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2022-07-18 21:21
互联网“第一股”拉响退市警报

本文来自微信公众号:字母榜(ID:wujicaijing),作者:彦飞,头图来自:视觉中国


曾经在美国资本市场名噪一时的“XX第一股”们,正在集体逼近退市红线。


据字母榜不完全统计,截至7月15日美股收盘,赴美上市的互联网中概股中,至少有17只股票价格低于2美元,其中新氧和每日优鲜已跌破1美元。


这些股票散布在不同赛道,大部分是细分领域的头部公司,比如电商板块的每日优鲜、云集,社区板块的蓝城兄弟,泛娱乐板块的斗鱼、荔枝、迅雷,教育板块的高途、一起教育等等。


过去几年,这些公司顶着“第一股”的名号挂牌,股价一度飙升,但很快进入漫长的下滑通道。长期低迷的股价,距离纽交所和纳斯达克设定的1美元退市红线已经很近。


“生鲜电商第一股”每日优鲜今年两次收到交易所的退市警告。第一次是5月19日,因未能递交2021年报,纳斯达克向其发出警示函。每日优鲜随后回应称,将按照纳斯达克规定,在60个工作日内递交年报。


但截至目前,承诺的递交时间已经过去40多个工作日,这份年报依然难产;每日优鲜反而因股价连续30个交易日低于1美元,于6月初再次收到退市通知。若今年11月29日之前每日优鲜的平均股价无法达到1美元,就会被纳斯达克摘牌。



还有一些“第一股”,已经失去留在交易所的信心,早早启动私有化。


新氧2019年5月赴美上市,号称“互联网医美第一股”,市值一度超过20亿美元。但随着2021年后医美广告监管政策的收紧,以及公司经营问题迭出,新氧股价一落千丈。


到了2021年11月,新氧管理层发出私有化要约,计划以每股5.3美元回购股票并退市。截至目前,这起私有化尚未取得实质进展,但股价已经跌至0.8928美元。若继续拖延下去,新氧不等私有化完成,就会面临强制摘牌。


又比如,同性社区Blued的母公司蓝城兄弟被称为“同性社交第一股”,2020年7月登陆纳斯达克,交易首日上涨近50%。但这一短暂升势迅速被长期下跌所取代。


2022年4月底,蓝城兄弟宣布与外部财团达成私有化协议,交易估值6000万美元。而截至最近一个交易日,蓝城兄弟报于1.48美元,市值只有5500万美元。


此前,面对萎靡不振的股价,这些“第一股”尚可以市场疲软、中概股整体下跌为托词;但今年第二季度以来,中概股强劲反弹,阿里、京东、拼多多等权重股均比52周低点上涨30%以上,其中拼多多上涨136%。外部环境回暖,与依旧萎靡的股价形成反差,让“第一股”扶不起来的窘境更加凸显。


另一方面,在本轮资本市场复苏中,机构和散户的出手更加审慎,资金进一步向头部的大蓝筹集中。这让小盘股股价更加承压,也加剧了中概股的两极分化。


“第一股”光环散尽后,所谓的“小巨人”大多被证明是在裸泳。在美股资金纷纷抽身的情况下,他们只能靠自己完成救赎。这既包括重整业务、改善现金流,也包括尽快迁移至港股乃至内地股市,重新构建新的资本故事。



在中国互联网公司赴美上市的二十多年历史中,“XX第一股”是常见卖点。


例如,每日优鲜赶在2021年6月25日上市,比主要竞争对手叮咚买菜早了4天,拿下“生鲜电商第一股”;虎牙抢在斗鱼之前挂牌,成为“游戏直播第一股”;悦刻背后的雾芯科技则从众多玩家中率先冲线,被称为“电子烟第一股”。


此外还有“互联网医美第一股”新氧、“音频第一股”荔枝、“保险科技第一股”水滴、“同性社交第一股”蓝城兄弟等。


“第一股”意味着标的稀缺性,而这正是在资本市场吸收筹码必不可少的要素。


为了制造和佐证这种稀缺性,互联网公司千方百计增加定语、缩小范畴;与第三方市场研究公司合作,花费重金“订制”所谓行业报告,在招股书中大加引用对己有利的数据;并利用信息差和语言门槛,兜售给不了解中国互联网格局的投资者。


但只靠这一人造头衔,并不足以让一家上市公司成为市场宠儿。在这些公司的招股书中,管理层精心编撰了资本故事,基本框架大都是“庞大市场+行业龙头地位”。


例如,每日优鲜去年上半年递交招股书,援引某调研机构数据称,2020年中国社区零售市场规模达11.9万亿元人民币,其中5万亿来自生鲜品类;2025年预计将达到15.7万亿元。


