万亿特别国债，如何落到实处？

1万亿元国债，靴子落地。基建板块等再迎利好。

10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议。

根据10月25日国务院政策例行吹风会上公布的消息，中央财政将在今年四季度增发2023年特别国债1万亿元，支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力。今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。此次增发的1万亿元国债全部通过转移支付方式安排给地方使用，全部列为中央财政赤字，还本付息由中央承担，不增加地方偿还负担。

消息甫出，多地政府闻风而动。

10月27日，福建三明市三元区召开会议，强调要研究吃透政策，用好用足政策红利，抓好当前急需的灾后恢复重建、防洪治理、城市排水防涝等重点支持项目，做到应报尽报、及时上报。10月28日，安徽庐江县召开会议，要求把握重大战略机遇，抢抓政策窗口期，加快谋划、储备和包装一批符合高质量发展要求的重大项目。

湖南岳阳市更是抢先一步。据其官方消息，湖南岳阳市发改委主要负责人在8月初赴国家发改委跟进乙烯项目时，就了解到相关政策信息，牵头组织投资科等各业务科室单位成立专班，指导各县市区开展项目谋划储备。9月29日，一收到国家发改委项目申报的通知，岳阳市立马上报项目408个，10月13日再次梳理上报项目928个，总共申报资金1130亿元。

中国人民大学国家发展与战略研究院教授刘晓光等专家告诉《财经》，此次国债发行背后或有多重考量。今年暴雨、洪涝等灾害频发，部分地区经济损失较大，防洪工程等灾后重建任务离不开“真金白银”的保障。特别国债发行之后，客观上还将有利于缓解地方债务压力、刺激经济增长、释放宏观政策加码的信号。广发证券一份研报指出，四季度调整财政预算较为罕见，显然是为明年财政更加前置发力。明年有较大概率将GDP（国内生产总值）目标定为5%左右。

资料来源：《财经》区域经济与产业研究院研究员张舸根据公开信息整理 制表：颜斌

华夏新供给经济学研究院创始院长、财政部财政科学研究所原所长贾康向《财经》指出，特别国债旨在将短期和中长期经济增长的诉求更好地衔接，今年中国经济增速有望达到5%，但明后年还存在不确定性。到2035年，中国要基本建成社会主义现代化，实现经济总量或人均收入翻一番，这要求十余年间平均每年的经济增速接近5%，存在一定挑战性。中国经济增长的潜力空间仍然可观，继续推进工业化和城镇化过程中，政策工具箱里的工具也应该积极用起来。

一、低成本筹措资金，支持防灾减灾项目

今年夏天，一场“140年难遇”的特大暴雨侵袭华北、黄淮地区，造成难以弥补的人员、物资损失。平静的日常生活被打破之后，中国基础设施的薄弱之处浮出水面。多家媒体复盘洪灾发现，一些流域缺少水利工程设施、没有水库拦截，以及防洪工程建设标准不足、年久老化、蓄滞洪区疏于日常维护等因素，削弱了北方城市应对极端天气的能力。

世界资源研究所等机构在2021年发布的《加速气候韧性基础设施建设》报告指出，中国气候韧性基建未来五年内年均需要弥补近5000亿元的资金缺口。在2018年底的国新办新闻发布会上，水利部原总规划师汪安南亦表示，中国水利工程体系基本形成，但从未来经济社会发展和现代化要求来说，还有差距。水利工程仍存在着短板和薄弱环节。

“华北地区河道整治的任务比较重。现有的堤防也应该进一步加固。”水利部原黄河水利委员会资深专家洪尚池告诉《财经》，有的大水50年甚至100年一遇，防洪工程的御水作用平日并不显现，但一遇到大水，便至关重要。一直以来，水利工程受建设周期长、资金回报率低等因素制约，社会资本介入的意愿普遍不高，主要还得靠政府进行长期持久的资金投入。

根据财政部的安排，此次1万亿元国债将主要投向八大方向：灾后恢复重建、骨干防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、高标准农田建设。今年全国财政赤字将由3.88万亿元增加到4.88万亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。

