京东上市成功，布局移动和金融

五度更新招股书后，5月22日，小巨头京东终于在纳斯达克挂牌交易。发行价为19美元，高于此前16－18美元的价格区间。上市第一天不温不火地涨了10个点，报收20.9美元，京东市值达到285.7亿。

此前京东全球路演时获15倍超额认购率，一扭预路演时的冷场待遇。预路演在2月，在时间点上早于腾讯与京东的战略结盟之前。坊间普遍认为这一盟约抬高了京东的估值，京东招股书提及腾讯次数的变化也说明了这一盟约对京东的重要性。第一份招股书提交于1月，仅在对涉足网络零售业务的企业时提及腾讯一次，3月以后更新的招股书提及腾讯的次数分别为182、196、207、207。

最新招股书还显示，此次IPO预计发行93,685,620股ADS（由京东售出69,007,360股，占比73.7%，其余由老股东献售），同时承销商还有最高14,052,840股的超额配售权，即最高发行量为107,738,460股ADS。按发行价19美元计，最高筹集20.47亿美元，是目前为止中国企业在美国的最高IPO融资规模。 

对京东而言，成功抢在阿里巴巴之前上市，不仅意味着“电商第一股”之冠，也多多少少降低了被巨无霸分流高额融资的风险。据说京东在路演时就反复强调京东与阿里之间的区隔，强调二者是值得投资者同时拥有的公司。当然，这对其它已在5月抢滩上市的互联网企而言，比如猎豹移动、聚美优品、途牛等，就不一定是个好消息了。下图是近期上市的中概股表现一览图。

下面，在对京东的十年发展史做一个快速了解后，估股网将带领大家一头扎进更详尽的数据海洋里。

一、瓜分蛋糕

从2004年进军电子商务到今年，在这10年中，京东成为中国第二的B2C平台（市场份额17.5%，排名第一的天猫占51.1%）、中国第一的自营B2C平台（市场份额为45.0%），并即将完成IPO。得益于中国网购市场在过去几年来的高速增长，过去三年来，京东营收的复合增长率达81%，并且GMV（GrossMerchandiseVolume，成交总额）、月活跃用户以及订单数的复合增长率都在95%以上，均高于网购市场整体、网购在网民中的渗透率等指标的增速。未来几年中国网购市场的总体增速将放缓，但是由于：

网购市场经过多年发展已有较大基数。如下图可见，网购市场的增长率一度达到100%以上，在2012年突破万亿级大关，随后增长率趋缓，但仍将保持在30%左右，预计在2014年突破4万亿；

网购渗透率将随着网购服务向三四线城市的下沉而进一步提升。根据iResearch的数据，就电子商务订单规模来看，广东、江苏、浙江等沿海城市订单量更大，但从订单规模增速来看，宁夏、青海、贵州等内陆地区增长更快，随着在线支付工具和线下物流体系的进一步完善，三四线城市的潜在市场空间也将进一步打开；

2013年国务发布《国务院关于促进信息消费扩大内需的若干意见》，充分说明网购市场在整体经济的地位。根据EuromonitorInternational统计数据，美国前20大零售商约占整个零售市场40%－50%的份额，从大城市繁华的商业区到边远的小城镇郊区，都遍布大型零售商的影子，相形之下，电子商务则起到补充的作用。而在中国，这一数据仅为10%，零售商越分散，供应链也随之越复杂、越低效，最终到达消费者的商品经过了层层供应商的加价，已没有了价格上的优势。这也是为什么电子商务在中国有很强的新增消费能力，事实上，越是在新兴市场，电子商务的发展速率越高。截至2013年，中国的网购市场规模占中国零售规模的7.7%。

总之，中国整个网购市场仍有很大的市场空间，预计将在2016年达到4万亿的规模，已然在电商领域立稳脚跟的京东也将继续参与瓜分这块大蛋糕。

尽管在B2C领域，天猫占据着半壁江山，但从消费者心理的角度来看，二者之间的区隔亦属明显：作为平台的天猫胜在数量之广，可以满足更多样化的消费需求；作为自营平台的京东在商品质量方面给人更有保障的印象，并且得益于自建物流体系的优质送货服务也是广为人知。此外，从近两年的数据来看，相对C2C而言，B2C的市场份额有明显上升趋势，这在国内外市场都一样。

