本文来自微信公众号：秦朔朋友圈 （ID：qspyq2015），作者：Irene Zhou，头图来自：视觉中国

今年“遍体鳞伤”的全球投资人都急需一个拥抱——在惨烈的美国“战场”，经典的60/40股债组合2022年的收益是-34.4%，是100年来最差的一年；即使是现金/商品/股票/债券各25%的防御性组合的收益也只有-11.9%，是2008年以来的最糟糕表现。

尽管如此，今年预判美股走势最精准的分析师、美国银行首席策略师Michael Hartnett警告，最终投资人获得的可能还是一个“熊抱”（Bear Hug）。美股（标普500）今年从4800点附近跌至3500点区间，每当市场触及低位时，所有人都指望美联储降息救市，但如今这并不可行，因为通胀仍非常高且十分顽固，就业市场也依旧火热，毫无衰退、需要救市的迹象。

目前市场虽然部分处于超卖的状态，投资者也坐拥大量现金，但这只意味着“熊市反弹”随时会出现，而终极低位可能还没到来。

一、美股遭“熊抱”

上周四（10月13日）的美股市场走势令人瞠目结舌，而这也可能概括了美股目前面临的窘境。

当日美股因高于预期的通胀数据开盘暴跌，一度跌幅逼近3%，然而最终收盘竟然三大股指皆反弹超2%，这令诸多资深交易员都目瞪口呆。当日标普500指数的波动区间高达5.03%，这是2020年3月18日以来的最大单日波幅，当年波幅为7.22%，且美股因疫情暴发而触发熔断。

如此疯狂的波动背后究竟发生了什么？

当日开盘前，备受瞩目的通胀数据出炉——美国通胀率9月同比上涨8.2%（超出预期的8.1%，前值为8.3%）；核心通胀率上涨6.6%（40年新高）。几项关键指标均高于预期，再度点燃美联储加速加息的预期。

“这表明通胀可能比之前想象得更加棘手。深入探究，导致数据比预期更高的主要因素是住房通胀，同比上涨6.6%，达到有记录以来的最高水平；同样，租金通胀为7.2%，创下历史新高。”嘉盛集团全球研究主管Matt Weller表示。

根据芝商所的FedWatch工具，联邦基金期货交易员现在预计美联储在11月再次加息75BP的可能性为90%以上，甚至有人开始为100BP定价。随着美联储加码抗击通胀，到今年年底，少说也要加息总计150BP。

在经历了数月棘手的通胀和飙升的利率后，神经紧绷的交易员不顾一切地先抛售风险资产。对货币政策较为敏感的2年期美债收益率一度飙升近20BP，考验15年来的最高点位4.50%关口；美股开盘一度大跌近3%。

但北京时间10月13日（上周四）晚间23时开始，市场开始意外反弹。美国三大股指单日涨幅都在2%以上，标普500全天波幅超5%，能源、科技、金融板块涨幅居前。“200周均线附近自动触发买盘是可能的原因之一。”某外资投行主经纪业务交易员对笔者表示。毕竟今年以来，标普500跌幅已经高达近25%，单单9月的跌幅就接近10%，股指已经从4800点上方回撤到了3600点区间。

然而，到了上周五（10月14日），这2%的反弹被悉数回吐。当日标普500又大跌2.37%，跌回了3500区间，报3583.07点。这证明了，上周四（10月13日）仍是一个熊市反弹，任何大反弹都很快被空头压制。

值得一提的是，对冲基金加速净卖出美国信息科技股，卖出的速度是4月以来最快的。当时开始，投资经理开始全面卖空各行业。散户的最爱特斯拉（Tesla）近期连续折戟，10月14日当日更是大跌7.5%，技术形态面临再次破位的尴尬境地。2019年以来散户持续净买入的股票就是特斯拉，但今年跌幅高达43%。

目前，各界非常担忧特斯拉这个“大家伙”可能会带崩纳斯达克。据Wind数据，9月特斯拉在欧洲的销量仅有1万辆，消费增速明显放缓，同比增速更是出现了“断崖式”的跌幅。故整体来看，市场对特斯拉需求下滑的担忧并不是“空穴来风”。

更何况放眼目前的全球形势，经济的不景气令投资者开始怀疑市场对汽车（尤其是特斯拉）的强劲需求可能难以为继。在特斯拉公布不及预期的第三季度交付量后，摩根士丹利分析师对该车企的乐观情绪降温，并下调了特斯拉今明两年的交付量预期以及目标股价。 

除了特斯拉本身的问题外，特斯拉的精神领袖——马斯克（Elon Musk）的态度问题也是市场对特斯拉股价极为重视的一点。对许多投资者而言，马斯克对特斯拉的专注度是非常有价值的。但是，近期推特突然发布公告称，马斯克同意继续推进收购交易，并以每股54.2美元（总价440亿美元）收购推特。

这意味着，马斯克未来可能不得不再次出售他所持有的特斯拉股票，从而为收购推特筹集资金，这也是未来特斯拉可能要面临的一大风险。目前马斯克麾下还有SpaceX等明星公司。一些投资者担心，若成功收购推特，可能会分散马斯克对特斯拉的注意力，毕竟人的一天仍然只有24个小时。

