阿里影业借款7亿华谊背后有深意

1月24日，港股上市公司阿里影业与A股上市的华谊兄弟双双公告：

• 阿里影业向华谊兄弟提供7亿元借款，期限五年，利率按银行同期贷款利率算，仅4.75%；

• 阿里影业与华谊兄弟达成战略合作，华谊未来五年10部作品，阿里享有在投资、发行、票务、衍生品、艺人等方面优先合作；

• 华谊兄弟以自己持有的东阳美拉（冯小刚所属公司）70%的股权，以及其持有的云锋基金收益权作为抵押担保。

这不是一项简单和合作或借款，踏出这一步，阿里影业就真正是华谊的“二股东”，但双方的合作将远远不止于“合作”。

白熊观察的观点：

1. 华谊与阿里影业达成的战略合作，是“入股、并购”级别的事件；当前资本市场的环境下的一次暗暗度陈仓。

2. 影视圈要习惯自己“被抄底”：近日，十余家影视文娱企业公告亏损，资产价格必然继续缩水。这一阶段，有钱的大鳄来抄底，这在其它行业很常见，寒冬里，被抄底也是一种价值。

3. 阿里影业+华谊，“巨头+内容”构筑的从渠道到内容一体化模式，或许很快就浮出水面。

4. 这不仅是两个公司的事，未来中国影视产业，“巨头+内容公司”模式将成为常态，越来越多的内容公司或主动或被动地融合进巨头的体系中，影响非常深远。

5. 以互联网巨头为代表，从入股影视公司，到亲自下场，是涉足影视圈的两个阶段，而下一阶段的主题，或许就是并购了。

具体分析如下文——

一拍即合，各取所需

就在本文推送前，华谊终于发出2018年的业绩预告，去年华谊预计亏损9.8亿元，而2017年，华谊的利润为8.28亿元。

尽管今天资本市场上有近百家企业宣布巨额亏损，大有一次把累积几年的亏损全都释放掉，洗个大澡以便过冬的趋势。

华谊是怎么亏了这么多？下面的截图是官方解释，简而言之，就是电影票房未达预期，电视剧拍了没播，实景娱乐收入下降，并购的资产大幅度商誉减值，同时后文还补充说，17年收到了不少政府补贴，现在也没有了。

2018年华谊兄弟经历了怎样的一年？简单来讲，它经历了多事之春、多事之夏，多事之秋与多事之冬。

不管从哪个角度来看，华谊当前的资金压力都很大。同时，去年崔永元举报偷漏税事件闹得沸沸扬扬时，华谊董事长王中军与导演冯小刚有一阵子双双现身美国，不禁令人浮想联翩。

（风口浪尖上的王中军与冯小刚，却现身美国洛杉矶一场派对中，令人浮想联翩）

从财务数据上看，裁至2018年第三季度末，华谊兄弟欠款大约有69亿元，其中短期债务47亿，仅今年1月29日和4月11日，就将有两笔总记29亿的债务到期。

除了这里的借款之外，上周四由王中军的儿子王夫也主持的临时股东大会上，华谊决定向浙商银行、平安银行、中信银行等几家银行申请授信23亿。

有一个有意思的细节，去年10月19日，华谊兄弟公告，王中磊减持了约375万股华谊股份，按当天的价格算，价值1500多万，减持的目的是“筹集资金以保障公司控制权不发生变更”。

王中军、王中磊兄弟俩是公司老板，明明是卖股份，怎么还是“保障公司控制权”呢？

结合当时华谊的状况看，股价跌跌不休，显然已经接近平仓线，按规矩需要补充质押物或者保证金。但是，一方面似乎王中磊并没有准备充足的保证金，同时也没有更多的股份可以质押（不知道在当时那个风口浪尖上，券商是否还接受股权质押）。

2018年6月17日，华谊兄弟公布了一项“H计划”，发布了2018、19年的片单，其中2019年包括了13个项目，其中包括多个大制作项目，无论是主控还是参投，都意味着需要充足的资金。

