美国科技股的上涨“远非”互联网泡沫？

宾夕法尼亚大学沃顿商学院金融学名誉教授杰里米·西格尔（Jeremy Siegel）的著作《股市长线法宝》（Stocks for the Long Run）在1994年1月首次出版时，许多投资者现在青睐的、愿意长期持有的公司还没有诞生。

亚马逊（AMZN）成立于1994年7月，几年后，谷歌【现在的Alphabet （GOOGL）】成立，特斯拉（TSLA）和Facebook【现在的Meta Platforms （META）】分别在2003年和2004年成立，如今股市的头号宠儿英伟达（NVDA）成立于1993年。

1994年的道琼斯工业平均指数中充斥着伯利恒钢铁（Bethlehem Steel）、伊士曼柯达（Eastman Kodak）、固特异（Goodyear）、西尔斯罗巴克（Sears Roebuck）和伍尔沃斯（Woolworth）这样的公司，在接下来的三十年里——甚至从中期来看——没有一只股票称得上是好股票。

《股市长线法宝》这本书的副标题是《金融市场回报和长期投资策略终极指南》（The Definitive Guide to Financial Market Returns and Long-Term Investment Strategies），该书就分散投资提出了令人信服的理由，此外，西格尔建议投资者不要去尝试挑选单个股市赢家和输家。

西格尔还建议投资者保持投资，抵制想要去择时的冲动。如果你在《股市长线法宝》出版时持有一只标普500指数基金并且后来一直持有，那么这笔投资已经出现了指数级的增长，标普500指数从略低于470点涨到了目前的5550点左右，涨幅接近1100%。与此同时，英伟达已经成为全球市值第三大公司，价值超过3万亿美元。

西格尔提倡被动投资，这种投资方法可以确保投资者持续持有美国最具活力的行业中主导地位最强的公司。西格尔也是投资公司WisdomTree的高级经济学家，他说自己仍然是“指数化投资的坚定信徒”，他还说，“无论你怎么做，都很难打败指数投资组合”，尤其是考虑到主动管理型基金收费这一点。

《巴伦周刊》于7月1日对西格尔进行了专访，和他讨论了《股市长线法宝》这本书（现在已经更新到了第六版）的遗产、他如今对股票的看法、以及从更长远的角度来看股市将走向何方等问题。以下是经过编辑的访谈内容。

《巴伦周刊》：《股市长线法宝》这本书中最重要、至今仍然适用的观点有哪些？

杰里米·西格尔：这本书对1802年到现在的数据进行了统计分析，在这段时间里，股票经通胀调整后的长期实际年均回报率是6.8%，第一版中的长期实际年均回报率是6.7%。

在过去的30年里，我们经历了金融危机、新冠疫情和其他起起落落，股票的实际年均回报率仍然在6.5%到7%，这就是长期实际回报持续存在的力量。虽然股票在短期内是最不稳定的资产类别，但从长期来看它们是最稳定的资产类别，在美国，没有任何一种资产类别在长期内有类似的表现，债券、黄金和房地产无法与多样化的公开交易股票的实际回报相提并论。

《巴伦周刊》：如今领先的科技股的估值比1999年和2000年初互联网泡沫时期更合理，尽管部分科技股的估值很高，您是否担心出现另一个科技泡沫的可能性？

杰里米·西格尔：市场上一直都有动量交易者，动量投资有时是一种相当成功的策略，这些交易者乘浪前行，他们相信自己能在巨浪砸下来之前跳开，当然，这种情况并不经常发生，不过，目前我们离互联网泡沫还很远，1999年和2000年的情况要严重得多，那是我见过的最大的“动量巨浪”。

由于和人工智能相关的科技股的势头非常强劲，因此目前很难跑赢指数，从某种程度上来说，它们已经抽走了房间里所有的氧气，这些科技股的盈利不错，它们的估值远没有我们在20年到25年前看到的那么离谱。

《巴伦周刊》：在《股市长线法宝》一书中，您称股市具有“惊人的持久性”，现在的股市比30年前更持久还是没那么持久了？

杰里米·西格尔：股市的持久性没变，但我预测未来回报率会略低一些，我现在的预测是未来10年的年实际回报率接近5%至5.5%，这是因为股市市盈率可能应该在20倍左右，这和目前的水平非常接近。

随着市盈率上升，未来回报不得不变得低一些，但有时当我这么说的时候，人们会问我，“西格尔博士，我买长期美国国债可以获得近5%的收益率，为什么要买股票？”我的答案是，你这是在拿苹果和橘子做比较，股票的回报率是剔除通胀后的回报率，美国国债的收益率不对通胀进行调整，通胀保值债券（TIPS）的收益率只有2%，所以，对于拥有一个长期投资组合的人来说，年复一年3%以上的差距会给你的财富带来很大的影响。

《巴伦周刊》：您曾说债券不是对冲通胀的好工具，但是对冲地缘政治风险的好工具，在投资者对通胀的担忧减弱、对地缘政治的担忧加剧之际，现在买入债券的理由是不是更有说服力了？

杰里米·西格尔：债券在地缘政治风险、经济衰退风险和金融危机风险上升时期的表现不错，在大流行时期的表现也不错，如果你愿意加上这一条的话，不过，债券特别不适合一种类型的风险，那就是通货膨胀。