另一方面,根据招股书,按照GMV(商品交易总额)计算,2018和2019年,每日优鲜在国内前置仓即时零售行业排名第一;2020年排名第二,但在北方地区排名第一。同时,每日优鲜的消费者满意度也是行业最高。


雾芯科技讲了一个类似的故事。在2020年底递交的招股书中,公司引用第三方报告称,国内电子雾化烟销售额将从2019年的15亿美元,增长至2023年的113亿美元,年复合增长率高达65.9%。


同时,雾芯科技是排名第一的电子雾化器公司,2020年前三季度市场份额超6成,排名知名度排名第一。


“第一股”们在招股书中描绘广阔市场蓝图,同时强调领头羊身份,目的是让投资者相信,自己将从所在赛道的快速增长和长期繁荣中,以最低成本持续享受最大一块蛋糕。


这些绚丽故事并非没有瑕疵。许多“小巨头”赴美上市处于严重亏损状况,且看不到在几个季度内改善的可能。行业第一名赚不到钱,本身就是一件很值得深究的事情。


此外,一些公司身处校外培训、电子烟等强监管行业,而国内相关政策尚未正式落地,行业走势仍然存在较大变数。达摩克利斯之剑落下之前,“黑天鹅”的冲击力度和广度很难预测。


然而,在知名投资人的背书和投行承销商的力捧下,人们有意无意忽视了潜在风险,把目光聚焦在故事好的一面。


其中最吸引人的,是一家龙头企业在朝阳产业中的天然优势。握有最多的用户、最高的市场份额,往往意味着企业掌握了定价权,甚至具有改写行业规则的可能。这不仅有助于降低成本、扭亏为盈,也让企业具备了穿透行业周期、抵御“野蛮人”冲击的能力。


在企业、资本和市场的多重助推下,“第一股”一度受到投资人的追捧。但随后的事实证明,招股书里的大部分漂亮话经不起现实考验;股价在经历短暂高光后,迅速一泻千里。



迟迟无法将行业领先地位转化为盈利能力,是“第一股”频频遭受质疑的一大痛点。


按照一般观念,一个成熟市场的格局是“7:2:1”,排名第一的公司将获得70%的营收、利润和消费人群。但人们发现,在竞争中胜出的“第一股”们,或许能够占据最多的用户和收入,却在利润方面举步维艰。


以生鲜电商为例,每日优鲜起步较早,市场份额长期压过叮咚买菜一头。但这一优势并未转化为盈利。2018至2020年,每日优鲜年营收分别为35.5亿元、60亿元和61.3亿元,但同期净亏损达到22.3亿元、29.1亿元和16.5亿元。


2021年前三季度,每日优鲜营收48.7亿元,而净亏损超30亿元。长期失血导致一系列经营问题,供应商被欠款后诉至法院,商品供给大幅缩水,让每日优鲜的困境更加严重。


行业领先者收获了人气和投资,却难以盈亏打平,一直是中国互联网的顽疾,不仅限于“第一股”。


在字母榜看来,亏钱虽然导致股价低迷,但并不是“第一股”的根本难题。依靠此前积累的一级市场融资,以及背后大股东充当白衣骑士火线救援,大多数公司虽然亏损严重,但短期内并不会弹尽粮绝。


“第一股”的真正危机在于,招股书披露的潜在风险,突然以“黑天鹅”的形式闯进现实,从根本上动摇了投资者对于“第一股”的预期和信心。


根据美国股市监管规则,任何一家公司都要在IPO文件中披露“风险因素”。不同行业和企业的这部分表述各不相同,但大都包括管理层变动、研发进度缓慢等内因,以及行业格局剧变、被竞争对手超越、监管政策调整等外因。


尽管面面俱到,但这并不意味着拟上市公司将遭遇此类风险。它很大程度属于免责条款,目的是规避信息披露法律风险。从美股发展历史来看,这些风险变成现实的几率并不高;这就让不少投资者觉得,风险因素只是大同小异、按部就班的套话。


然而,不少“第一股”上市后,很快遭遇着风险因素走进现实的尴尬。


以电子烟领域的雾芯科技为例,它的招股书将法律法规的变化列在了风险因素第二条,称其有可能对公司经营造成负面影响。但整体来看,彼时国内电子烟监管架构尚处于早期;雾芯科技于2021年1月登陆纽交所,首日飙升150%至30美元,市值466亿美元。


但是,过去一年半,国内电子烟监管逐步收紧。尤其是2022年初《电子烟管理办法》和电子烟强制性国家标准相继出台,整个行业迎来重大变革。从2021年第二季度起,雾芯科技营收连续下滑,当前股价跌至1.95美元,市值30亿美元。