华谊H计划显示的2019年片单包括：《手机2》《阴阳师》《749局》《循环》《A Simple Favor》《Peppermint》《Chaos Walking》《Radioactive》《闻烟》《龙岭迷窟》《八佰》以及潘安子导演作品和田羽生导演作品。

1月29日晚，华谊兄弟发布公告显示，2016年发行的一期中期票据，共22.9亿本息已经兑付完毕。不知这其中阿里的借款帮了多大忙。

与华谊缺钱的状况相比，背靠大树的阿里影业显然是另一番光景，但它对于优秀内容和制作力量的渴望，可能更甚到华谊于资金的渴望。

这里说的内容，并不是指可以参与的内容。由于旗下有淘票票这样的票务平台，阿里影业可以介入各种优质项目。以今年春节档为例，目前最火的电影中，《流浪地球》《廉政风云》《飞驰人生》《新喜剧之王》，阿里影业均有参与，同时还主控了项目《小猪佩奇过大年》。

（阿里影业主控项目《古剑奇谭之流月昭明票房仅1400万》）

不过，一旦说起主控电影项目，就有些尴尬。2018年阿里影业主控的奇幻电影《古剑奇谭之流月昭明》，最终在国庆档上映，票房仅1400万，成为国庆档的匆匆过客。

当年，万达以院线领头羊的身份切入上游影视制作、发行领域，也用了三年时间，才达到一线民营电影公司的咖位。可以说，内容制作能力是需要时间积累的。

不过对于互联网巨头而言，还有一个更简单的方法，就是“买买买”。

腾讯系旗下的阅文集团，去年以155亿元买下新丽传媒，就是一个典型案例。

尽管跟投模式收益不错，但作为内容公司，没有主控项目上的代表作，始终差了点儿意思。

所以华谊与阿里影业一拍即合。不过，以借款的方式形成的利益同盟，究竟有多牢靠，尚未可知，有时候，借款只是一个信号，背后恐怕有更多的想法。

借款背后，暗度陈仓？

我们先来复习几个行业巨头的案例，我们发现，借款是一种解决燃眉之急的方法，不过这咱利率低廉（对标银行利贷款利率）、期限较长的借款，只会借给“自己人”或者“准自己人”。

1. 阿里借款给ofo，18年3月，ofo以旗下单车为质押，从阿里借了17.7亿。当时的阿里是燃打的算盘是要收购ofo，可惜最终并未完成。

2. 17年底，融创借款给乐视网、乐视致新（乐视电视母公司）共计17.7亿元。在这笔借款背后，则是融创不断吞下乐视致新的股份，目前更名为“乐融致新”，第一大股东已经变为融创。

3. 同样是共享单车领域，17年底小蓝单车已经实质性破产后，18年1月，滴滴突然宣布接管全部小蓝单车，并一再强调滴滴没有收购小蓝单车——这不等于借钱借资源帮助小蓝恢复运营嘛。不过悄无声息地，小蓝早已与滴滴融合。

4. 在贾布斯时代，乐视曾借款亿元，帮助当时周转困难的锤子手机正常运营，当时曾有传言乐视手机准备并购锤子，不过这一交易最终并未实现。

其实，从阿里、腾讯长期以来的工作风格看，要将合作伙伴纳入自己的生态体系，最常用的办法就是收购。

7亿不是一笔小钱，华谊早已不是巅峰时期的800亿市值娱乐巨头，但随着股价一路低迷，从最高32元跌到了4.7元之后，目前华谊的市值仅124亿左右，这7亿元已经相当于华谊约5%的股份。

当前从华谊的股权结权上看，王中军、王中磊兄弟俩是第一大股东，阿里系（包括马云个人）持有华谊8.02%的股份，是华谊的第二大股东，腾讯以7.88%的持股成为华谊的第三大股东。

与那种一路受惠于BAT资源而成长起来的互联网创业公司不同，创始人对于华谊这样的公司具有很强的控制力。过去几年，阿里与腾讯入股了业内众多内容公司，但大家观察到的现状是，两大巨头很难直接影响公司决策。

