中概股私有化后：不得不直视的三大问题

又一波私有化的中概股公司袭来。

继世纪佳缘、完美世界、中手游之后，淘米网络、久邦数码、易居中国也都启动了私有化。相比往年，今年中概股的私有化显得更加集中。

近日，停牌半年之久的宏达新材就公告称，发行新股和现金支付的方式，购买分众传媒100%的股份。后者早在2012年8月就向美纳斯达克提交了退市申请。

对于很多中概股公司来说，每家退市的原因都各不相同，而私有化也并非终点。在启动私有化程序后，这些公司都要面临回购成本的考量，退市引发的美国投资人方面的法律诉讼，以及采用“PPP策略”的风险评估。

回购成本考量

根据美国SEC的要求，提出私有化的股东收购流通股需全部用现金。由于收购方必须向中小股东提供基于一段时间内股价的溢价，才可能达到回购股权的目的，这意味着股东的财务压力将倍增。

此外，美国上市时需要支付中介机构大量的费用，退市时也是一样，这就是为什么众多退市的中概股公司均需要各类财团提供资金，或者直接向银行贷款。

作为私有化第一股，泰富电气当年的退市可谓轰轰烈烈。上市6年，泰富电气的净融资额为1.2亿美元，但退市需要的资金高达4.5亿美元。一去一回，仅此就亏损了3.3亿美元。

从启动私有化程序到最终从纳斯达克退市，泰富电气用了13个月的时间。对于泰富电气董事长杨天夫来说，这段时间是痛苦的，但必须要面对。被做空机构持续做空后，泰富电气的股价受到重挫，杨天夫本人也被推向风口浪尖。

在启动私有化后，泰富电气遭到了美投资人的集体诉讼。为了应对法律诉讼，杨天夫又聘请了7个专业律师组成了一只为私有化专门服务的律师团队。为此，泰富电气支付了高达670万美元的律师费。

杨天夫就表示，做私有化要考虑成本。不管是请财务顾问也好，请律师也好，包括我们的独立董事，我们最后用钱来解决问题，所以说要考虑成本问题。

事实上，包括分众传媒、巨人网络、盛大网络等中概股公司在内，退市都耗费了邀约方大量的现金。如果财务杠杆控制的不好，就不难发现从资本市场兜了一圈后，还真有点入不敷出。

不过，相比之下，阿里巴巴B2B的退市，让外界看到了阿里董事局主席马云的数学并没有传说中的那么不好。相反，马云下了一步很聪明的棋：13.5港币融资上市，13.5港币退市。从上市到退市，5年时间，马云用无息贷款发展了淘宝、天猫、阿里云等现在看起来每个都异常重要的业务布局。

法律诉讼风险

在美国，私有化主要是法律风险，可能一堆人在美国法院起诉你。如果公众持股比例太大，公司还不易私有化。

一般来说，当一家中概股决定私有化后，就会积极组建独立的财务顾问团队、律师顾问团队，如同启动上市程序一样，这些团队成员有来自公司内部，更多的是来自外部专业机构的成员，来共同协助退市或上市。

私有化的邀约价最容易激起投资者起诉，定价的基本原则是：用回购基准日前某一段时间的市场最高价上浮一定比例，也可以用回购基准日前某一段时间的市场均价上浮一定比例。但是，这些最终还要通过股东大会确定。

泰富电气退市时就遇到了美国投资人的诉讼。杨天夫曾表示：

“我出了24美元（每股），还嫌我出的低，我身边坐两个律师，没有律师我们这个一天不能活。可是律师也把我们害死了，我私有化各方面有7个律师，私有化的全过程收我们公司的费用670万美金。”

阿里巴巴B2B的退市就饱受中小股东很诟病。商业评论人士认为，“13块5的回收价格与当初的发行价完全持平，中小股东其实受伤不小。”

除了定价之外，中概股还会遇到诸如财务数据造假、关联交易未披露，以及敏感又容易触怒美投资人的问题。这其中有做空结构的恶意做空，也确实有部分非诚信的企业事实存在的问题。因此，在私有化过程中，这些中概股不可避免的要通过法律途径去解决。

曾担任盛大私有化的法律顾问的美国佳利律所事务所合伙人黄玲称，“公司注册在开曼的，诉讼分险小一些。如果是注册在美国的公司，面临的诉讼可能性会大点。”她强调，“大势很重要。和谁合作来退市是退市企业感兴趣的。”

中伦律所事务所高级合伙人赵靖认为，“我们理解的在中国证监会这里或者中国法律这里是没有法律障碍的，当然如果你是因为丑闻下来（退市）的，也可以在中国证监会这里，对你进行严格的审核了。”

“PPP策略”并非万能药

采用“PPP策略”（Public-Privae-Public，上市-退市-上市），退市后另觅市场再上市有望为企业提供一次“凤凰涅槃”的机会，有望获得更高的市场估值，使股东和PE等机构投资者均存在获利空间，对于企业而言是个多赢的选择。

杨天夫认为，私有化目的是让这个公司有更好的估值，更好的融资渠道。过程不重要，私有化的目的和结果最重要。

从2013年开始，TMT概念股在A股市场备受追捧。乐视网、中青宝、浙报传媒、掌趣科技、百视通等几十倍到几百倍的PE不等。而今年的暴风科技用了36个涨停向同行展示了什么叫做“选择比努力更重要。”就连马化腾都忍不住在证监会的演讲中感叹，“A股市场中，很多在行业中排不上号的互联网公司连续飙升，完全看不懂。”

然而，截止目前，私有化成功的中概股公司转战A股或港股的案例还是凤毛麟角。除了北大千方、中消安均外，近日借壳宏达新材的分众传媒将有望成为第三家用PPP策略成功的公司。

日前，停牌超过半年的宏达新材披露了重组方案，拟通过一系列交易，实现分众传媒借壳上市。草案显示，宏达新材拟以全部资产及负债与分众传媒100%股权的等值部分进行置换。若交易最终完成，分众传媒将成为首个回归A股的中概股的互联网公司。

即便如此，PPP策略并非万能药。“不是每一个在美上市企业都适用这一策略。私有化企业需要与投资者、中介机构针对企业现状量身定制、多方协商一种适合企业自身的策略。” 华平投资马富麟表示。

Wind统计显示，目前26家私有化中概股中，已有22家完成私有化退市，另有4家正在进行私有化。除了北大千方、中消安均外，其他私有化公司还都没有重新登陆资本市场。

而采用PPP策略的公司必须要有三步，一是完成私有化，二是解除VIE结构，三是重启上市。“能够找到钱，就可以退市。不过是否能够上市，才是私有化后公司面临的最大问题。”一位上市公司CFO称。

值得注意的是，目前私有化退市后的企业，再次登陆资本市场都不约而同地采取了借壳上市的方式。分众传媒也没例外。