在老乡鸡、乡村基冲击资本市场纷纷折戟之后，各家对“中式快餐连锁第一股”的争夺未有定论。

近日，老娘舅餐饮股份有限公司（下称“老娘舅”）递交挂牌申请，计划通过四板专精特新“绿色通道”挂牌新三板。

这距离老娘舅今年11月终止沪市主板IPO仅月余。

在沪深IPO收紧之际，老娘舅此次申请挂牌新三板或意图改道北交所上市。

股权结构上，老娘舅创始人杨国民和其子杨峻珲分别直接持有公司39.58%、8.96%的股份，杨峻珲另通过三个员工持股平台间接控制公司共4.55%的股份，二者构成一致行动人、为老娘舅的实控人。

其中，杨国民已与部分投资者签订了对赌协议，一旦北交所IPO失败，其将面临股份回购的压力。

今年以来，得益于线下餐饮消费全面恢复，老娘舅的业绩表现也大为回暖：今年上半年实现营收8亿元，同比增长27.46%；实现净利4503.66万元，同比增长近60倍。

与此同时，老娘舅的增长天花板隐现，2021年至今年上半年，其分别净增47家、5家和10家门店，且集中在浙江省、江苏省和上海市，难走出长三角地区。

作为对比，发迹于安徽的老乡鸡全国门店数量早已超过1千家，并且将门店开到了北京和广州等地。

而从盈利表现来看，老娘舅等中式连锁快餐的利润仍薄如蝉翼。今年上半年其毛利率达到18.94%，不仅低于同期中餐连锁品牌九毛九（9922.HK）和海底捞（6862.HK），甚至远低于味知香（605089.SH）和千味央厨（001215.SZ）等预制菜制造企业。

究其原因，压着原材料、房租和人力三座大山，且大部分门店为直营店的老娘舅尽管用上了预制菜包，在开更多门店打造出规模效应之前，仍赚的辛苦钱。

但问题是打工人真的需要这么多相似的预制菜加工坊吗？

冲击北交所在即

此番老娘舅申请挂牌新三板或意在北交所。

申报材料显示，老娘舅实控人杨国民已与深圳市领汇基石股权投资基金合伙企业（有限合伙）以“北交所上市成功与否”签订了对赌协议，若老娘舅的北交所IPO以失败而告终，则回购权等特殊权利条款将恢复效力，届时杨国民、杨峻珲或将面临一定的回购压力。

不过老娘舅此前的目标板块并非北交所，而是沪市主板。

2022年7月，老娘舅曾在中信证券的保荐下向证监会递交主板IPO申报材料，但最终在今年11月以中信证券撤回保荐材料而宣告IPO终止。

但彼时老娘舅相关工作人员对媒体表示，“公司将对资本市场路径重新研判，规划其他路径的上市可行方案。”

