我，家办LP，活成了乙方的样子

本文来自微信公众号：家办新智点 （ID：foinsight），作者：foinsight，头图来自：视觉中国

谈及GP与LP的关系，有人将之比喻为婚姻——双方基于深度了解和互信，签订契约。与婚姻需要经营相同，GP与LP要想成就一段长久共生的关系，也离不开深度且坦诚的沟通。

对于家办LP而言，在出资后会遇到哪些痛点？GP在与LP合作过程中，应该在哪些方面加以改进？家办LP与GP的理想关系又该是怎样的？近期，带着上述问题，家办新智点访谈了资深家办从业者、某单一家办投资负责人Fiona（化名）。

以下为Fiona口述，希望对LP和GP都能有所启发。

一、活成了乙方的样子

相较机构投资人而言，家办LP的出资额相对较少，在出资后显得非常被动，甚至活成了乙方的样子。

作为LP，我们往往只知道基金投了哪家公司、投了多少钱。此外，在很多方面，GP甚至会区别对待LP。具体来看：

首先，在签订LPA（Limited Partnership Agreement，有限合伙协议，简称为“LPA”）时，其中或存在一些“不平等条约”。

GP与LP签订LPA的过程是非透明的，作为家办LP，我并不知道GP与其它LP签约的具体情况。

GP通常拿着一份主协议，与多个LP去谈判签署。我此前遇到一个GP对于我们希望做出修改的条款，答复说其它LP都已签署了主协议，如果我们要做出修改，为此所有人都需要重新修改一遍。为了不给其它LP增加麻烦，我们不得已也签了。理论上而言，基金主协议的标准是可谈的。

同时，一些GP会与自己的某些LP签署抽屉协议（Side Letter），向其他LP给予不同的承诺或相关豁免条款，对此我们也难以查证。

我们遇到一种情形是，对于LP原本可以享受的税收优惠，GP却没有动力为我们去争取。

此外，GP没有一个公开的机制，针对投后的项目，譬如项目的跟投机会，GP给谁不给谁、给别人估值便宜还是给我便宜，对此我们无法得知。

第三，在基金退出层面，因为基金的操作过程不透明，我无法查证基金是在高点卖出还是低点卖出，只知道基金出售了一个公司的股份，产生了一笔DPI。

在专项基金中，家办LP显得更为被动：

LP投资专项基金，大多数情况下与创始团队也不太熟，对资产的认知存在一层“隔断”。

在退出时，当LP认为某个时点退出好，GP却因为价格的分歧拒绝退出。在一些专项基金中，GP与LP交割早晚，最终的收益回报有很大的差异。据我了解，身边很多LP与GP都会在这一点上产生分歧。

此外，当基金退出以后给不给LP钱、什么时候给LP钱，相关条款都很模糊，变成了“到时候再说”。

综合来看，GP对家办LP，态度不友好的情形相对较少，更多的是指投后交流太少。大多数情况下，家办LP只能收到GP的季报和年报，以及参加GP的年度LP会议。这是家办LP的普遍感受，对于纯财务投资型的家办LP而言，更是如此。

大白马基金核心维护的都是机构LP，如社保基金、险资等，家办LP“往往是被忽视或冷落”的群体。大白马基金的年会动辄是一两百人LP，家办LP很难与GP进行充分的沟通。与此同时，大白马基金也很少主动与家办LP沟通，基金募资对接人员通常也都是IR负责人。因此，家办LP的投资体验感较差。

大部分GP拿了钱以后，对家办LP的态度都会发生一定转变。与恋爱相似，恋人初见之时，陷入热恋，逐渐交往就进入了平淡期，人性使然。

当然，我能够理解GP上述行为，不过他们本来是可以做的更好，LP也需要呼吁GP不断改进。

二、GP与LP的理想关系

站在LP角度来讲，我认为GP和LP理想的关系应该如下：

首先，在态度层面，一些GP有时会嫌弃LP这不懂那不懂，这是有问题的。

LP不懂项目、不懂行业很正常，如果LP比GP更了解的更透彻，也就无须投资GP了。

其次，在交流层面，GP应该提高与LP互动的频次，而不是一年一次。

GP加强与LP的沟通，这并不是一个难事，我认为，门槛并不高，也不会花费过高的成本。

有些GP，每个季度都会召开一个“开诚布公”的会议，邀请LP一起讨论被投企业的发展状况。这样一方面能够让LP对基金的投资进展心里有数，对于被投企业来说，也能见到更多的潜在投资人，一些具备产业背景的家办LP也能为被投企业赋能。

