Meta：广告强势归来，为何市场不买账？

北京时间10月26日，Meta发布了2023年第三季度财报。整体来说，Meta三季度的业绩不错，除了VR业务继续拖后腿外，广告业务的表现“不负众望”。再加上超预期的费用紧缩，最终Meta的盈利能力得到更加明显的提升，其中以广告为主的App服务业务，经营利润率已经看齐2021年的巅峰时期水平。

对于广告的强劲，虽然实际情况看上去比一致预期要好，但一致预期因为是平均值，所以也有一定的滞后性，而市场在近一个月已经不断刷新认知、提高预期。因此如果和几个核心投行最新的预期对比来看，收入端表现更偏向于是预期之内。

但Meta对四季度的指引“平平”，没有延续经营反转之后的不断超预期趋势，甚至部分核心投行的预期接近公司的指引上限，有点不同于前几个季度一贯优秀的表现。这可能是造成财报发布前后，Meta股价表现寡淡的原因。

盘后的电话会上，管理层进一步解释了“指引平平”的原因——由于巴以冲突的影响，目前已经看到一些地区广告主在四季度初出现投放疲软的迹象，因此Q4的指引考虑了这部分的潜在影响。与此同时，管理层还提到了目前经济仍存在不确定性。

财报核心要点：

1. 广告预期中强势，但指引无惊喜

昨天的谷歌财报，基本盖章了三季度美国数字广告强劲增长的逻辑。由于本身还有社交媒体、短视频的增长红利，三季度Meta的广告表现也会比谷歌更出色一些，同比增长23.5%。海豚君认为，除了Reels的加成，Temu等一些中国跨境电商平台的投量在三季度仍然有不小的贡献。

Meta收入中99%都是来自于广告，因此公司整体营收指引基本上等同于广告业务的情况。四季度总营收指引在365～400亿美元区间，同比增长13.5%至24.4%。虽然这个增速区间依旧还属于高增长，但和市场已有的预期相比，四季度的指引并未像前面几个季度一样惊艳。甚至一些相对乐观的核心投行，对Q4的预测紧贴公司的指引上限。这样来看，Meta的Q4指引就显得过于“一般”了。

2. VR依旧“拖油瓶”，关注Quest 3销售反馈

三季度VR/AR的表现继续低迷，收入同比下滑26%，一年的萎靡反映的是上一代产品Quest Pro的失败。在还没有多个现象级VR内容之前，走“高端路线”并不是一个有效的差异化产品策略。

今年10月正式发售的Quest 3回归定价友好的产品组合，并且在内容上，Meta也与一些供应商做了诸多的深度合作。再加上明年苹果MR真正走上市场，用低价蹭蹭苹果热度的话，可能会带动一波销量，拉一拉财报上Reality Labs的收入。

不过，Reality Labs的盈利状况还是很令人头疼，而且公司预计未来亏损短期内还会继续扩大。不过从公司的Capex和Opex指引来看，预计对VR的投入总体控制有度，在广告业务强势期，市场可以暂时提高对RL亏损的容忍度。

3. 流量扩张源于IG+Reels

从广告的量价关系上看，三季度广告强势的驱动力仍然是展示量的增加，同比增长31%，其中全生态的流量自然增长了7%，Facebook增长3%，说明Facebook之外的平台增长更高，从第三方数据平台来看，Instagram是主力。广告单价的下滑则有了明显的改善，从二季度的-16%优化至三季度的-6%。

虽然海豚君之前说过，经济好的时期，也是广告单价的强势期，反之经济差的时候，广告增长更依赖展示量的提升。但因为Meta加入了Reels，短视频广告天然能够带来爆量的展示次数，因此从整体来看，目前Meta的广告还是由量来驱动。

除此之外，单价同比下滑也并不是代表经济疲软，而是Reels的ROI还在优化中，报价相对偏低导致。反而单价下滑速度环比改善，能够反映出经济和消费需求仍然在向好的趋势（上月底市场预计三季度美国GDP增速接近5%，环比显著提升）。

