过去两年，华尔街最大的能源牛市旗手非高盛莫属，他们正确预判了2022年的油价史诗级暴涨，但在今年的油价暴跌中，高盛被啪啪打脸，其明星分析师、首席大宗商品策略师Jeff Currie更是黯然离职。

但随着油价从年中低点反弹30%，摩根大通决定重新站出来，从高盛手中接过“牛市旗手”的接力棒。

摩根大通能源分析师Christyan Malek在隔夜发表的报告中写道，其“超级周期”系列报告强势归来。摩根大通在2013-2019年期间一直看跌油价，随后于2020年推出了“超期周期”系列报告。今年以来，这家华尔街大行一直处于观望状态。

鉴于石油行业投资逐渐枯竭，光是绿色能源难以满足全球能源需求，Malek预计，短期或中期内，油价可能会升至150美元/桶，比布油当前的价格高出62.6%，预计到2030年全球石油缺口扩大到710万桶/日。

Malek表示：

我们去年12月策略性地做空，在4月获利了结，并从那时起保持中立。虽然自6月以来油价大涨（油价上涨30%，欧洲斯托克600石油和天然气指数SXEP上涨约10%），但能源股票一直落后。

我们再次看好全球能源综合市场，重申80美元/桶的长期目标油价，并重申我们在“超级周期IV”报告中的观点，即短期至中期，油价可能会升至150美元/桶，长期为100美元/桶。

Malek解释称，支撑油价上涨的主要因素是：

更长期高息的利率前景减缓了资本流入新供应；

股权成本上升推动布伦特原油现金盈亏平衡点超过75美元/桶（回购后），因为公司在结构上向股东返还更多现金，反过来又推高了石油的边际成本；

体制和政策导向压力加速了向绿色能源的过渡和需求见顶恐慌。

总而言之，结论是一个自我强化的“更长期高息”前景下的能源宏观展望，因为行业难以证明2030年之后大规模投资的合理性。

摩根大通预测，2025年石油市场供需缺口为110万桶/日，到2030年则扩大到710万桶/日，这既是对需求前景的乐观预期，也是对供应的悲观预测。

而每天700万桶的惊人短缺，将需要油价不仅要上涨，而且要大幅上涨。

全球能源股还有上行空间？

回到报告，摩根大通接着提到全球石油市场已从风险“折价”（需求）转变为风险溢价（较低超配产能/上升边际成本），即风险从需求端转向供应端。

我们的分析显示，石油市场的供需缺口只能依靠沙特的闲置产能（以及其他海湾产油国在较小程度上）来满足，这使其能够在2025-2030年期间满足创纪录的约55%的边际需求增长，相比之下2005-2018年平均为18%。

我们估计，OPEC增加产量和耗尽其闲置产能（约420~430万桶/日；沙特320万桶/日）可能会带来约20美元/桶的风险溢价，而我们的长期油价预期为80美元/桶（相比之下，后端曲线涨幅约18%）。

此外，公司现金收益不仅支撑着长期80美元/桶的价格，而且表明大型能源公司支付资本支出、股利、债务和现金回报的所需油价继续呈上升趋势。

Malek将全球能源股的评级上调至“增持”，主要原因如下：

更积极的宏观前景（我们更偏好石油而非天然气，因为前者具有结构性利好特征和OPEC减缓的较低波动性）；

企业现金实际收支平衡（与远期相比），意味着2024年自由现金流收益率（FCF收益率）约为12%，油价若达到100美元/桶，FCF收益率升至15%左右；

每股收益（EPS）的上行风险。按MTM计算，我们的2024年预期比市场高约10%，而在1月份，我们的预期约10%；

现金回报率>30%，支撑了相对于市场而言具有吸引力的估值；

如果全球库存继续下降、油价上涨，OPEC可能会在未来12个月增加产量。从历史上看，这对能源股有利，因为它通常意味着基本面（需求）正在改善。能源股往往跑赢大盘，并在产量增加时与油价出现正向脱钩。

我们注意到，尽管自6月沙特启动100万桶/日的减产计划以来，油价上涨30%，但股票只上涨约10%，即负向脱钩。

系好安全带，未来十年或出现“多次能源危机”

尽管看好油价，Malek仍向基本面投资者发出了一个重要信号——“系好安全带”。

虽然我们认为该行业处于结构性牛市，油价应该正常化走高，但我们预计油价和能源股票将在更宽的价格范围内交易，较高“加权平均资本成本”（WACC）以及围绕ESG/需求见顶的担忧可能加剧油价的波动性。

我们建议，未来几年采用绝对价格修正（absolute price corrections），利用这些时机在综合能源市场中建立方向性多头头寸，尤其是石油贝塔系数较高的股票。我们承认与全球衰退等因素相关的下行风险。然而，在这种情况下，供需基本面仍然紧张，能源板块应该跑赢股市大盘。

重要的是，如果出现需求冲击，我们认为OPEC可以进一步削减产量以帮助稳定油价。此外，由于股票估值面临“更长期高息”带来的风险，我们认为，当整体股市下跌时，能源行业通常表现优于大盘，因为该行业可作为宏观对冲通胀、利率和地缘政治风险的工具。

最后，我们认为全球经济能够承受三位数的名义油价，因为按实际价格计算，油价仍低于2008年和2011年的峰值，也低于“需求破坏区”（即石油在全球GDP中的比重>5%，而目前仅约为2.5%）。

针对电动汽车兴起对化石燃料的威胁反复引发的石油需求见顶问题，摩根大通嗤之以鼻：

我们认为，我们的投资期限（2030年）内，石油需求不会出现见顶，因为需要大量燃料来补充我们全球能源展望中提到的11EJ能源赤字。

由于供应链、基础设施和关键材料瓶颈，清洁能源系统在接下来的十年中还无法走向足够成熟，捕获技术不够完美，也无法向最终客户输送足够多的“清洁”电力。因此，这对传统燃料施加了更大的压力，以填补缺口并满足新兴市场带动的不断增长的需求。

Malek警告称，如果不增加石油和天然气资本支出，全球仍将面临能源短缺和整个大宗商品大幅涨价的风险。这可能会在未来十年内，多次引发石油为主导的能源危机，可能比去年欧洲爆发的天然气危机严重得多。

此外，它还有助于使OPEC牢牢掌握全球石油市场的方向盘，在需求增长中占据更大份额，同时有助于缓解油价急剧波动。

本文来自：华尔街见闻，作者：卜淑情