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2024-06-12 14:10

硅谷,找到了一种新的“割韭菜”方式

本文来自微信公众号:小饭桌(ID:xfzmedia),作者:黄泽正,编辑:张丽娟,题图来自:视觉中国

文章摘要
本文介绍了硅谷投资人通过特殊目的公司(SPV)多方汇集资金,倒卖大模型初创公司股权的新方式。

• 💸 硅谷投资人通过SPV模式割韭菜,将高溢价的大模型公司股权售卖给小型投资者

• 🤔 知名基金在出售大模型创企股权被认为是在割小型投资者的韭菜,但投资者仍热情不减

• 🌱 小型投资者愿意支付高昂价格获得大模型创企股权,形成激烈竞争,但风险性较高

当国内还在发愁“身价不菲”的大模型该如何变现时,硅谷投资人已经在用大模型公司的股权“割韭菜”了。


据报道,硅谷投资人正使用特殊目的公司(SPV)多方汇集资金,分享最热门大模型初创公司的股份,包括OpenAI、Anthropic、Perplexity和马斯克的X.ai。


这些SPV通常由知名投资机构组建,他们将花了大价钱抢得的大模型创企股份,部分出售给外部投资者,并由此收取大量费用(比他们买入的股价还高),同时还保留一些利润份额,即所谓的carry(分成)


即便大模型创企的股权早已溢价,即便大型投资机构加价出售,小型投资者们依然趋之若鹜。以家办和高净值个人为代表的小型投资者们,都愿意支付高昂的价格来获得明星AI创企股权,甚至为此展开了激烈竞争。


异乎寻常的市场热情,连一众硅谷基金都无法理解。


硅谷顶级基金Thiel Capital的董事总经理杰克·塞尔比(Jack Selby)就表示:“让我感到困惑的是,过去几年人们基本是盲目投资SPV,这项完全不透明的投资工具让大多数投资者损失惨重,而现在有钱的投资者又在干同样的傻事,只是目标换成了人工智能。


也就是说,连硅谷投资人都认为,知名基金在当前出售大模型创企股权,更像是在割小型投资者的韭菜,可为何硅谷投资者依旧热情不减?甚至有国内投资人告诉我们:“市场就讲究个你情我愿,多少人想当韭菜,还当不上呢……”


一、啥叫SPV?


要理清这一波硅谷“割韭菜”的新方式,首先要理解啥叫SPV。


SPV全称special purpose vehicle(特殊目的公司),通常指为特定、专项目的而设立的法律实体,相比普通公司,SPV除设立的特定目的外,没有独立的经营、业务等职能。


用大白话讲,所谓的SPV说白了就是“空壳公司”,只为了特殊目的成立。而这一波基金们成立SPV的特殊目的自然是——筹钱


在过去一年间,大模型创企的股权溢价实在太高,即便是知名机构同样难以负担。


2023年2月,OpenAI拿到了103亿美金的巨额融资,投资方包括老虎全球管理、红杉资本、加州Andreessen Horowitz、纽约Thrive和K2Global;今年3月,OpenAI的竞争对手Anthropic官宣完成了40亿美金融资;今年5月,马斯克旗下的xAI官宣完成了60亿美金的B轮融资。


这些融资金额在一级市场有多离谱?简单算一笔账,100亿人民币约合13.79亿美元,大约是上述融资最少的Anthropic融资金额的三分之一。


而100亿人民币在国内一级市场是什么概念?IT桔子专门做过一个统计——《历史上单次融资超百亿的中国公司》,统计时长从2002年开始,截至2024年1月,几乎覆盖了国内一级市场投融资的全部历史。


在这22年的融资历史中,一级市场单次融资达到百亿元的公司只有72家,其中还有20家是被收购,真正以少数股权融资的只有52家。而这52家幸运儿普遍是阿里、美团、滴滴、小米、顺丰这些大家耳熟能详的顶流企业。因此,IT桔子在报告末尾写道:“一次融资100亿,几乎是普通公司难以企及的‘天花板’。”


而现在,100亿人民币在大模型领域已经不够看了。按照OpenAI、Anthropic和xAI的融资节奏,一轮融资就得300亿元起步。换句话来说,即便机构再能拿出投资互联网时期的魄力和投入,要在大模型领域投出下一个阿里、滴滴、美团,每一轮也都得付出超过原先几倍的投资成本。


“更何况,相比投资泡沫时代,我们现在已经没有魄力,更没有子弹(资金)。”一位美元投资人Eric告诉小饭桌。


在现金压力下,硅谷知名机构不得不把过去一年斥巨资购得的明星公司股份,以SPV的形式兜售回血。所以简单来说,所谓的SPV模式,其本质就是VC们成立一个专门的组织倒卖大模型创企的股权,以此回笼资金的一种方式。


二、大机构的一场阳谋


从形式上,SPV似乎是大机构释放出的利好消息,给了小型投资者“捡漏”明星大模型公司股权的机会。但如果深究其本质,所谓的SPV模式其实更像大机构的一场阳谋。


首先从最乐观的结果看——假设大模型企业都能不负投资人期望,成长为下一个时代的微软、谷歌和Meta,购买SPV股权的小型投资者也赚不了多少钱,因为小型投资者能买到的股份实在有限,甚至可以说少得可怜。


一方面,大机构并不会将经过激烈竞争抢得的股份悉数放出,通过SPV售卖的股份只占很小一部分。比如Thrive Capital在今年早些时候领投了数亿美元的OpenAI股份,它还创建了一个不到1000万美元的SPV,方便为其LP提供额外的OpenAI投资机会。