4. 裁员马力未停，广告利润率看齐历史巅峰

三季度Meta的毛利率和经营利润率，环比上季度分别有0.4pct、11pct的提升，主要来源于裁员（Q3环比减少5300人），以及数据中心成本优化。其中费用端的压缩，显著超出了市场预期。尤其是裁员和减少办公资源后，管理费用被大幅优化。

当然三季度的费用中，还包含了部分裁员补偿和物业设备整合的重组费用，共计3.5亿多美元，大约影响当期经营利润率1pct。但就算不剔除这个重组费用的影响，但看App服务（广告）的经营利润率51.5%，已经达到了2021年一季度线上经济强势期的水平。后续想要再有明显的优化，感觉并不轻松，这可能需要Reels有非常超越的表现。但考虑到明年不排除有经济变弱的潜在预期，因此要想继续提升，可能性不大。

5. 支出指引再调低，除了AI，能省则省

针对经营层面的成本费用总支出，Meta调低了全年指引，从880亿～910亿美元，调至870亿～890亿美元，指引上限低于一致预期897亿美元。在资本开支上，这个季度Meta同样也调低了今年的预期，从270亿～300亿美元的区间，微幅调低到270亿～290亿美元。

Capex调低并不意味着投资全面减少，而且主要针对非AI领域的投资预算进行调整。而对于2024年，管理层指引公司的Opex（940亿～990亿美元）、Capex（300亿～350亿美元）都相比今年有明显增长，以响应AI技术变革。提高投资支出，公司已经谈了几个季度了，支出预算区间基本在市场的预期之内。

长桥海豚君观点：

谷歌和Meta的财报，两大广告巨头双双给美国彪悍的经济和广告盖章认证。从业绩本身来看，Meta的三季报没啥特别值得诟病的地方，瑕疵也比谷歌要少得多，但放到结果来看，股价同样没有带来多少积极的水花，甚至跟着纳指一起回调。

海豚君认为，“指引平平”并不是导致市场情绪悲观的核心原因，毕竟这个指引并不算暴雷，尤其是在有巴以冲突的影响下。本质上来看，还是目前流动性紧张的资金环境下，市场对于没怎么回调的科技股，可能有着更多的畏高心理。因此这个时候出来的三季报，哪怕只是小瑕疵，也极容易为当下的情绪背锅。无论是谷歌的云业务失速，还是Meta看似指引不及预期，都不足以成为短期的股价剧烈波动的唯一原因。

当然也可以确定的是，越硬的基本面，可以抹平更多的情绪波动，或者在短期情绪过后实现更快的价值回归。从这个层面来看，海豚君认为，在美国经济不出现显著滑坡的情况下，高息环境并不会对仅有广告业务估值的Meta有太多的影响，而“社交媒体广告+Reels增量”会使得Meta的增长仍然具备相对优势，连续三个季度未见收敛的裁员提效也有望对冲AI带来的增量成本。

以下为详细解读：

一、广告强势，指引平平

三季度Meta营收341.5亿美元，同比增长23%，低基数下继续加速回暖。主要超预期的仍然是占比98%的广告业务，VR业务则继续同比下滑了26%，虽然有上年同期高基数的影响，但通胀+缺内容下，用户对VR需求转淡、上一代高端产品策略失败，是更核心的拖累因素。

对于2023 Q4的预期：预计总营收365～400亿美元区间，对应变动为同比增长13.5%～24.4%，相比一致预期的387亿美元，没有像以往一样有显著超预期的惊喜。

1. Reels加速贡献广告库存

还是从广告的量价变动关系来看驱动因素：

（1）广告展示量继续高速增长31%，除了用户规模扩大、用户粘性提高（全生态月活增长6.7%、日活增长7.2%），平均单个用户展示量也显著提升27%。排除法来看，在Meta目前几个平台广告变现都比较成熟的情况下（Threads后续表现不佳，发展潜力削弱），只能是通过填充Reels广告库存带来。

从Facebook的用户数据（月活+3.1%，低于全生态月活增长6.7%）和第三方统计的下载数据来看，生态内用户扩张主要来自于Instagram，因此Reels+IG的加强版是流量增加的贡献主力。

