拉松德曲线：分散可以带来稳定？

本文来自微信公众号：培风客 （ID：peifengke），作者：奥德修斯的凝望，原文标题：《拉松德曲线，Royalty & Streaming和Franco Nevada》，头图来自：《华尔街之狼》剧照

皮埃尔·拉松德（Pierre Lassonde），拉松德曲线的发明者，Royalty Streaming商业模式的创立者、Franco Nevada的创始人，也是一位我很佩服的人。

这位神似昆汀的大哥，是我心目中最牛X的一类人。就是自己开发一个新理论，然后自己在现实社会中证明这个理论是有效的。最后引来无数模仿者学习他的理论，然后他再第二次证明，自己的理论不仅是对的，而且自己用自己的理论，就是比别人的更帅气。

多说一句，拉松德还有最牛X的地方是他老婆Claudette Mackay也是一个牛人，拉松德在和她当同事的时候认识她，Mackay是一名核子工程师，也是加拿大工程院院士，也是一名政治家。实话说这三个头衔两两组合都很有趣。何况三者合二为一。

出生在1945～1949年这几年的矿业工程师传奇很多，创立艾芬豪，一辈子喜欢在新兴市场挖矿的福里兰德，创立泛美白银的Ross Beaty都留下了传奇故事，这一代人大学毕业就遇到大通胀，然后纷纷投身矿业事业，然后遇到20年低通胀，坚守下来的人都过得不错，我经常用这个故事鼓励自己有时候遇到挫折要多一份耐心。

而在这些人中间，拉松德我觉得可能是最牛X的一个。我们先从他的拉松德曲线开始介绍。

我第一次看到这个曲线，是2012年冯锐博士的PPT。

可以看到，横坐标冯博士把原始版本的时间轴至少加快了2倍，这就是拉松德曲线的中国速度版本。

拉松德曲线的含义是，对于一个初级矿业公司来说，从开始勘探，到最后达产，会有两次股价上涨：

• 第一次是完成PES，完成PFS，完成BFS之后的找矿热；

• 第二次是确认可以开采，从勘探公司变成采矿公司。

具体来说：

在这六个步骤中，2和4是股价上涨最凶的两个阶段，其中如果你单论倍数，2是最凶的，4是稍微差一点的。但如果你考虑成交量，2是只有个人投资者可以买进去的，4是只有机构投资者可以买进去的。

这个理论被无数次证明，2的阶段往往是从几分钱变成一块钱，或者几毛钱变成几块钱，4的阶段往往是2～10倍的涨幅。

当然，世界上没有免费的午餐，2的阶段非常难找，4的阶段相对来说容易找一点。

刚才说了，2的阶段涨幅很大，但成交量很小，4的阶段涨幅不大，但成交量很大，有没有什么办法，在公司早期就买到足够多的量？

Royalty & Streaming就是这么一个方法，Royalty的协议是在一开始就给你一笔贷款，然后回报要求是未来所有销售收入（或者利润）的一定分成，然后通过鸟枪法买到足够多的公司。等于是说，通过一个协议，在2的阶段，通过债务方法投资一个没有流动性的小市值公司，然后在公司达产之后，通过对于产量的分成，完成类似股票的收益。

当然，如果你单看这个方法本身，其实和最古老的美国西部采金没区别。当时美国也有那种孤身一人的探矿工程师。发现了矿脉之后卖给大老板，而一些大老板也会给这些工程师一些工资，让他们发现矿脉之后先给自己。

但这依然是一个创举，到底第一笔Royalty & Streaming协议是何时达成已经不可考，Lassonde在33岁成为金矿投资经理，在35岁创立了Franco-Nevada，我感觉大概也就是在那个时候，这种投资方式才有价值，那是1980年～1982年，沃尔克在疯狂加息，我估计每个矿业公司都不想贷款，这时候Lassonde通过未来现金流折现，给矿业公司提供融资方式，其实也是顺应了时代的诉求。

2022年Lassonde接受采访的时候，说他似乎想起了1970年的大通胀和1980年的沃尔克。当时采访他的记者感觉也就是一句老生常谈，但真的知道他历史的人，会知道这是多么一句有趣的回答。如果没有高通胀和沃尔克，我感觉拉松德和Royalty Streaming这种商业模式都难以成立。

1982年拉松德创立了Franco Nevada，然后20年后，这家公司以32亿美元卖给了Newmont，Franco Nevada卖给Newmont时，Lassonde作为Franco Nevada的创始人，变成了Newmont的总裁，后面继而变成副董事长。2005年拉松德成为了世界黄金协会的主席。

这个故事本来已经足够传奇，但这并不是故事的终点。

2008年拉松德重新把自己的Franco Nevada买了回来，然后在2013年把它运作上市，到今天为止，FNV是世界上最大的黄金 Royalty and Streaming公司，它不断在拉松德曲线的第二阶段寻找投资机会，然后在第四阶段获得收益。

正如FNV的标语：Gold Investment that Works（有效的黄金投资），从结果上来说，这种商业模式简直是颠覆性的。

大部分Royalty and Streaming公司都是轻资产，FNV总共42个员工，市值300亿美元，而同等市值的Newmont员工超过2万。

FNV的EV/EBITDA高达20～30，而金矿公司只有8～10。

坦率说，很长时间以来，FNV都是我最喜欢的公司，但当他300亿美元市值之后，我也会想它的未来。当它很小的时候，通过300个项目支撑自己的发展；当它已经变成Newmont这种体量的公司的时候，它必须使用Cobre Panama这样的项目才能支撑自己的发展——这无疑违背了分散投资的原则。

所以当第一量子遇到困境的时候，Franco Nevada也被人质疑。

这家公司的未来我的确不好说，但我觉得到目前为止，给它20～30倍的EV/EBITDA应该没有什么问题，例如Osisko gold， Triple Flag， Sandstorm这样的公司也是这个区间，这个其实是DCF算出来的。说明市场对于这样的商业模式的稳定性无比相信。

这也是我所担忧的，FNV证明了，用Royalty & Streaming可以做成一个世界级的金矿公司。分散的确可以带来稳定，但当市值足够大的时候，它还能继续稳定么？

就我自己而言，我很佩服拉松德这个人，但我可能会逐渐从FNV上把注意力更多转到上面说的那些其它Royalty Streaming公司。

这些与拉松德已经无关了，他已经从公司离开，但这一段故事足够精彩：

• 发明自己的理论；

  
  

• 理论结合实际找到赚钱的方法；

• 成立自己的公司；

  
  

• 把自己的公司卖给行业巨头，然后加入；

• 在行业巨头里面功成名就；

• 把自己的公司从巨头手里买回来；

• 把自己的公司市值做得比当时买自己的巨头更大。

拉松德曲线有两段上涨，Franco Nevada也有两次生命，这也许是巧合，但我总觉得不是。

本文来自微信公众号：培风客 （ID：peifengke），作者：奥德修斯的凝望