“此时发行国债有利于解决地方抗灾救灾能力不足的问题，同时为年底和明年的经济修复提前蓄力。”中央财经大学中财-安融地方财政投融资研究所执行所长温来成对《财经》表示，本次增发的1万亿元国债，虽然按特别国债进行管理，但从本质上来说仍属于一般国债。主要是因为，本次增发国债计入财政赤字，由“第一本账”（一般公共预算）进行核算。而特别国债不计入财政赤字，由“第二本账”（政府性基金预算）进行核算。

严格意义上的特别国债，改革开放后中国仅发行过三次：1998年亚洲金融危机、2007年全球金融危机以及2020年抗疫特别国债。近年来，由于房地产市场低迷，地方财政压力加大，部分观点开始呼吁由中央来承担加杠杆的责任、支撑财政支出。对此，温来成介绍，中央加杠杆就是发行国债，一般来说，有普通国债、定向国债和特别国债三大类。

刘晓光分析，今年增发的1万亿元国债用作特别国债管理，一因其专款专用，有需要解决的特定资金用途；二则是其发行时间点在年底，而一般国债需要在年初提请人大审议本年度发行额度。特别国债指定用途，将有助于资金迅速落地到项目，在短期内投入建设形成实物量，提高财政资金的使用效率。对急需灾后重建的地区来说，这笔资金将有效缓解地方财政的压力，也算间接化债。“即使没有增发国债，政府也要安排资金投入这些民生工作。”

1998年发行的2700亿元特别国债为期30年、不列入赤字，而今年的1万亿元国债列入赤字。对此，贾康解释，这是出于技术性考虑，实质内容没有变化。地方专项债其实也是中央层面特别国债的地方化，在政府性基金预算中核算、不列入赤字。特别国债可以达到3年至30年的覆盖期，公共部门负债空间腾挪的弹性很明显，可以覆盖一些非常弱的现金流项目。

从全盘来看，中国政府债务呈现出地方政府杠杆高、中央政府杠杆低的特点。贾康分析，此次1万亿元特别国债的发行，利用了公共部门发债安全区内的一部分可用空间，以中央政府金边债的信用，以相对低成本的发债筹集资金，再通过转移支付交给地方用。今年赤字率虽然从3%提高至3.8%，但跨年度、覆盖两年，属于一种较好的衔接方式。

多位专家向《财经》指出，中央财政更多地承担财政赤字，并发行国债增加转移支付给地方政府，在未来或成常态。粤开证券首席经济学家罗志恒向《财经》分析，与地方债相比，国债的发行利率低、到期周期长。由中央发债，既有空间，又能降低发债成本、拉长周期。

二、财政扩张促就业，国债如何落到实处

水利工程常被视作刺激经济、创造就业岗位的重要抓手。据水利部数据，1月~9月，全国新开工各类水利项目2.49万个，吸纳就业221.2万人、同比增长5.7%。其中，吸纳农村劳动力175.4万人。而防灾减灾、高标准农田工程，均涉及大型水利设施建设。贾康举例，城市防涝、建设海绵城市需要配合地下综合管廊建设，“这是需要天文数字的投资才能做的事”。

今年中，中国经济复苏转弱，市场不断呼吁新一轮刺激政策出台，部分观点就主张扩大“中央本级债务”，刺激经济。刘晓光分析，三季度经济数据发布后，市场存在“稳增长”完成后政策退出的担心，此次增发1万亿元国债及时传达宏观托底信号，也能起到稳信心作用。

然而，通常而言，以财政刺激经济存在两条重要的债务红线：一是赤字率，即赤字/GDP，一般要求等于或者低于3%。二是政府负债率，即（中央政府债务+地方政府债务）/GDP，一般要求低于60%。这两者主要来自《马斯特里赫特条约》提出的参考标准。今年全国财政赤字率将由3%提高到3.8%左右，是否会放大国家背负的债务风险？

《财经》采访的专家们均表示，由中央政府扩张债务、财政政策仍有较大的安全空间。贾康分析指出，中国一年的GDP已达到120多万亿元，1万亿元特别国债占比不足1个百分点。从国际对比来看，中国公共部门负债率在主要经济体中偏低，“不存在因为发这1万亿元特别国债就会出现什么风险威胁的情况，不会导致大家担心的不良后果发生”。