如果此时想入股华谊，实在是价格很便宜，但阿里暂时没有这么做，因为很难解决公司缺钱的直接问题。

阿里有两种入股方式：一种方法是直接从二级市场买股票，或者从现有股东处收购股权，但这笔钱是付给股票持有者而不是公司；二是通过定向增发等方式入股，这需要证监会等政府部门审核，当前的政策环境下恐怕难度不小，需要很长的时间。

以融创借款为案例，白熊看到，借款是用重要资产作为抵押的，这些资产本身就是公司最值钱的部分，借款与股权交易也就一步之遥。另一方面，在合适的时机可以另行进行股权交易，债权转为股权的“债转股”行为，当前也相当普遍。

作为上市公司的华谊兄弟，除了影视部分之外，还有此前并购的网络游戏资产，自建的实影娱乐等，阿里最渴望的当然是影视内容部分。从上市公司交易的角度分析，针对某一部分最优质资产的收购，是巨头们认为性价比最高的做法。

同样以融创收购“乐视系”资产的做法来看，融创通过几次运作，目前仍然仅仅是上市公司乐视网的第二大股东，但“乐视系”旗下原有的影业资产及智能电视资产，均已被融创收入囊中。

所以，通过“借”过先解燃眉之急，但借款只是交易的第一步。

寒冬正盛，抄底者已经在路上？

“周期性”是许多行业都有的共性，一旦陷入低谷，原先估值高昂的资产则会出现令人意想不到的价格。例如2003年，利用金融危机对韩国企业的打击，知名液晶企业京东方以3.5亿美元收购韩国现代旗下的TFT-LCD资产及知识产权，这一价格是过去难以想象的，最终建起了国内自主的TFT-LCD生产线。

2015年，阿里、腾讯密集入股包括华谊、光线在内的影视企业时，这些企业大多市值在300亿人民币以上，最高市值涨至七八百亿亦很常见。今时不同往日，随着文化传媒企业连续三年的下跌，这些资产的价格早已经早已今非昔比。

简单回顾一下A股重要影视企业的市值变化：

（白熊整理了10家A股上市影视公司15年市值最高时与当前的市值对比，这一表格完成于1月29日，如果按30日今天的收盘价计算，这些公司的跌幅还得增加。）

这里面，市值缩水最少的光线传媒，市值缩水幅度都在50%以上。过去几年的A股并购狂潮中，一些上市公司通过收购影视、游戏等领域公司转型的尝试并不鲜见，但往往陷入讲故事、炒市值的指责中，如中南重工以一介重工企业宣布转型影视，改名中南文化等，但如今转型未成，市值则缩水9成以上。

如果说三年前浮在表面上的全是泡沫的话，如今则有不少干货。所以对于其它行业的巨头来说，如果有意文化产业，当前确实是抄底的良机。

这里说的巨头，不只BAT这种大家耳熟能详的互联网公司，实际上来自很多行业的。

早在1992年，万科就在深圳成立了万科文化传播公司，02年公司更名为万科影视，专注影视开发。不过，万科影视的一些项目并不尽如人意，从06年开始，万科影视逐渐剥离，13年彻底将股权卖出。

结果，万科正好错过了中国电影的黄金增长时期，后来尽管万科又与阿里等入股了华人文化，但这仅是财务投资。

当前影视行业最大的地产玩家可能还是万达，但不少巨头早已虎视眈眈。

（万达东方影都，已经被融创收购）

一是融创中国，这位17年全国销售第四的地产巨头，去年先后接盘乐视网、乐视影业，并从万达手里收购了13座万达文旅城项目，其中包括对标好莱坞的青岛东方影者项目。融创进军大文娱野心勃勃，完全不排除它以后再大手笔收购金融资产。

另一个比较低调的玩家则是恒大中国，恒大此前除了拥有少量影院之外，并没有在影视圈显露过多野心，倒是许多印偶有绯闻传出。不过，去年恒大10月，恒大宣布3亿元增资旗下控股的上市公司嘉凯城（此前是长三角的一家地产开发商，16年被恒大入股并购），同时出售嘉凯城的原有资产，并注入影院资产——这一系列的动作背后，业界都发现，嘉凯城已是恒大文化资产的上市平台，未来进一步动作

