大宗商品已进入新“超级周期”？

几十年来，杰夫·柯里（Jeff Currie）一直致力于绘制一张大宗商品价格走势图，他走遍全球，寻找石油、煤炭、铜和黄金价格下一步走向的线索。柯里曾在高盛工作了27年，后来升任该机构全球大宗商品研究负责人，他对21世纪初中国的崛起和2010年代美国页岩油繁荣的精准预测，多年来一直影响着大宗商品投资相关的对话。

今年，柯里被私募股权巨头凯雷（Carlyle）任命为能源研究首席战略官，为凯雷的基础设施和能源团队分析大宗商品市场和投资思路。

柯里近日在接受《巴伦周刊》采访时谈到了大宗商品市场的最新动向、以及他比以往任何时候都更加确信大宗商品已进入一个新的“超级周期”、进而将推高黄金、石油和铜的价格的原因。以下是经过编辑的访谈内容。

《巴伦周刊》：最近股市和大宗商品市场的波动非常剧烈，让人感觉某些根本性的东西发生了变化，你怎么看目前的形势？

杰夫·柯里：自2019年以来，美国利率周期第一次出现了一个拐点是最重要的动向。

《巴伦周刊》：美联储有可能在9月份降息，哪类大宗商品资产受益最大？

杰夫·柯里：对利率最敏感的资产，包括绿色能源和铜。

《巴伦周刊》：绿色能源？过去两年这类股票的表现一直不太好，现在到了重新评估它们的时候？

杰夫·柯里：是的，清洁能源是全球经济中对利率最敏感的行业之一。清洁能源在利率为0%的时候见顶，由于利率上升，钟摆又回到了传统能源，如果你认为美联储将开始降息，钟摆将再次转向清洁能源，目前该行业非常有吸引力。

《巴伦周刊》：投资者应该考虑哪些机会？

杰夫·柯里：与以往的投资周期相比，这轮投资周期的不同之处在于，投资重点需要放在一个更大的生态系统上，包括电池和联合循环气涡轮机等，这样才能建立起一个可靠的能源系统，我称之为“可靠性带来的溢价”，这个系统中需要存储，比如电池，因此这个系统变得像化石燃料那样更具功能性。

《巴伦周刊》：铜呢？铜和绿色能源有着密切的关系，电池和电动汽车生产要用到大量的铜。

杰夫·柯里：如今世界上所有关键投资主题都和铜有关，它体现了绿色支出、数据中心和去全球化带来的需求。

《巴伦周刊》：几年来你一直对大宗商品持看涨立场，甚至谈到过将给铜等金属——也包括石油——带来的提振的“超级周期”这个理念，在目前的背景下，你所说的“超级周期”指什么？

杰夫·柯里：它指的是一个资本支出周期，我们称之为“旧经济的复仇”。

《巴伦周刊》：你是指金属和能源？在被归类为“旧经济”的大宗商品上的支出开始增加？

杰夫·柯里：是的，这种情况以前也发生过，比如20世纪60年代。第二次世界大战结束后，全球出现了一股资本支出热潮，造出来很多东西，20世纪50年代末和60年代初出现了产能过剩的问题，通货膨胀降至非常低的水平，利率被下调，股市大幅上涨，60年代最热门的投资主题是“漂亮50”（Nifty 50），其中包括可口可乐（Coca-Cola）和吉列（Gillette）等消费品品牌。

然后发生了什么？“旧经济的复仇”来了，在此之前，美国不再投资于非金融实物资产，那个时期埃克森美孚（Exxon）股票的表现非常糟糕。林登·约翰逊（Lyndon Johnson）总统的施政方案——“伟大社会”（Great Society）引发了需求冲击（demand shock），旧经济公司和它们的股票再次展现出了活力。如今的情况和那时有类似的地方，那时利用当时形势的是石油输出国组织（简称欧佩克），如今利用当前形势的是俄罗斯。

“旧经济的复仇”在20世纪90年代也发生过，当时通货膨胀一直保持在较低水平，利率也很低，股市追逐的是“长久期股票”，那是互联网时代。然后，旧经济股票又恢复了生机，当时的需求冲击是中国的崛起。

离我们最近的这段时期出现了同样的动态，页岩油的繁荣给油价带来了下行压力，我们经历了低而稳定的通货膨胀和低利率，投资者转向人工智能股票等长久期资产，这些都阻碍了资本进入实物投资市场。