类似的故事还发生在教育赛道。


“K12在线教育第一股”高途2019年6月登陆纽交所,市值一度超过200亿美元。但在2021年中的校外培训新政出台后,高途股价垂直落体,从149美元的最高点跌至2美元以下,市值不到5亿美元。


风险因素意外成真,“第一股”虽然无需担责,却势必面临投资者更加仔细的审视。而在2020年初的瑞幸财务造假丑闻后,美国资本市场已经对全体中概股形成了不信任情绪;阿里、百度等蓝筹股尚且承压,实力相对弱小的中小股票处境更加艰难。



今年第二季度以来,随着多项利好的释放,中国互联网股票开始回暖。


以美国金瑞基金(Krane Shares)的中国海外互联网ETF(交易型开放式指数基金)为例,根据富途资讯,今年第二季度,这只ETF的累计涨幅接近15%,其中6月大涨超12%;同一时期,标普500指数跌超8%。


此外,浦银国际证券在研报中指出,今年6月,中国股市整体(港股+A股+中概股)二级市场资金回流6017亿美元,占6月成交额的17.6%,回流幅度较大;其中中概股相对净流入最大,达到21.1%。无论是中国股市整体还是港股、A股和中概股,资金流均已开始反弹。


不过,在被“第一股”的暴涨暴跌割了一圈韭菜后,市场上的热钱更愿意向大公司流动,尤其是此前超跌的大蓝筹。


以拼多多为例,它的股价从2021年初的210美元上方,一路下滑至今年3月的20多美元。在公司基本面没有重大变化、经营业绩向好的情况下,这一走势显然包含市场恐慌情绪。


从4月起,拼多多迎来市值修复,股价震荡回升。截至7月15日收盘,报于54.71美元,相比3月份的谷底翻了一倍多。



但对于“第一股”们而言,想要打动投资者、赶上这一波回升的快车,可谓难上加难。


“第一股”的重要卖点是成长性,但在中国互联网人口红利耗尽的大趋势面前,再去强调某一细分赛道的增长前景已经十分勉强;而在财务方面,中小公司大都亏损严重,难以基于静态和动态市盈率重构估值,股价回暖也就无从谈起。


此外,由于体量较小,他们常常陷入量价双杀,不仅股价在退市红线附近徘徊,日交易量也微乎其微,融资功能沦为摆设。而较低的市值和较少的股东人数,也让这些股票的短期波动更大,进而让更多投资者望而却步。


再加上表外“黑天鹅”事件频发,中国互联网的“XX第一股”不再是造梦机器,反而日渐成为亏损和不确定性的代名词,愿意吃螃蟹的投资者日益离场。


“第一股”们已经在积极自救。


在技术层面上,有的公司尝试通过合股,把股价强行抬到安全线以上。比如,今年3月新东方股价跌破1美元,随后宣布10:1合股,相当于把股价抬升10倍,暂时避免了退市风险。


但新东方并非依靠合股脱困。今年6月,东方甄选突然爆红,俞敏洪向直播带货转向的战略开花结果,才让新东方真正逃出生天,股价回升至20美元以上。


其他公司也在试图改变业务模式,尤其是加重那些潜力业务的占比。例如,知乎先是押注视频,发现行不通后,近期又转向了付费课程;高途转向职业教育和素质教育;趣店则是从金融信贷一头扎进了预制菜赛道。


但截至目前,除了新东方的自我变革立竿见影外,其余“第一股”的最新努力尚未给股价带来根本提振。毕竟,这些新业务尚处于发展初期,距离接过长期发展大旗仍有很长的路要走。


唯一令人略感安慰的是,国内经济形势正在好转。国信证券此前在一份研报中指出,今年下半年,受益于经济复苏标的的反弹仍未结束。从反弹节奏来看,消费复苏顺序为:外卖&到店>电商>品牌广告。


这或许意味着,那些身处大赛道的大公司,比如美团、阿里、京东、百度等,将首先收获复苏红利。但“第一股”们大都身处细分赛道,服务和产品通常是非刚需,享受暖意的次序十分靠后。


另一方面,从资本层面来看,留给这些中小公司的时间窗口正在收窄。机构投资者三四年前已经不再把重点放在TMT和互联网赛道,芯片、医药之类的硬科技才是新的宠儿;而美国通胀压力居高不下,美联储加息箭在弦上,美股热钱即将退潮,留下来的也将进一步向头部标的靠拢。


在双重压力的夹击下,“第一股”事实上已经走到了曲终人散的十字路口。接受从增长型企业向普通企业的转变,尽快完成从美股到港股和内地股市的迁移,实现价值重估,将是这些“小巨头”解套的终极方案。


本文来自微信公众号:字母榜(ID:wujicaijing),作者:彦飞

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