别忘了，从20世纪90年代直到新冠疫情暴发之前，美国有30年时间几乎没有通货膨胀，这是以前投资者买收益率在1%到1.5%之间的债券的原因，那时通胀不是一个风险，因为投资者认为通胀是可以控制的，但事实证明并不是这样，现在，如果你持有债券，你就不得不面对通胀风险，这也是收益率上升的原因之一，人们需要因为通胀风险而获得补偿。你可以说地缘政治风险很高，但通胀风险更高。

《巴伦周刊》：您认为美联储今年会降息吗？

杰里米·西格尔：我预计今年会降息，美国经济正在走软，它没有崩溃，也没有衰退，但通胀正在减弱，大宗商品价格已从高点回落，利率将下降，美联储可能在9月份降息一次，在12月份再降息一次，有可能降息更多次，长期联邦基金利率可能会降至3%~3.5%。

人们都在谈论美联储可能每次会降息25个基点，但美联储可以降息50个基点，如果经济放缓，美联储会希望利率尽快降到3%~3.5%。

《巴伦周刊》：您预计今年剩余时间里股市会有什么样的表现？

杰里米·西格尔：在科技股和英伟达的支撑下，今年上半年股市的走势让所有人感到意外，目前股市分为两部分，虽然不像1998年和1999年分得那么明显，但目前科技股的市盈率为30倍或更高，而其他所有股票的市盈率为17倍或18倍，小盘股的市盈率为14倍或15倍，今年它们没涨多少。科技股的上涨动能仍在，可能会继续推动股市上涨，我认为在美联储开始降息之前我们不会看到投资者从科技股转向其他股票。

降息对小盘股的影响远大于大盘股，降息可以提高小盘股的利润率和盈利能力。我认为在降息之前价值投资还无法从低迷中复苏。

《巴伦周刊》：您怎么看比特币？投资者的配置比例为多少比较合适？

杰里米·西格尔：我没买比特币，但我不像巴菲特那样反感比特币，加密货币更令人失望一点是它和纳斯达克的相关性如此之高，这不算分散投资，通常情况下，一种资产类别应该拥有不同于其他资产类别的特征，不会和其他资产同步波动。

另一方面，看看美国沉睡的银行业和疯狂的支付系统，银行的营业时间是早上9点到下午3点，一周5天，美国应该有全天候的即时结算，比特币正在尝试将我们从银行体系僵化、缺乏竞争力的情况中解放出来，美联储应该允许银行进行即时清算，同时制定防范欺诈的政策。

《巴伦周刊》：所有人都在关注今年的美国总统大选，大选结果对投资者来说重要吗？如果重要的话，为什么？

杰里米·西格尔：出于税收和监管方面的原因，股市更愿意看到特朗普赢得大选。虽然投资者对关税或特朗普的一些不可预测性感到不满，但特朗普之前当了四年总统，投资者现在比2016年那会儿更了解他。

国会会发生什么是更重要的问题，因为国会将决定特朗普的减税措施会发生什么。就算特朗普赢得大选，如果民主党拿下众议院控制权或保住参议院控制权，那么2026年的税收格局可能和现在大不相同。参众两院控制权的归属很重要。

从长期角度来看，只要美国政府不把经济社会化，那么股市在民主党和共和党的领导下都会上涨。

《巴伦周刊》：您怎么看赤字问题和联邦支出进一步增加的可能性？

杰里米·西格尔：增加赤字是一个长期问题，但我在赤字这个问题上不属于鹰派，我不觉得慌张，我认为在很长一段时间内不会有危机酝酿，在2030年代中后期之前不会。

如果债券市场利率开始上升，这将表明美国债务过多，华盛顿必须采取措施，比如削减支出和提高税收，政府将不得不在未来的某个时点处理这个问题，但不是在不久的将来。

《巴伦周刊》：您对刚开始投资的人有哪些建议？

杰里米·西格尔：我想给的建议和30年前没有太多不一样的地方，把钱放在一个多元化投资组合中，放在401（k）或个人退休账户中，然后看着它增长。在一些年份里你的钱会变少，但终会越变越多。

我倾向于选择价值股，因为价值股现在很便宜，短期内价值股可能表现不太好，但短线交易者追逐的是盈利，如果你是一个长期投资者，你会追逐估值。交易股票和长期投资是完全不一样的两件事，你可以从交易中获得乐趣，但长期投资不一样。

《巴伦周刊》：您对《股市长线法宝》一书迎来出版30周年有什么想说的吗？它是如何经受住时间的考验的？

杰里米·西格尔：我想感谢所有喜欢这本书的人，我动笔写的时候没想到它会这么受欢迎，也没想到我的观点会得到认可。

一些读者告诉我，他们采纳了书中的建议，决定做长期投资者，而且做得很好。在经历了熊市、衰退和危机之后，人们告诉我，过去在遇到危机时就退出是一种错误的做法，这本书给了他们继续投资的信心，他们理智上知道应该继续投资，但往往会因为情绪而做不到。

《巴伦周刊》：谢谢，西格尔博士。

（本文内容仅供参考，不构成任何形式的投资和金融建议；市场有风险，投资须谨慎。）

本文来自微信公众号：巴伦中文，作者：保罗·R·拉莫尼卡，编辑：郭力群，英文版见2024年7月25日报道“Nvidia Led Tech Stocks to Record Highs. They’re ‘Nowhere Near’ the Dot-Com Bubble， Says This Economist.”