《巴伦周刊》：目前的需求冲击是什么？

杰夫·柯里：是所有由政府推动的支出，比如美国的《通胀削减法案》和欧洲的REPowerEU能源计划，竞赛又要开始了，仅今年一年就将有7500亿美元用于补贴绿色能源资本支出。 

《巴伦周刊》：大宗商品价格总体保持了上涨态势，但没有出现直线上涨的情况，最近这个超级周期有什么不一样的地方？

杰夫·柯里：“美元循环”（dollar recycling）没有发生是这个周期和20世纪70年代或21世纪初截然不同的一点。“美元循环”指的是大宗商品价格上涨，某个国家——比如沙特阿拉伯——赚了钱，这个国家买入美国国债，美国国债收益率随之下降，进而导致美元走弱，美国以外国家的经济增长因为美元走弱而得到巩固。

这一次没有发生这种情况，中国没有在买美国国债，因此，我们没有看到更低的收益率，也没有看到美元走弱。

《巴伦周刊》：为什么会出现这种情况？

杰夫·柯里：俄罗斯央行的资产被没收后，新兴市场国家的央行买入黄金并抛售了美国国债。（2022年俄乌冲突爆发后，美国和其他一些国家冻结了俄罗斯央行存放在世界各地银行的3000亿美元资产。）为什么？因为这些央行希望买一些美国碰不到的东西，我认为这些新兴市场国家还在继续买黄金。

《巴伦周刊》：这是过去两年黄金的表现这么好的原因吗？

杰夫·柯里：黄金的故事坚如磐石，降息就在眼前，为实现储备资产多元化的新兴市场国家央行正在继续买入黄金，此外，中国的黄金需求仍然很强劲，投资黄金是投资房地产市场的一个替代选择。

《巴伦周刊》：金价有时候也会受到一些已经过时了的因素的驱动而上涨，但其他大宗商品通常需要广泛的经济因素的驱动，如今驱动需求的因素有哪些？

杰夫·柯里：我看到了三个驱动因素，我用RED这个缩写来代表它们，R代表再分配（redistribution）政策，E代表环境（environmental）政策，D代表去全球化（deglobalization），这三个因素的驱动力已经变得更强了。

《巴伦周刊》：再分配是什么意思？

杰夫·柯里：可以回想一下2021年和2022年获得政府福利的那些人，即低收入人群，当他们获得额外1美元时，这1美元直接用于消费，他们对大宗商品的消费比例更高。

然后是E这个因素，即用于应对气候变化的刺激性支出，这个数字是巨大的——仅2020年至2029年超过16万亿美元，相当于中国在21世纪头十年的全部支出。

RED这三个驱动因素是相互关联的，我们可以把去全球化和再分配政策联系起来，想想关税这个问题，为什么要加征关税？为了保护自己的制造，很多国家都在建设自己的制造业，这会带来更多的大宗商品需求，更多的资本支出，更多的实物。所以，这三个因素是紧密相连的。

《巴伦周刊》：作为你提出的超级周期理论的一部分，你一直看涨石油，但最近油价一直保持在每桶80美元左右，甚至更低，这是为什么？

杰夫·柯里：目前石油现货市场供应紧张，但投资者不愿意买，我做这一行30年了，从未见过投资者像三四周前那样净做空，他们对石油的兴趣处于非常低的水平。我并不是说需求正在迅猛增长，但仍在以每天110万桶的速度增长，符合过去10年全球石油需求增长的趋势水平，因此需求仍然是健康的，此外，供给面出现了轮动。我们预计，第三季度石油库存将减少200多万桶/日，在夏末到来之际，石油现货市场供应相对吃紧。

《巴伦周刊》：油价会涨到每桶100美元吗？

杰夫·柯里：油价有可能会涨到九十几美元，问题是，如果油价涨到100美元附近，欧佩克会怎么做？

《巴伦周刊》：今年春季铜的表现非常强劲，5月份铜价一度涨至每吨1万美元以上，但后来有所回落，接下来会怎么走？

杰夫·柯里：吸引铜的新增供应的激励价格约为每吨1.2万美元，我们认为，经通胀调整后的实际铜价将达到每吨1.5万美元的新高，未来几年还有可能涨得更高。

《巴伦周刊》：谢谢。

（本文内容仅供参考，不构成任何形式的投资和金融建议；市场有风险，投资须谨慎。）

本文来自微信公众号：巴伦中文，作者：阿维·萨尔茨曼，编辑：郭力群，英文版见2024年8月15日报道“Gold， Oil， and Copper Prices Are Set to Rise， This Energy Analyst Says. What’s Driving Demand Now.”