另一方面,大机构还会加价售卖,导致原本就已经溢价的大模型公司股权,变得更加溢价严重。


比如根据《商业内幕》报道,马斯克的xAI在最新的60亿美元融资轮中,通过SPV筹集了部分资金,其中有5%的前期费用,以及管理费和利润分成费。


风险投资公司Saints Capital也披露:“在多数情况下,SPV发起人可以收取高达总投资金额的2%的费用,并保留20%的利润。”


简单算一笔账,假设某头部VC花10亿美金参与了xAI的融资,并决定通过SPV卖掉其中2亿美金的股权,那小型投资者就至少需要花“2亿+1000万”美金,才能买下头部VC们2亿买来的股权。


对于头部VC来说,光是卖出SPV股权这一个动作,就能让机构收获超过1000万美金的回报,而不必等xAI一步步做到收支平衡,甚至IPO上市。相当于把退出链条从遥遥无期缩短到了立即执行。


如果xAI真有IPO的一天,持有xAI股份大头的头部机构才是最大的受益方。而由于大机构加价出售,小型投资者花同样多的钱,只能买到更少量的股权,所以无论怎么算投资回报比,小型投资者最多小赚,很难赚到大钱。


而除了赚钱这种皆大欢喜的结果,如果把SPV模式的风险性考虑在内,大机构割小型投资者韭菜的意味就显得更深重了。


SPV模式有一项重要的规定:“SPV投资者不会直接获得关于被投公司的信息,被投公司也无需直接对SPV投资者负责。”


原因很简单,自始至终SPV投资者都没有跟被投公司签订合同。情况类似于,A机构斥重金抢购到了OpenAI股权,之后以更高的价格售卖了部分股权给B机构。OpenAI很多时候都不认识B机构,也只会对A机构负责。


这就意味着,诸如公司财务状况、公司经营状况、投资款去向等核心信息,大机构投资人能通过股东大会得知,而SPV投资者几乎完全不知情。


用硅谷投资人Sawyer的话来说:“这甚至不是风险共担,而完全是风险转移,因为大机构们只会透露他们想透露的部分,以此诱导小型投资者购买溢价严重的SPV股权。”


三、想当韭菜,还当不上


虽然知名机构成立的SPV总让人感觉带有强烈的割韭菜意味,可即便如此,仍有一大批小型投资者甘当韭菜,甚至前赴后继,因为这几乎是小型机构和个人得到大模型创企股权的唯一路径。


根据AngelList的数据,2024年在该平台上列出的名称包含AI的初创公司中,使用SPV的比例已从2023年的7%和2022年的4%跃升至约12%。


甚至,由于客户消费热情过分高涨,有些基金已经推出了双层SPV模式。


简单来说,双层SPV类似于,由于OpenAI的股权过于火爆,只有中型机构才能从大型机构买到SPV股权,而小型机构则只能从中型机构处买到第三手的SPV股权。


在硅谷,双层SPV模式已经开始崭露头角。


一位硅谷投资者Peter告诉小饭桌,今年4月一位投资经理向他推荐了一款SPV,该SPV正在购买另一家SPV的股份,后者拥有少量Anthropic的股份。如果Peter选择购买这支SPV,他就将间接拥有Anthropic股权,可代价是需要“收取20%的附带权益和长达10年的年度管理费”。


Peter称自己很快拒绝了这项提议,甚至差点爆粗口。但他很快意识到:“这项提议并不是针对他个人,而是硅谷的普遍现状——即便是知名机构也在为了争夺AI公司股份选择SPV,同时接受SPV模式带来的溢价。


比如全球第二大加密货币交易所FTX破产后,其持有的Anthropic股份成为了香饽饽。有数家投资公司组建SPV抢购了FTX持有的Anthropic股份,其中就包括Menlo Ventures。


Menlo Ventures成立于1976年,是硅谷最早的风险投资公司之一,著名投资案例包括Uber和美国大型生物制药公司吉利德科学(Gilead Sciences)


为了抢购到Menlo Ventures手头的二手Anthropic股份,eBay创始人旗下的Omidyar Network基金至少尝试了两次,但都以失败告终。最终Omidyar Network只得求助于福特基金会和其他慈善投资者,同意以双层SPV的形式投资,最后拿到的投资额度也只有750万美金。


用Peter的话来说:“连eBay创始人的基金都要接受双层SPV架构,上赶着送钱,我们这种个人投资者,自然是想当韭菜都当不上。”


甚至连大模型企业自身,都觉得SPV模式太过离谱,以至于显得有些“魔幻”。


比如AI驱动搜索公司Perplexity AI就很反感SPV模式。Perplexity的CEO埃拉文德·斯里尼瓦斯(Aravind Srinivas)认为,SPV模式极其不安全,因为“SPV可能会带来不受欢迎的投资者,随便什么人都可以声称他们是Perplexity的投资者,即使他们只持有间接股份,公司也不必对他们负责。”


埃拉文德声称:“我只想让我自己的法律团队严格控制一切,确保一切融资合法合规。”


OpenAI发言人也表示:“公司希望限制投资者将他们的股份间接转让给其他投资者。如果他们未经OpenAI的批准这样做,公司可以取消他们的股权并保留资金。”


大模型企业们如此激动的原因也很好理解,首先机构通过倒卖股权获得的溢价收入,并不会分给企业。其次,如果企业经营不善,即便名义上无需对SPV投资者负责,但花了高价购买股权的投资者们显然不会善罢甘休。


“相当于分钱的时候不给人家,分锅的时候人家来背,卖的还是人家公司的股份,大模型企业不跳脚才稀奇了……”Peter告诉小饭桌。


本文来自微信公众号:小饭桌(ID:xfzmedia),作者:黄泽正,编辑:张丽娟

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