这意味着在主板IPO终止仅1个月余，老娘舅就向股转公司递交了新三板挂牌申请。

如此之快的转向，或许也给餐饮类企业提供了重要的IPO路径参考。

今年年初，一则关于“食品、餐饮连锁、白酒等被归类为红灯行业”的企业沪深主板IPO受阻的传闻在业内广为流传。

此后该消息虽然并未得到证实，但包括老乡鸡、德州扒鸡等知名餐饮、食品企业的沪深IPO之路接连终止。

如此背景下，老娘舅快速转向新三板挂牌，并筹划北交所上市的方案或许可以给冲刺沪深IPO无果的食品、餐饮企业提供可复制的道路。

不仅如此，此前北交所在座谈会中亦指出与沪深市场相比，其上市标准在行业、理念上都将更为包容。

在行业方面，除了房地产、金融业、《产业结构调整指导目录》中规定的淘汰类行业 、学前教育及学科类培训等业务企业外，食品等均在北交所支持上市的行业范围内。

一位北京的投行人士预计，在政策鼓励的背景下，此后或将还有计划上市的餐饮、食品企业向北交所发起冲刺。

微利困境

尽管用上了预制菜，但压着原材料、房租和人力三座成本大山的中式快餐连锁仍然挣的是辛苦钱。

2022年，乡村基（旗下快餐品牌包括乡村基和大米先生）的净利率仅为0.65%，而截至去年6月20日，老乡鸡的净利率也仅为3.76%。

而老娘舅也没比同行过得更滋润，2020年至2022年，其净利率分别为1.8%、4.19%和2.56%。

今年上半年，老娘舅净利率达到5.69%，就已经创下历史新高。作为对比，洋快餐肯德基和必胜客的母公司百胜中国（9987.HK）今年上半年净利率达到9.36%。

原因也并不复杂，截至今年上半年，老娘舅402家门店中379家都是直营店，仅有23家加盟店，这意味着其主要以重资产模式扩张，速度更慢、对资金的需求也更大。

这能解释近三年来老娘舅逐渐放慢的开店脚步——花自己的真金白银开店总要谨慎些。

老娘舅的加盟店则主要依靠两家加盟商浙江盈通餐饮有限公司（下称“浙江盈通”）和湖州霖臻餐饮有限公司开拓。截至今年上半年，二者分别经营8和16家加盟店。值得一提的是，浙江盈通为国资浙江交通投资集团与老娘舅合资成立，二者分别持股67%和20%。

同行老乡鸡早在去年就大举开放特许加盟，老娘舅对于加盟模式则更显得谨慎。其在转让说明书中表示，预计未来三年浙江盈通将新增10家门店，霖臻加盟店维持不变，加盟店总数将达34家。

而从老娘舅、乡村基和老乡鸡的门店主要分布来看，不难理解当下三者难盈利的处境。由于选址普遍位于客流高密度的区域，租金成本高企，但定位工作餐的属性注定了三者的客单价有天花板。

据东吴证券分析师汤军的研报，截至2021年9月30日，乡村基旗下的大米先生的门店30%至40%位于商业区，40%～50%则位于办公楼地下。据转让说明书，老娘舅的差别也不大，其超过7成的门店收入来自于社区商业体和商务商业体。

而近半数订单靠外卖订单则意味着，不仅有房东收租，还要面临线上平台“收租”。乡村基招股书显示，第三方外卖平台收取的服务费占到该笔订单收入的比例高达8%至22%。

扩张之难

与奶茶、咖啡、面馆等消费赛道不同，中式连锁快餐可能并不是一个靠资本催化就能无限扩张的业态。

原因有二：

一方面，消费者饮食习惯南北差异大，众口难调，单一菜系难以“讨好”全国消费者的胃。据共研产业咨询，中餐市场格局分散，按门店来看，湘菜、川菜、鲁菜和江浙菜分别占到16.5%、14.4%、11.3%和10.4%。

这反映在中式快餐连锁的门店分布上。

目前创立于浙江湖州的老娘舅难走出长三角、成立于安徽的老乡鸡门店也集中于此。而成立于重庆、主打川渝菜的乡村基和大米先生则成了三家中门店数量最多的，是老娘舅的二倍还多，看来辣味重口才是全国人民口味喜好的最大公约数。

另一方面，为节约成本的同时保证品控，预制菜几乎成了快餐连锁品牌的唯一解。但由于预制菜亦受运输半径限制，门店能否扩张还取决于中央厨房的产能及辐射范围。此前老娘舅冲击上交所的主要募资用途之一即为“供应链综合基地建设项目”。

华东私募人士对华尔街见闻表示，中央厨房是连锁餐饮品牌大规模开放加盟的前提条件，“中央厨房不在加盟店周围，就没法做，而且单品换新速度快，对中央厨房要求很高，需要大笔资金投入。”

不过，众口难调的“中国胃”会让品牌对做大规模投入更加谨慎。毕竟上一个有类似想法的巴比食品（605338.SH）在华东市场之外产能空转就是前车之鉴。

本文来自：华尔街见闻，作者：张瀚文