二、未别亏损

京东取得如斯成绩可谓经过连年的血腥厮杀，图书产品上线时，CEO刘强东“三年内不准盈利”之言犹在耳边，并且这一“战略”仍未见翻转：京东依旧挣扎在亏损的边缘。IPO时15倍的超额认购率与投资者对其亏损的疑虑并不矛盾，无论如何，不盈利自然不能再像当初一样被刘氏引以为自豪。京东2013年净亏损5000万元，与前两年的亏损值相比（2012年是17亿，2011年是12.8亿），已是大幅降低。不过，来自阿里的压力仍然很大。作为三大巨头之一的阿里，其无与伦比的盈利能力一直是一道靓丽的风景线，上一财季阿里净利177.4亿元，净利率高达50.5%，超越腾讯成为中国最赚钱的互联网企业。作为一个投资者，为什么要把注压在一个有可能实现盈利而不是一个早已实现盈利的企业上呢？难怪京东苦心孤诣地希望在投资者心中营造可以同时拥有阿里和京东的观念。

在网络上关于阿里和京东的讨论中，有这样一个说法：阿里是市场经济，一切以竞争为前提；京东是计划经济，是赚是赔全在自身。我们必须注意的是，在其背后，是二者截然不同的营收结构，二者的财务表现并不具有太大可比性。那么，在更具可比性的企业中，京东的表现如何？

在可比公司中，Amazon与当当以线上业务起家，属于自营B2C的类别，而苏宁与国美以线下业务起家，目前走的是线上线下融合发展的路线，前后者的营收规模、资产结构不一，很多指标不适宜比较，故下文并非所有比较指标都会提及其它四个公司。

从上图可见，在京东的营收来源中，电子类商品占比最大，过去三年占比都在80%以上。而我们知道，3C产品的毛利率往往很低，电子商品的高占比拉低了京东的毛利率，使得京东的整体毛利率一直偏低。同是以电子商品为主营业务的苏宁与国美的毛利率都较高，与二者在供应链中的掌控能力和议价能力有关。不过，电子商品的供应商自身便具有较高的议价能力，甚至有供应商因不满国美和苏宁过分压价而自建渠道的故事发生过。在这方面，京东确无太多优势可言。

从2011年到2013年，京东的毛利率分别是5.5%、8.4%、9.9%，近两年毛利率提升的原因主要是由于第三主平台商品占比有所上升，从2011年的9%上升到2012年和2013年的23%和25%，商品品类的扩充拉低了电子商品的占比。在B2C企业中，当当以经营图书音像商品为主，Amazon的电子商品营收占比65.5%，但毛利率是京东的2倍以上，这与Amazon的营收成本率较低有关。

在各项费用中，京东具有明显优势的是物流所占费用。京东的自建物流体系筹建于2007年，与第三方物流平台相比，自建的物流体系具有边际效应递增的优势，随着时间的推移，京东的物流费用占比才可以压缩得如此低。下图数据可以发现，京东在物流这一块依旧还在发力。

利用这种全国性的物流设施，大多数订单都能直接由京东直接交送用户，超过一半订单能够在下单当日或次日送达，不过，这种良好的物流体验局限于一二线城市。这里也显示了自建物流的短板，即渠道的下沉与开拓具有较高的成本。值得一提的是，京东2012年上线的自提柜业务引起的公众关注似不多，这虽然是解决这个问题的合理方向，但取货点的增速并不明显。

京东将其核心竞争力总结为一个倒三角形的体系，这一体系从下往上分四个层次：一是团队；二是IT、物流和财务系统；三是成本降低和效率提高；四是产品、价格与服务。显然，物流平台的重要性与IT技术平台相等。电子设备、仓储物流在固定资产中占比大，也导致京东的固定资产折旧费用相当高，从2011年的1.1亿，到2012年的2.7亿，再到5.0亿，这一数据还将上升。不过，对比同是电商的Amazon和当当的这一费用占营收比来看，则京东的数据并不显高，京东是0.7%，Amazon是6.3%，当当是2.4%（苏宁和国美有大量的实体店固定资产，故该数据没有拿这两个公司进行比较）。毛利率较高的Amazon在如此高的折旧费用占比下，在去年实现了些微盈利（净利率0.4%），可见物流的优势对实现盈利的帮助并不大，较低运营成本和较高商品毛利才是关键所在。

京东5月19日更新的招股书显示，2014年第一季度营收226.6亿元，同比增长65.15%，支出265.1亿，同比增长93.1%，季度亏损38.5亿元。不过，这笔大额亏损主要是为了履行2013年的股权激励计划，即在2014年一季度向CEO刘强东授予93,780,970股限制股，共计37.6亿元。扣除这一费用，季度亏损9000万元，而去年一季度净利1300万元。除了季度营收外，从月活跃用户、订单数和GMV等指标也可以发现，公司的主营业务依然呈现良好的增长趋势，但毛利率低的劣势使其始终与盈利有着一步之遥。

