趸者。去年6月，九芝堂董事长李振国接受《每日经济新闻》记者专访时曾表示，“现在是（九芝堂的）换挡期，也是一个转型期。哪家企业想要把战略转得很好都不容易，对困难心里要有预期，把你的战略思路按照不同业务划分，做好预案，仔细思考思考”。

干细胞项目就是九芝堂战略转型过程中的一大重要决定。2018年，九芝堂美科（北京）细胞技术有限公司成立，并投资了美国再生医学企业Stemedica，该企业主要从事同种异体成人干细胞及相关衍生品的研发、生产和临床工作。去年12月，九芝堂又以自有资金向并购基金追加投资1亿元，本次向并购基金追加投资的部分款项最终用途为向并购基金参股公司Stemedica公司增资。

不过，由于并购基金投资的Stemedica无形资产摊销及亏损，九芝堂去年的投资收益为-5479.47万元，占利润总额的比例为-15.36%。

此外，九芝堂在创新药领域的布局还包括抗凝一类新药LFG项目、YB211项目（创新型环脂肽类抗生素）、胰高血糖素受体的抗体药物REMD-477项目。据年报披露，目前公司正与FDA等监管部门就REMD-477项目的临床III期的开展计划进行汇报沟通。

从研发投入看，2021年九芝堂研发投入1.18亿元，珍宝岛研发投入1.46亿元，均呈同比增长态势。考虑到两家企业的研发项目尚处于早期阶段，其研发资金需求或将在未来大幅膨胀。

以首个国产ADC药物的厂商荣昌生物（688331，SH）为例，在其ADC产品上市前，公司2018年到2020年研发投入合计超过10亿元；而一款创新药的研发平均需要10年时间，没有大健康消费产品上新般“短、平、快”。

但的确有越来越多的中药企业选择这条道路。以表现突出的天士力为例，2021年公司研发投入达7.61亿元，占营业收入比例9.58%。目前，公司已拥有94款在研管线产品，涵盖46款1类创新药，并有52款药品已进入临床阶段，其中19项处于临床II、III期研究。

不过，频繁投资收购也让很多公司背上了商誉包袱。经《每日经济新闻》记者统计，截至去年年末，74家中药企业中共有24家商誉账面价值在1亿元以上，其中步长制药以51.47亿元位居榜首，益佰制药（600594，SH）计提商誉减值准备13.92亿元，为业内最高。

考题：临床研究“囊中羞涩”，“治未病”健康理念培育仍需多方合作

无论何种转型路径，其源头大多为传统中药在临床研究和市场营销中的困境。

从医药的角度看，中医药的短板较西药更多。一般而言，西药的功效在于某一具体的化学成分，作用机理明确，主要通过影响激素或神经等具体路径实现；但中药属于整体医学，强调疾病中人体各部分之间的相互联系。如较早进行基础研究的麝香保心丸，其共含有95个纯化合物，包括挥发性组方及非挥发性组方。

这意味着，辨明中药有效成分、阐述具体作用机制的难度陡然提高；这也解释了为何传统中药欠缺严谨的临床试验，在公立医疗领域的市场份额逐年下降。

而囿于资金实力和市场竞争，许多手握大量批号和生产资质的中药企业，实际生产产品的种类屈指可数，主要原因在于“一人一方”的中药很难统一标准。

目前，市场上存在大量“同名”的中药产品，均符合国家生产和命名标准。但不同的药材产地、不同的制造工艺导致不同产品之间的质量差异和厂商的成本差异。这使得看似“百花齐放”的中药企业，暗含“劣币驱逐良币”的风险。

对此，今年3月国务院办公厅印发的《“十四五”中医药发展规划》给出了应对方案。该文件指出了“中药材质量良莠不齐”这个产业发展的关键问题，并针对“推动中药产业高质量发展”这一主要任务，提出通过“加强中药资源保护与利用”、“加强道地药材生产管理”、“提升中药产业发展水平”、“加强中药安全监管”这4个具体措施，来完成中药质量提升工程。

这与业界呼吁的“建立标准化定价体系”相呼应，但似乎仍有提升空间。

5月12日，医药战略营销专家史立臣接受《每日经济新闻》记者电话采访时表示，从中药材原产地开始，一直到终端销售，整个产业链条上每一点都会影响中药产品的质量，因此中成药的质量提升是一个系列工程，未来还可以期待更多政策出台。此外，在临床研究项目推进、“治未病”健康管理理念的培养等方面，国家已经出台了相关政策，但还缺乏配套的落地政策和细则，未来这一部分也值得期待。

而对于中药企业转型发展的两种路径，史立臣表示，大健康路径门槛较低，产品上市速度快，但市场竞争非常激烈，如果不是选择市场已经培育完善的热销品类、与企业优势产品贴近的产品或者国家政策明确支持的慢病康复等领域，中药企业很难在红海市场里拔得头筹。相反，生物医药路径门槛过高，很多中药企业并不具备与之匹配的科研和资金实力，遇到的困难也会很大。

史立臣认为，在以上两条路径之外，中药企业其实还有第三种选择，即中药研发。

2020年3月30日，国家市场监督管理总局公布新的《药品注册管理办法》。中药注册分为中药创新药、中药改良型新药、古代经典名方中药复方制剂、同名同方药4类。

据第三方产业市场研究机构中商情报网数据，2021年，中药共有12个新药品种获批上市，高于前4年获批新药数量之和，创近四年来新高。另外，从中药新药申报上市和临床数量来看，2021年分别为10个和48个，均创新高。

不过，“囊中羞涩”仍是中药企业创新的一大痛处。

“借钱研发的可能性确实不大，新药研发的风险太大了。”史立臣说道。史立臣建议，除了关注行业政策和国家相关课题的立项动态，积极寻求上市，中药企业还可以借鉴创新药企业融资经验，借助优质研发项目，与大药厂通过股权合作的方式引入资金。

实习生何京蔚对本文亦有贡献

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