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2024-05-15 19:18

为了让投资人退出,企业“硬着头皮”去敲钟

本文来自微信公众号:融中财经(ID:thecapital),作者:顾白,编辑:吾人,原文标题:《赴港IPO,VC不赚钱》,头图来自:视觉中国

文章摘要
本文讨论了企业为了让投资人退出而选择前赴后继地赴港上市的现状,以及香港IPO市场的困境和投行人员的裁员情况。

• 💡 企业选择硬着头皮赴港上市,以便让投资人退出

• 🔥 中国创投行业面临困难和挑战,投资人在融资和退出方面遇到逆境

• 💰 港股IPO破发严重,投行人员裁员,市场一片萧条

吴世春说“如果我投的公司去港股IPO,要把他的腿打断。因为去港股上市等于没上,一百亿市值的港股上市公司可能就只有100万的交易量,上了个寂寞。退不出来,实际是把我们投的钱给坑了。”


港股流动性不佳是公认的事实。但是面对新国九条和沪深IPO标准的提高,国内大部分项目几乎近5年内无法上市。所以越来越多上不了A股又去不了美股的内地企业,不得不扎堆去港股IPO,让本已拥挤的通道更显嘈杂。


可是赴港上市显然也拯救不了VC/PE的投资,赚不回投资回报。比如前不久被冠以“新茶饮第二股”的茶百道上市首日即遭遇重挫,股价大跌超30%;“AIGC第一股”出门问问也是上市即破发。华南某早期机构投资人告诉我们,“今年解禁了3个项目,跟上市高点相比已经跌出一半。现在退出连回本都实现不了。IPO也没用,退不出来干着急。”


随着资本市场互联互通制度的不断完善,今年以来确实有不少企业递交港股IPO申请,或从A转H,但还有不少明星企业选择私有化、退市,从H回来要转A,且已有多家外资机构退任港股新股整体协调人一职。


于投资人而言,没有流动性就等于没有退出。前不久证监会发布5项对港合作措施,包括放宽ETF、纳入REITs、支持人民币交易柜台等。仔细来看这五项政策主要集中聚焦解决的就是港股的流动性问题。当前A股IPO收紧、港股存在的问题始终存在,困在一级市场投资人们,面对这些“滞销”或被大幅折价的企业,究竟还能怎么办呢?


一、为了让投资人退出,企业“硬着头皮”去敲钟


港股估值低、流动性差,创始人、投资人都知道的事。为什么还有那么多企业前赴后继奔向香港IPO?


因为基金要退出。


“A股IPO趋严的形势下,越来越多的企业谋求A转H。”一位FA朋友谢明宇最近接洽了很多寻求境外上市的项目,特别多的一类企业是背后美元基金的LP被要求退出中国资产,要在境外架构中退出。还有一类是国资股东要在外翻架构前退出。


国有股权管理一直是IPO审核关注的重点,涉及国资股东的投资入股、股权变动、投后管理直至股权退出的全流程。特别是自2023年下半年国有企业参股管理暂行办法发布以来,以及IPO新一轮的收紧与调整,市场上不断出现一批触发上市对赌回购的拟上市企业。


事实上我们今天看到的很多独角兽,估值整体都偏高。尤其2021年后再没进行过融资,估值依然保持在高位的。这几年业务疲软,如果从当下真实的企业价值评判,超过50%根本不值10亿美元。今天这个市场环境下,机构活跃度明显收缩,企业融资要么估值大幅缩水,要么就是无人问津。


某ToB大数据企业联合创始人傅总就对记者叹气道,“这轮(C轮)融了一年,估值始终到不了心理价位。起初和老投资人商量,大家都理解现在市场不好,想意思意思出一笔算得过IRR就行,就说融个平轮。可年初到现在拿到TS,估值是越等越低。有股东已经在催要不就提前IPO。”傅总公司从成立到现在计划上市只有5年。风光时机构堵着门口要份额。


前段时间还有投资人对我们吐槽,“现在被迫上市的项目越来越多,一部分和投资人签了对赌,不得不上。还有一部分,想趁着风口没完全消散赶快上,否则未来更难(上市)。最后一部分是投资人急于变现,企业没办法,流血也得硬着头皮上。”典型不就是刚上市的极氪——补充资金“弹药”显然是现阶段的头等大事,不惜估值缩水一般“流血上市”。