尽管始终未别亏损，并且营运过程中一直在烧钱，但京东似乎从未缺过钱，目前的现金流也是很充裕的，应收账款也远远低于应付账款，显示其在产业链中的优势。

京东优秀的运营能力是其业绩的保障，京东的营收增长曲线显然让投资者心动不已，除了IPO时逆袭的15倍超额认购率外，这么多年来，向京东注资的机构投资者可谓前仆后继，并且都是在投资界声名显赫者。随着京东的上市，这些机构也迎来了丰厚的回报。招股书还显示，这些机构投资者在IPO时仅将献售所持股份的3%，并且心甘情愿地让投票权集于以刘强东为主的管理层之手。一个投资者能对一个企业所表达的最深沉之爱，不过如此吧？

三、绝对控制

在近来赴美上市的中概股中，多数都采用了在美国科技股中蔚然成风的双层股权架构，京东也不例外。这种股权架构主要是为了让管理层在上市后依然掌控公司。刘强东还曾公开表示：宁愿不当首富，也要绝对控制上市的公司。不过这显然是场面话，京东上市后，刘强东既会成为一个身家上亿的富翁，也会绝对控制公司。

一方面，刘强东将在IPO中献售3%的股份，即13,900,360股普通股，又即6,950,180股ADS，按照发行价19美元计，刘在IPO中套现1.32亿美元，所持股分价值53.72亿美元，瞬间晋身为身家上亿的富翁。

另一方面，为了管理层的绝对控制权，京东将一股B股的投票权等同于20股A股，这比一般双层股权架构的美股1：10比例显得更为激进。同时管理层所持股份的98.3%将转为B股，其它机构投资者所持股份将转为A股。通过这个设计，上市后，刘强东的投票权占83.7%（其中，刘强东的个人公司占67.6%，以股权激励为主要目的而设置的FortuneRising有限控股公司占16.1%，但刘也是后者的唯一股东和董事，故其投票权一并计入刘强东）。招股书中还透露，如果刘强东不在场，董事会不得做出任何决定。从这个角度看，上市后的京东，依然是刘强东一个人的京东。

下面，我们后退一步梳理京东的过往融资史。在2007年至2010年间，京东发行了A、B、C三轮“可转可赎回优先股”，共计融资1.69亿美元。

2011年，京东开始通过发售普通股融资，至2013年，共计发行532,902,903股普通股（此数据并未计入授予管理层的股权激励），融资17.08亿美元。

2014年3月，京东迎来了有史以来最瞩目的注资方：腾讯。双方签订了战略合作协议，腾讯以2.15亿美元现金、旗下三块电商产品（QQ网购和拍拍网的100%股权、易迅的9.9%股权）购买京东351,678,637股普通股，占京东上市前流通股的14.3%。

上市后，除了老虎基金、高瓴资本、DST、今日资本将在IPO中各自献售3%的股份外，腾讯所持股本则在上市后有所上升，从351,678,637股上升至489,693,357股，增加了138,014,720股，成为京东的第二大股东。其它机构的股份保持不变。

与腾讯的合作显然增强了京东的底气，那么，京东能否一举翻盘，从而扭亏为盈呢？

四、取道腾讯

从很多方面来看，此次腾讯和京东的战略合作都可谓是双赢。

对腾讯而言，虽然以自有的QQ网购和收购的易迅忝列B2C阵营前三甲，但从市场份额来看，则离天猫与京东相去甚远。根据易观监测的数据，2013年的B2C市场中，天猫所占市场份额为52.1%，京东占比18.3%，腾讯旗下的两块B2C产品仅占6.4%。此外，电商业务占腾讯总体营收比一直未超过20%，这显然不符合小马哥当初四处投资电商时所看到的未来。因此，电商业务乃腾讯的鸡肋、一直所向披靡的腾讯被电商拌了个跟头等说法也是深入人心。此次合作可以说腾讯是将最不擅长的业务丢给了电商界的种子选手，既可以把资源聚焦于更擅长的业务，同时也可以获益于电商界的美好前景：京东与腾讯在B2C的市场份额加总起来占24%以上，京东还有着优秀的物流体系与多年血腥厮杀累积的电商经验。虽然在未来，电商业务项目将逐步淡出腾讯的利润表，但作为京东的第二大股东，腾讯还说不上放弃电商，只是换了个思路：从自己玩（自建或全资收购），到投资玩得好的种子选手（战略入股，不控制）。此前腾讯战略入股搜狗与大众点评网可以说都是相同的思路使然。