刘晓光认为，打破3%的赤字率约束，这是财政思路的一种突破。在风险可控的情况下，为后续宏观调控提供了必要空间，未来应对短期经济波动的调整能力也大大增强。温来成也认为，3%的赤字率作参考即可，实际上很多欧美国家也并未完全遵守。操作中，财政政策应更关注眼下的经济需要，而非3%赤字率的表面含义，更不应让这一数据“束缚住手脚”。

刘晓光、温来成分析，到四季度才将赤字率上调至3.8%，应该是决策部门认识到，当前全球经济复苏的情况都比过去想象的更加复杂和严峻，需要更积极的财政发力。这也是对明年宏观政策的提前宣示，可以预计，明年的财政、货币政策将继续保持宽松积极的节奏。

对于60%的政府负债率红线，贾康亦指出，官方公布的阳光化公共负债率，大概是40%。地方政府的隐性债务缺乏官方数据，有研究认为60多万亿元的城投债里，10%~30%可能是地方政府隐性债务，如此，即便按高端估计再叠加20万亿元的债务，公共负债率也仅抬升至50%多。

“公共负债率再抬高一些，也不是什么过不去的坎。《马斯特里赫特条约》是欧盟国家达成财政纪律条款时画的一条界限，没有经过学理上的严格证明，是为了配合货币联盟，在财政纪律方面确定的一条整数关口的预警线。欧洲主权危机发生后，一些小国家守不住这条线，德国、法国也没能守住，后来等到局势平息后，才又退回了60%的线以下。”贾康说。

然而，债务风险无虞，亦有观点担心，特别国债能否切实落到防灾减灾等项目上？地方政府债务到期，如果特别国债被挪用于化债，是否无法起到创造就业、刺激经济的效用？

《财经》了解到，今年10月以来，各地正密集发行特殊再融资债券以置换隐性债务。特殊再融资债券的本质是借旧还新，将隐性债务显性化，先释缓当期偿债压力。《证券时报》统计，截至10月31日，共有25个省、自治区、直辖市、计划单列市累计发行特殊再融资债券10126.8亿元。另据安信证券数据，截至10月13日，云南、内蒙古、辽宁（含大连）发行再融资债券规模均超千亿元。重庆、广西、湖南、贵州发行再融资债券规模超400亿元。

一位不愿具名的财政人士告诉《财经》，此前在地方专项债下达的过程中，一些地方政府确实存在挪用资金解燃眉之急的情况。如果地方政府真的没有其他渠道资金去补窟窿，无法确保正常运转，可能导致经济问题的社会化、政治化。这种情况出现后，上级政府只好睁一眼闭一眼。然而，此次发行1万亿元特别国债，用途非常明确，原则上并不能挪用。

在10月25日国务院政策例行吹风会上，国家发展改革委副秘书长张世昕亦表示，为促进资金使用精准有效，本次增发国债资金全部按项目管理。将通过在线监测、现场督导等方式，加强对国债项目开工建设、资金使用等情况的监督检查，推动项目顺利建设实施，进一步增强防灾减灾救灾能力。对挤占挪用国债项目资金等问题，将按照有关规定严肃追责。

另一面，温来成、刘晓光也指出，尽管本次增发的国债明确不能直接用于地方化债，但该笔资金转移支付给地方使用后，原本用来巩固水利项目的资金就可以腾挪出来，一定程度上降低地方政府的收支压力，也会间接利好地方化债、发工资等经常性支出。“甚至可以说，此次增发的万亿国债可视为此前政治局会议所提‘一揽子化债方案’的一次实践。”

三、投资消费须平衡，地方财力靠改革

实际上，财政发力的呼声已久。2023年，稳增长更依靠货币政策宽松，财政政策较弱。西部证券首席分析师边泉水告诉《财经》，今年央行两次降息、两次降准，货币政策保持相对宽松。然而，财政政策总体而言仍然偏紧。此次增发1万亿元国债拟分两年使用，预计2024年基建投资增速可能实现两位数增长，名义GDP增速可能比今年回升1个~2个百分点。

然而，1万亿元特别国债落地之前，经济学界对中国是否要发行特别国债、以及特别国债的用途亦有讨论争议。一部分专家希望增量国债用于促进基础设施项目投资，拉动就业；部分专家建议，将新增的国债变为居民消费的现金直补或是消费券，拉动国民经济的消费短板。