5月10日,极氪在美国纽交所挂牌上市,最高估值51.3亿美元,以21美元/股的价格募资约4.41亿美元。挂牌首日交易股价涨幅34.57%,报收28.26美元/股,总市值69.97亿美元。看似风光的背后,却是部分股东的失望与伤心。


吉利汽车CFO戴庆曾在2023年中期业绩会公布极氪A轮融资后的估值,为130亿美元。投资方包括Mobileye Global创始人、CEO Amnon Shashua及宁德时代、越秀产业基金、通商基金、信安智造基金。对比极氪A轮后估值(130亿美元)和IPO前估值(51亿美元)


换句话说,在新能源汽车行业越来越卷,竞争白热化的当下,过高估值难以为继,想在一级市场再拿融资较为困难,上市融资则几乎成了必选项。


在成熟市场中,IPO与并购都是资本市场重要的退出渠道,有的企业适合IPO,有的则通过被并购整合能更好的释放价值和潜力。但在IPO调整的情况下,今天越来越多的投资人都在认真思考,把并购整合纳入退出视野。从券商的统计数据看,2023年约900宗退出案例中,以并购退出的数量占比已经反超IPO,几乎成了PE/VC最主要的退出渠道。


但一个残酷的现实是,并购退出,投资人也并没有赚到太多钱。根据投资人李刚强的数据,过去几年,并购案例的平均回报MOC是2.5左右,且还是以早期天使投资人投进去的项目的回报,A轮的回报也就在50%。


与公开上市相比,并购退出并不适用于后期公司,B轮及以前阶段的公司才是并购的主要标的。而且兼并购并不随着资本意志而转移,一方面,如果背后投资机构过多,基金周期和LP诉求难以达成共识。另一方面,一旦项目没了,对LP而言就是实亏GP再没故事可讲。


二、香港投行人实况:不喝咖啡,改卖保险


A股IPO趋严的形势下,确实越来越多的企业谋求A转H。照理说各大投行的日子应该好些才对。但现实并非如此。“市场上仅存的几个靠谱IPO(企业),听说路演了一圈,估值预期与投资人愿意付的价格还是有不小差距,今年不知道还能不能发得出去。”某社交平台上,有博主分享香港外资投行近况。


“各大行各个组的Revenue目前都在个位数,通过零星几个大宗交易挣些快钱。今年,投行已经看到头了。”与这位朋友感受一致的某华南头部券商前保代已经离开原公司,跳槽到了一家国资系投资机构。他表示,“今年投行基本上很难,资历深的赚够了还能呆,小朋友们都想往外跑。以前开张吃三年,现在三年不开张。”


相比要上市的企业数量,香港今年一季度共12家新股上市,募资47.3亿元,按年大跌逾3成。时间线再拉长一点看,港股近四年一季度募资额都是在断崖式下降:2021年超1300亿,2022年Q1不到150亿,2023年Q1只有65亿。


虽然香港仍是位列全球10大新股集资市场,但发行宗数及集资金额均为近10年新低,中外资投行排名靠前的机构,今年保荐业务数量也在纷纷下降。如今一个季度过去,头部中金也只保荐14.8亿,可谓惨不忍睹。


另有数据显示,中国公司在美国和香港的股票销售额在第一季度暴跌至17亿美元的20年低点,约占去年同期的30%,仅为2021年峰值水平的4.3%。


随着A股IPO逆周期调节,港股IPO破发严重,投行裁员成为香港金融圈的重灾区,高盛、花旗、汇丰、瑞银、摩根大通等顶级投行都被爆裁员。像大摩中国地区的企业融资队伍此前裁撤了至少6位董事总经理。知情人士透露:“现在每家机构基本都在裁员,IPO还不是重灾区,债券融资部门才是,因为做了很多地产债和中资美元债。”


银行及金融服务业历来是香港的产业支柱,从业人口占总就业人口的7%,却贡献了香港20%以上的GDP。一般而言,投行精英跳槽会选择去到企业、PE、VC或同行业间流动。但大幅裁员潮下,传统出路的人员吸纳能力有限,不少投行精英不得不被迫转型,所以才有了卖保险、送外卖的段子。一个月前,汇丰亚洲投行部门裁掉大约十几名银行家。汇控环球银行及资本市场行政总裁Greg Guyett就表示,香港新股市场至少要到下半年才可能复苏。