而对京东而言，与腾讯的合作最重要的一点，大概是获得通往移动互联网的加速火箭：京东上市后，将享有微信和手机QQ的一级入口，从而获得二者的巨额流量支持。也正是这一点，引爆了市场的想象，抬高了京东的估值。截至2013年底，在手机京东上线三年半以后，京东手机端的订单占比仅为15%，而易迅网在接入微信商城后不到三个月就获得了这一成绩。腾讯的无线产品占中国整个无线流量的三分之一以上，最新的季报显示，微信的月活跃用户数为3.96亿，同比增长87%，QQ智能终端的月活跃账户数为4.9亿，同比增长52%。事实上，微信的每一层入口都被业界打上了价码，微信整体估值就达到了640亿美元，京东所获得的一级入口，其价值可能超过10亿美元。

除了移动端的巨额流量支持外，京东还获得了2.14亿美元的现金流补充、QQ网购和拍拍网的100%权益、易迅的9.9%股权以及未来增持的权利。这几块电商产品虽然市场份额不大，但是在腾讯的流量护航下，近年营收依然呈现良性增长趋势，从2012年的42亿上升到2013年的98亿，占京东2013年营收693亿的14%，京东完全可以利用自己的优势将它们既有的物流体系、商品品类和既有用户等资源加以整合，从而进一步提升“京东系”在电商圈的竞争力度。日前，京东已对易迅开放物流业务，易迅也已全面清退第三方卖家，二者的合作有条不紊地进行中。回想当初易迅背靠腾讯这座大山，勇猛地向京东开战，甚至在一些产品中直接标明“每台比东哥便宜XX钱”，京东少了一个虽然说不上棘手但是具有潜在威胁的竞争对手，也总不是坏事儿。在这次的互惠合作中，易迅的员工大概是颇感苦涩的吧，不过历史的前进显然不会照顾他们的感受。

虽然未来充满不确定性，但无论是京东还是腾讯，它们已在一个大方向上做出了选择。不过，京东的野心不仅仅止步于移动互联网。

五、还看未来

京东2014年的战略重点主要放在技术、O2O、金融、渠道下沉、国际化等五大方面，以电商、物流、技术和金融四大业务布局。作为互联网企业，技术是本；O2O意味着移动互联网与电商这一金光灿烂的组合，是目前对未来最心照不宣的想象；渠道下沉和国际化也都是拓展业务范围的必然之路，对此，刘强东还有所升华——把中国的制造业送出去；倒是金融这一块，是最不确定的一点，但刘强东似乎对此充满信心。

京东的金融业务战略可以划分为四个部分：供应链金融业务、消费金融业务、平台业务和网银在线。用京东金融集团高级总监刘长宏的话来说，未来京东金融的模式就是“互联网+零售商+传统金融服务”的模式。我们来看看京东近年在金融领域的发展情况。

2012年，应该算是起步年：11月，完成了对网银在线（电子支付提供商）的收购；同月，正式推出供应链金融服务，主要是利用京东的规模和信用帮助京东的供应商从银行获得资金。

2013年，京东开始在金融领域的储备动作明显：7月，成立金融集团后连续申请了商业保理牌照、小贷牌照、基金支付牌照和财务咨询牌照等；12月，上线名为“京保贝”的3分钟融资到账业务，与此前和银行合作贷款的模式不同，“京保贝”动用的是京东自有资金，京东供应商可以凭借采购、销售等财务数据获得融资，放款周期也从此前的一天缩短到3分钟。

2014年，京东金融开始小步快走：2月，推出信贷消费产品“京东白条”，消费者在京东购物可申请最高1.5万元的个人贷款支付，并在3－24个月内分期还款，这应该是互联网金融第一款面向个人用户的信用支付产品；3月7日和18日，京东商城PC端和手机端的“网银钱包”低调上线，类似于“支付宝钱包”，将京东在线支付系统进行整合；3月27日，京东金融平台上线，有8家基金入驻，并推出对接货币基金的投资理财产品“小金库”，类似于余额宝、财付通；4月15日，京东开售“京东8.8”基金产品，年化现金支付比率（非年化率）为8.8%，号称京东金融首款“超级理财”。

这当然只是一个开始，离刘强东所说的未来京东“70%的净利润将来自金融业务”还很遥远。刘强东的这一愿景透露了另一个信息，即京东并不期待从电商业务中获取多少利润。事实上，零售一直是个苦逼活，这也是为什么聚美优品的快速盈利如此引人注目的原因。不过，凭借于多年的电商业务，京东累积的是大量用户与数据，而这，才是刘强东对京东的金融如此有自信的原因。从目前来看，京东的发展从未偏离刘强东的战略指引，而他在战略方面，还未出现过值得一书的大败笔。无论你喜不喜欢刘强东这个人，京东这个企业都被他打上了鲜明的个人烙印，在可以预见的未来，这一点还不会改变。