反对继续投基建的观点担心，政府投资存在效率不足、扭曲市场竞争、债务难以为继等问题。中国改革基金会国民经济研究所副所长王小鲁就指出，过去政府在基础设施建设方面的投资对经济发展确实曾经起了重要作用，但同时也有大量政府投资花在低效、无效的项目上，浪费巨大。一些城市建设项目奢华气派但无用，很多城市楼盘、工业园区仍然空置。目前，有效投资空间越来越少，再沿袭过去模式扩大政府投资，效率必然越来越低。

然而，中国社会科学院学部委员余永定向《财经》表示，“北京一次大雨把我们基础设施的问题充分暴露出来了。”有观点认为中国基础设施效率低、浪费，甚至已经饱和。实践证明这种观点是十分错误的。基建中存在浪费严重是不可否认的。但那是投什么和怎么投的问题，不是应不应投的问题。由于中国处于准通缩状态，不应担心财政赤字进一步上升。

基础设施的含义已经完全超越“铁公机”的外延。它不但包括传统意义的基础设施还应包括“新基建”、医疗、教育和养老公共产品的提供，包括支持技术革新技术革命的基础研究。

余永定说，“我们还需考虑发挥民营企业、国有企业、地方政府等社会各方力量的积极性。如果中国继续执行更具扩张性的财政、货币政策，并纠正在执行‘四万亿’政策时出现的问题，而不是过分强调宏观经济政策‘常态化’，不是年复一年的主动降低GDP增速目标，保持6%左右的GDP增速是完全有可能的。”

贾康也认可财政资金继续投向基建。在他看来，如果没有有效投资形成就业机会的增加和老百姓收入的增长，消费就将是无源之水、无本之木，促进消费就不具备可持续性。此外，财政政策如设计为直升机撒钱方式投向消费者存在政策设计的公平性问题，“给马云发一份，给低收入阶层也发同样的一份，政策水平太低了”，但如果区分划界发钱又比较复杂，很难简单复制其他国家经验。

实际上，在历史上许多经济下行周期，基建经常被视作最立竿见影的调控手段。1929年美国经济大萧条，1933年罗斯福任总统，开始推行以工代赈，美国修建大量的铁路、公路、机场、码头、农田水利、市政工程等基础设施，促进了就业。日本政府亦在1991年日本泡沫经济破裂、1998年亚洲金融危机、2008年全球金融危机等关键时点多次以基建刺激经济。

在刘晓光看来，通过基建投资，拉动就业、带动经济增长，是经济循环中见效较快、迅速形成实物量的刺激手段。至于过度基建，有些地方确实已经在重复建设，但有些地方的基建还较为匮乏。尤其面向未来，中国要想实现高质量发展，基础设施也有更新换代的需要。

同时，《财经》采访的专家均强调，财政政策需要兼顾消费与投资。刘晓光指出，要注重投资和消费的平衡，尤其是通过财政提高居民收入，刺激消费。“起码从明年开始，实现促投资和促消费两手抓。”温来成表示，对于一些基建投资的边际回报下降的地方，建议将财政资金更多投入到教育、医疗、卫生、社保等保障性问题，通过民生领域的完善拉动消费。

值得注意的是，特别国债并非刺激经济的常用手段。温成来指出，如果今年顺利完成5%的经济增长目标，且明年经济形势有所好转，应适当管控债务发行的总量，甚至可以适度回调。“总体来讲，当前积累的债务风险确实不小了。”当前，央地财政收支与其事权并未完全匹配。1万亿元国债旨在“稳增长”过程中，缓解央地财政关系矛盾。接下来，要优化央地债务结构，增加国债、减少地方债，减少财政风险；从大方向上逐步推进央地财政改革。

10月30日至31日，中央金融工作会议在北京召开，会议亦提出，建立防范化解地方债务风险长效机制，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，优化中央和地方政府债务结构。在贾康看来，今后还应该要以深化改革的攻坚克难健全省级以下财政体制，形成地方税体系和转移支付等要件组合而成的、全覆盖的“分税制为基础的分级财政”，从根本上解决地方财力不足的问题。

本文来自微信公众号：财经杂志 （ID：i-caijing），作者：邹碧颖、张舸，编辑：王延春