这是GP、LP、企业三方共赢的事情，然而目前能做到这件事的GP并不多。我希望GP能将此提上日程，为LP构建一个交流的渠道。

一些情况下，家办LP不知道自己投的钱什么时候能够回来，加上沟通渠道也很不通畅，很难与GP进行深度沟通，家办LP的心情可谓是“怒上加怒”。

在投资先制性的游戏规则下，LP投资GP之前并不知道其投后究竟做的怎么样。对此，我建议通过机制化管理，将LP与GP的沟通的频次、讨论的范围，作为投资的前置条件提出来。譬如，LP想拥有加强沟通等权益，双方经过衡量，最后凝练为机制，通过文字落在纸面上。

此外，我认为需要一些公开渠道来曝光一些违反行业规定和投资协议的GP。这类GP如果长此以往不被曝光，他们违反行业规定的行为只会愈演愈烈。对于真正在做事情的GP，也不公平。

很多时候，LP曝光一个基金的时候都遮遮藏藏，感觉太没面子，不好意思。我鼓励LP们敢说真话。当我了解到一些基金有不好的行为会讲出来，为其它LP的投资提供一定参考。

类似于第三方的交流机制也非常重要，譬如第三方能够将家办LP们聚合在一起，让大家在闭门交流会上坦言沟通、彼此说真话，非常有意义。

目前，市场上除了业绩特别卓越的基金以外，大部分GP属于“可投可不投”的范畴，其中LP选择不投的缘由与人相关的因素蛮大。

大家总是说中国没有长钱。在我看来，这是GP与LP互相选择的结果。一些GP默认国内所有市场化LP都非常短视，实际上并非如此。中国的LP，尤其是家办LP在历经诸多打击和历练之后，自身也在迅速成长，他们的口袋也足够深。

三、如何筛选与甄别GP

LP投资GP时，需要甄别的东西太多了，但是信息源非常有限。

说实话，LP尽调一个基金，很少能够与GP团队密切工作三天以上。LP的尽调流程都是被GP安排的 ，即使LP主动要求尽调的环节，GP也已经给相关人员打好了招呼。

尽调企业，投资人还能够访谈供应商和客户，以及通过公开数据验证业绩等。LP尽调GP，获得真实信息的渠道相对很少。目前我们只能靠“打听”这一最老派的办法来应对挑战。

在硅谷，一些GP开始流行不收管理费，而是注重通过投资优质项目，最终分取Carry。目前国内的GP在“管理费+Carry”的机制下，旱涝保收，无论如何基金合伙人都不会承担亏损。

对此，作为LP如何更好地保护自己的利益？首先，我们希望在投资条款中，能够设定一些LP的保护条款。譬如在极端情况发生时，LP可以不用出资。

此外，作为LP，投资GP时除了关注业绩以外，也需要深度考量基金管理人。

对人的考量，LP往往需要花费一定的时间。譬如，我对新认识的基金管理人，会跟踪观察一段时间再去出手投资，观察一两年之内基金管理人的实际表现，以及他所说的话是否真的实现了。

基金管理人在见LP时，往往会强调自己某个投资的项目下个月要上市、一些被投企业已经进入后续融资阶段等，这些说辞都需要时间去验证。

在尽调层面，我也会着重考察基金创始人的品性，观察他们内部是否会主动管理与LP、以及被投企业之间的关系。其中，对于基金而言，投进项目是第一瞬间，此后还有很多可以运作的事情，投后非常关键。

当前，我一直都在寻找优质的黑马基金，这类基金规模相对较小，与其它基金的同质化程度相对较低。在投资GP上，我的心态相对乐观，每个行业都有特别优质的GP存在。

我建议LP多积累一些行业里的朋友，对于某个基金，投过的、没投过的以及要投的LP，能够“抱团取暖”。

当LP的时间越长，对GP的发展路径也更熟悉，包括某个基金创始人之前在干什么，现在又在做什么会非常清楚。举例而言，当我知道一个基金合伙人之前在投消费，当他告诉我自己一直在关注硬科技的时候，我能够迅速识别出来。

跟随风口的投资机构大量存在，他们“忽然转过来，忽然就转走”。作为LP，我能做到的是尽量识别出这样的机构。

目前，我更偏好具备创业者心态的投资人，而非自己坐在写字楼，靠投资经理去挖项目的投资人。我们可以明显观察到，一些投资人随着行业地位的上升与财富的增长，逐渐远离投资一线，这很危险。

此外，在基金激励机制层面，如果基金的头号人物在拿到Carry和管理费后，不愿与团队成员分享，这样的基金未来的发展状况也极具挑战。

还有一些基金看三个月研报，就认为自己懂一个行业了，实际并非如此。现在一些不懂行业、做出一些“迷惑操作”的基金蛮多的。对于这类基金，我也不太感兴趣。

当一家机构在市面上活的越久，LP知道的信息也就越多。路遥知马力，日久见人心，很多事情随着时间的推移自然会显现出来。

时间是朋友，也是敌人。

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