特斯拉会进一步带崩美股吗？从市值总量来看，特斯拉市值最高为1861亿美元，一度是纳斯达克中市值前五大股票（仅次于苹果、微软、亚马逊、谷歌）。从行业地位来看，目前特斯拉仍是汽车行业当之无愧的龙头老大，其市值大约是丰田汽车（排名第二） 的3倍左右，是通用汽车（排名第三）的14倍以上。

二、美联储转向还早

目前，各大投行给出的年内目标价都在3600左右，然而如果熊市情景真的发生，那么高盛预计标普500将跌至3150点，美国银行则警告可能跌至3020点。

为何早前美股跌到3900点就有人忙着抄底，如今不到3600点，但原先抄底的手却开始瑟瑟发抖、犹豫不决？原因在于，美联储转向（pivot，即由鹰转鸽、开始降息）的可能性基本不存在了。

美股的估值和利率水平呈反比，由于利率不断突破此前的市场假设，估值也不断被压缩。主流机构预计，美联储明年将加息至4.6%～4.8%的水平。年内利率已经攀升了325BP。

在市场触及低位之际，所有人都指望美联储降息救市，但如今这并不可行，因为通胀非常高。

那么就历史数据来看，美联储投降的指标是什么？美国银行认为，目前关键的劳动力市场、ISM制造业指数都还不够疲软；信用利差也没有到达极值。宏观和市场层面的痛苦水平还没达到让美联储屈服的地步。

具体而言：

• 美国初次失业金申请人数在2020年3～4月为590万人，当时美联储紧急大幅降息救市，而如今该人数仅仅为22.8万人；

• 失业率在2020年3～4月高达13%，而互联网泡沫、金融危机（2007年8月～2009年3月）期间也分别为4.2%和8.3%，如今失业率位于历史新低的3.6%；

• ISM制造业PMI数据如今是50.9，还在荣枯线以上，而2020年3～4月期间则为41.6，金融危机时期仅34.5；只有衡量股市波动率的“恐慌指数”VIX到达了历次美联储投降的平均水平，目前是31.9。

但交易员也对笔者提及，VIX只代表下跌节奏，不代表底部。需要让美联储开始转向的指标几乎都没有达到。

无独有偶，瑞银也认为，美联储鹰派立场的顶峰还有一段路要走。8月美国的核心个人消费支出价格指数（PCE）月环比上涨0.6%，使年增长率达到高于预期的4.9%。“我们继续认为，在考虑立场转变之前，美联储需要看到美国通胀明显下降的迹象（即核心PCE至少三个月环比下降0.2%或更低）以及劳动力市场降温的迹象。9月非农就业报告显示美国劳动力市场依然偏紧。”

三、11～12月是美股最强季节

对于持续抄底的美股散户来说，可能唯一的好消息就是——11月、12月是一年中美股最好的季节。

统计显示，11月和12月，历史以来中位数回报都达到2.1%，胜率自1985年以来高达71%，“圣诞反弹”也即将到来。

此外，美国企业的回购行为未来可能会加速。在拜登签署《2022通胀削减法案》使其生效后，法案中最新提出的股票回购税备受外界关注。这要求对公司股票回购的价值征收1％的消费税，目的是遏制股票回购，鼓励企业投资于自己的业务，而不是通过回购股票来提振股价。于是，企业会倾向于赶在2023年之前执行回购来避免被征税。

高盛的研究显示，过去两个月的回购总量高达1900亿美元，相当于每天达到45亿美元，这明显是加速了，11月之后每天的速度大概会达到50亿美元。

2022年10月21日（周五）还会有一大批期权到期，金额高达1.7万亿美元，这可能也会推动美股暂时走高。

当然，上述因素可能仍只会令美股走出“熊市反弹”，最终不变的本质仍是熊市，未来的关键仍取决于美联储的政策和盈利。10月仍是美联储加息空窗期（下一次加息是11月3日），因而市场将更关注财报季。美国银行股财报已经开始陆续公布，包括摩根大通、摩根士丹利、花旗、美国银行等巨头。科技股财报也将陆续发布。

摩根士丹利首席投资官威尔逊（Michael Wilson）强调，在市场幻想的美联储转向出现之前，更可能先到来的是盈利衰退，而且这种衰退很可能在本季度和下个季度加剧。

威尔逊认为，目前结束熊市的条件都不存在。“一系列宏观风险（欧洲疲弱、美元走强、加息）所催生的不确定性，或将导致盈利预期下调。”

可见，持续了十多年的的大牛市如今真的已经渐行渐远，那么何时“牛再来”？

未来，美国通胀仍是全球市场最大的不稳定因素，如果通胀水平仍持续高位横盘，没有明显的下行，下一步美国加息力度仍会很大。也有观点提及，目前美国的活期利率达3.5%，一年期的金融产品收益率达4.5%，未来还会上升，这已经高于美国股市的分红收益率。

标普500目前的分红收益率为1.6%，即使加上每年约2.5%的回购率（回购资金占市值比例），也低于目前的无风险收益率，因此，美国股市以及风险资产的估值都会持续下行。美股的下行时间至少还有半年以上，直到美国的无风险收益率不再上行，当然到时还要观察美国上市公司的盈利增速是否在下滑，如果盈利下行，美股下行时间还会拉长。

本文来自微信公众号：秦朔朋友圈 （ID：qspyq2015），作者：Irene Zhou