另一个关于港股的现象也值得关注——私有化。过去一段时间,港交所多家上市公司出现私有化传闻或落地进展,包括凯雷和KKR对新秀丽表现收购兴趣、朗廷酒店接获母企鹰君集团私有化建议;国药集团拟将中国中药私有化,维达国际接纳私有化要约或8月份退市。


一位知情投资人对记者透露,“就连部分国有企业也正考虑将在港上市的实体私有化。而港股私有化升温,或也与市场估值低、流动性受限、融资难等因素有关。国企坐拥现金流,估值较低,目前是寻求私有化交易的良机,未来一段时间可能还会继续见到更多这类交易。”


一边是拟上市企业不断扎堆递表上市后又破发,一边是已上市企业纷纷要私有化、退市,2024年的香港IPO市场可谓水生火热。


三、投资人逆境中要寻得一束光


今天,中国创投行业正面临前所未有的困难和挑战。


从投资端看,市场上46%的投资人认为今年项目估值会比去年卡得更死、给得更低。不少投资经理也向融中表示,内部已经下了“死命令”,必须审时度势,不得轻易出手。


“今年以来,投资人三方尽调要比前几年细很多,为的就是达到内部风控和LP的风控要求。”北京某PE品牌负责人周剑对记者讲起,最近一家被投企业在新一轮融资时就被机构放了鸽子。为此他紧急帮忙联系了十来家熟悉的投资机构对接,找新资本。“没办法,自己投的项目,跪着也得继续支持。一堆融资难的项目,创始人和投资人都愁得整宿睡不着。”


融资的过程处处充满博弈。现在大多数机构为了以更低的价格拿到合适的份额,把战线扩张到早期,以期待投到好项目。以前是创业者堵门,现在是投资人堵门。但随之而来的问题是,初创项目的技术和产品成熟度不高,且缺少财务数据,风险太高。由此,反过来,不少机构对早期项目要求越来越高。


国内投资机构中平均每家VC在一年中要初选约200家企业,但最终仅对4家进行投资。天使轮和A轮融资阶段的只有30%左右。虽然近年来政策支持中小企业融资,但中小企业融资难、融资贵始终问题突出。达泰资本管理合伙人叶卫刚就对记者说过,达泰每年看过的项目超过600个,但出手的只有大概12~15个,投中的概率不超过5%。“项目讨论会上我们Say NO的概率要超过95%。


近两年在成功融到种子轮融资时,创业公司产生收入的比例在惊人地上升。完成A轮融资的公司中超过80%都是已经产生了收入,相比过去有了明显提升。也就是说,公司取得实质性的业务进展。要知道,想当初AI四小龙以及科创板的那些企业,在上市时都还处于亏损状态。


某头部人民币机构投资人赵琛对我们吐槽,“今天的A轮融资体量,其实跟2010年的B轮融资体量差不多。真不知道是项目质量真的好了,还是‘钱不值钱’了。”简单一句话,现在的情况,无论A轮融B轮,D轮融E轮,都贵,并没有因为要向早期偏移就便宜。


从退出端来看,IPO上市也不意味着赚到钱,毕竟破发已经成为普遍现象。VC退出比想象中要慢很多,尤其追求IPO数量的VC。过去互联网最火爆的时候,出现了一批机会投资人,他们在机会早期介入项目,并帮助项目大肆宣传,等到项目融资最高潮时功成身退,找到接盘人就退出。这种做法曾被市场嘲笑为机会主义者,如今,时过境迁。


行业火爆时,为了争夺项目,一天给出TS的事不少,省去尽调环节的也有,打破头也要抢到案源。但不赚钱的今天,退出管理、风险管理,又重新回到台面上。


今天,最具潜力的投资市场一定是在中国,中国最具投资价值的一定是高科技。曾经,对于一些机构而言,市场情绪过于乐观,投资的一些项目业绩起不来,后续融资艰难,估值很难撑住。而当中概股在海外表现不佳,美元基金退出收益也将损失惨重。这无疑会导致美元LP变得更加谨慎,对美元基金或者双币基金必然不是好事。


本·霍洛维茨在《创业维艰》写道,“在担任CEO的8年多时间里,只有3天是顺境剩下的几乎全是举步维艰。”如何从融资困难、事业不顺等逆境中寻到一束光,这是所有创业者和投资人都需要走的路。


本文来自微信公众号:融中财经(ID:thecapital),作者:顾白

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