还有一个似乎被人忽略的消息是，盈峰集团去年以18亿元的价格收购华录文化股权，从而成为华录百纳的第一大股东。盈峰集团的实际控制人何剑峰，正是大家熟悉的家电巨头美的集团董事长何享健的长子。

向好莱坞看齐？“跨行业巨头+内容”时代的开端

如果时光倒退回三年前，这还是一个家家户户言必谈迪士尼，随时对标好莱坞六大Studio的行业，然而泡沫褪去一地鸡毛的时代，“活下去”反而成为时代的主题。

再过几年回头看，随着巨头进一步抄底影视行业的优质资产，影视行业的格局也将随之改变。就如同互联网行业，巨头将渗透进行业的方方面面。

看最近十年，以BAT为代表的巨头入局影视行业的历史，大体上分为三个阶段，一是入股，包括阿里腾讯几乎同步入股几大民营影业公司，不过当时入股的成本不低，且获得的话语权与创业公司比不可同日而语；二是自建影视公司，包括腾讯影业、阿里影业、爱奇艺影业等，这两个阶段其实开始的时间差不多。

直到当前，第三阶段的萌芽开始出现，巨头将进场抄底。

阿里与华谊的结盟，将是跨行业巨头+内容公司的结构，同时，阿里大文娱的视频网站+票务平台，又将成为内容公司的渠道出口。坐拥渠道，是巨头的最大优势。

这里跟大家一起复习一下，好莱坞传统“六大”都是怎么玩的：

华纳影业：母公司为时代华纳，同时时代华纳亦已经被全美最大的通讯运营商AT&T收购；

索尼影业：原为哥伦比亚影业，1989年被索尼以60亿美金收购，之后索尼影业又并购；

派拉蒙影业，母公司为美国第三大传媒公司维亚康姆。维亚康姆旗下有CBS电视台等资产；

环球影业：母公司康卡斯特为全国最大的有限网络运营商；

迪士尼：依托衍生品开发和迪士尼乐园等发展为一个独立的娱乐集团，不过集团中的有线电视网一直是收入最高的一块资产；

20世纪福克斯影业：母公司原为传媒大亨默多克旗下的新闻集团，但去年7月，福克斯已被迪士尼收购。

好莱坞“六大”（或现在应该成为“五大”）都不是以独立的电影制作发行公司（Studio）的形式存在，而基本上是作为传媒娱乐巨头的一部分。由于美国的反垄断法的限制，它们无法与下游的渠道联合，只能与其它传媒集团结合。

（迪士尼收购福克斯，好莱坞六大实际上将变成“五大”）

一方面，电影的制作和发行长期以来都存在收入及利润不稳定，“大小年”现象严重的问题，背靠资金实力雄厚的巨头支持，有利于电影公司的稳定发展。

另一方面，商业电影作为一种内容产品，单独存在无法发挥其最大价值，故而一直以来，内容都在不断尝试与文旅城（迪士尼、环球）、IP衍生开发（以迪士尼为代表的各大公司）、硬件设备（索尼）等结合。

从国内的情况看，无论是与拥有视频平台或票务网站的互联网巨头合作，还是与拥有大量文旅城等线下资产的地产商合作，作为内容公司，都有机会持续拓展内容的影响力边界。

长期的影视产业格局，或将以另一种姿态走向好莱坞化，几家与巨头高度绑定的影视公司，将构成这个行业的超级公司。

不过，考虑到行业容量，成最终成为“超级公司”者的数量，应该在个位数；而更多的内容公司，则将往独立制片公司的方向发展。不过，这些公司未来也可能以各种方式融入新巨头的体系中，就如同卢卡斯影业被迪士尼收购，梦工厂被环球收购等。

未来若真有“春天”，也是新格局下的春天，每个人在这个冬天，都将悄然完成自己的角色定位。