（2）广告单价同比下滑6%，较上季度有显著改善。我们之前说，广告单价与经济是否是上行周期、平台竞争优势是否提升有关，但这是在Meta平台流量稳态的情况下。

今年二季度相比去年，多了Reels的正式商业化。而Reels的报价本身就比Facebook、Instagram低很多，因此当Reels的收入贡献提上来之后，自然会拉低平均广告单价。因此结合量价变动的两个背后驱动因素，显然能够得出结论：Reels的商业化进展顺利，正在快速加深。

反过来，广告单价下滑情况环比改善，同样也能说明三季度美国经济的强劲，上月底，市场对美国三季度GDP增速预期已经提高到了5%。

展望1~2个季度，虽然Meta业绩后的电话会上，提到了巴以冲突对广告造成了一定的影响，但海豚君认为，在低基数下，美国广告的稳健增长趋势可能仍然会持续。美国地区的广告收入占Meta总收入的45%，能够给到相对稳定的增长基础。

上个月，全球媒介智库公司 Magna再次上调了对美国数字广告2024年的增速，这对Google、Meta、Amazon三家广告巨头都有一定的信心提振。不过相比较而言，Magna对社交媒体广告明显给了更乐观的增长预期，搜索广告保持稳健，短视频广告虽然明年会整体加速，但和之前的预测相比，并没有太大的调整。

2. VR依旧是拖油瓶

Reality Labs的收入已经崩了两个季度了，这个季度因为还没包含新品发售，因此仍然只有2.1亿美元的收入，继续同比下滑26%，整体仍然属于低谷期。海豚君简单测算预估二季度销量估计只有5、60万台，去年同期则有100万出头（仅供参考）。

作为VR头显的龙头，Meta的惨淡基本上等同于行业情况。

（1）根据IDC数据，全行业二季度同比下滑46%，但因为基数变低了，因此和Q1的下滑52%没啥实质性改善。截至2023年二季度，Meta的份额仍然接近一半。

（2）上个月，IDC又下调了2023年全年的VR/AR头显出货预期，从3月预期的959万台，下降至850万台，等于说去年以及今年初预期的2023年VR消费复苏没有来，反而进一步疲软了3.2%。

（3）市场将行业反弹的希望放在了苹果身上。但海豚君认为，短期看到行业有明显起色难度有点大。四季度Meta开卖Quest 3，也可能更多的还是挤压其他头部的销量，属于是存量市场之间的抢夺。苹果MR的入局有望唤醒一些活力，但Meta的Pro版经验教训在前，普及市场仍然要靠更通用的低价版。但要等到低价MR出货，至少要到2025年了。

二、裁员马力未停，明年投入回归增长

从扎克伯格去年一封向股东的道歉信开始，Meta的降本增效预期就已经逐步Priced in到股价里面。三季度毛利率、经营利润率环比上季度继续改善，但从预期对比来看，三季度Meta比市场预想的削减了更多的费用，其中员工团队的持续优化、办公资源的处置是主要节流的地方。

1. 毛利率恢复渐进尾声

三季度Meta继续通过优化数据中心成本，以及高毛利率的广告收入贡献提升，推动整体毛利率改善至81.8%，但我们上季度也说，目前的水平已经达到近三年的历史巅峰期，所以后续优化的空间可能不多了。

2. 裁员持续，费用压缩超预期

三季度Meta经营利润率跳跃至40%，环比提升了11pct，明显超出了市场预期。三项费用中，销售费用和管理费用都在大幅下降，研发费用这个季度没有如市场预期一般的增长。从员工人数来看，三季度又环比净减少了5300人。

另外，三季度部分裁员补偿和物业设备处置的重组费用，影响了1个点的经营利润率。

按照广告、元宇宙两大业务细分来看，元宇宙还在高额亏损中，管理层预计Reality Labs的经营亏损还会继续增加。

不过海豚君结合Meta对2024年的资本开支（300亿～350亿美元）和总支出（940亿～990亿美元）指引，以及主要投入方向（AI）来看，预计Reality Labs的亏损也不会增长得太夸张，整体算可控。目前广告业务比较强势，因此市场可能会对VR业务的可控范围内的亏损睁一只眼闭一只眼。

本文来自微信公众号：海豚投研（ID：haituntouyan），作者：海豚君