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2021-11-15 13:11
北交所“豹变”

本文来自微信公众号:JM金融(ID:gh_5dab6f96ff8b),作者:王鑫,题图来自:视觉中国


11月15日上午9点30分许,伴随一声清脆响亮的开市锣声,北交所正式开门迎客,首批81家公司集体亮相。


“设立北京证券交易所是继去年深化新三板改革,设立精选层后资本市场又一重大创新,是探索具有中国特色普惠金融的积极实践。”证监会主席易会满在北京证券交易所揭牌开市仪式上致辞表示。


10只新股在集合竞价阶段获得投资者追捧,涨幅均在70%以上,5家新股涨幅高于100%,其中N同心涨幅最高,达267.09%。正式开市后,北交所新股继续上攻,N同心涨幅暴涨397%,N大地、N志晟、N晶赛的涨幅均突破200%。


资本市场改革发展又一标志性事件开启,时针拨回到75天前。


“15年了,做梦都在想着这一天!”


9月2日晚,当国家主席习近平宣布深化新三板改革,设立北京证券交易所(下称“北交所”)时,“新三板人”程晓明在社交媒体上激动地敲下这段文字。作为多年深耕新三板市场的资深专家,程晓明见证其一路起伏变迁。


2006年,在证券公司代办股份转让系统基础上,中关村科技园区非上市股份有限公司股份报价转让系统正式启动,新三板由此诞生。


此后,新三板实施多轮改革,先后引入做市商、分层、精选层、连续竞价等制度,但效果不彰,融资功能缺失、流动性不足、企业经营效益不高等问题频频被诟病。


从股权转让市场到交易所,从非上市公众公司到上市公司,此次的高规格“官宣”让市场高度期待北交所的未来。


在多位受访人士看来,北交所构建了更加包容和简便的上市标准,疏通了一级市场和二级市场,给予风投机构更加畅通的退出渠道,并在审核、再融资、限售等方面考虑中小企业实际需求,切实解决中小企业融资难、融资贵问题,为创新型中小企业提供发展动力,助力中国经济升级转型。


站在中国资本市场新里程的起点处,北交所将如何坚守“服务创新型中小企业”的明晰定位?“京沪深”三足鼎立的交易所新格局意味着什么?证券行业的春天因此到来了吗?投资者的“赚钱效应”又会如何?


一、照亮“隐秘的角落” 


为中小企业服务是内嵌于新三板的基因,精选层升级为北交所后,继续坚守“服务创新型中小企业”定位,专注为“专精特新”企业提供资本动能。


北交所董事长徐明今年10月下旬在金融街论坛上表示,中小企业是中国国民经济和社会发展的重要力量,它们贡献了50%以上的税收、60%以上的GDP、80%以上的城镇就业岗位以及90%以上的新增就业。


不过,徐明称,由于企业规模、发展阶段等原因,中小企业获取金融服务的能力相对较弱。当前中国有4000多万家企业,其中95%以上是中小企业,科技型中小企业超过22万家,金融市场尚未满足量大面广的中小企业融资需求。


目前,中国企业融资仍较为依赖银行信贷等债权融资方式,中小企业面临融资难、融资贵问题,缺乏直接融资工具,尤其是股权融资。


根据中信证券的测算,截至2019年底,美国直接融资占比约为71.4%,日本、德国、中国分别为57.0%、46.8%、36.3%;美国股权融资占比约为59.8%,日本、德国、中国分别为 50.7%、42.6%、25.5%。


中信证券首席主题策略分析师刘易指出,股权融资作为长期性资本,更契合科技创业项目对资金的需求特点,有利于创新型中小型企业在增加资本项目开支的同时,更好地经营和抵御风险。


“北交所的设立将提升直接融资占比,促进金融服务实体经济,以实现金融结构与创新型经济相匹配。通过多层次资本市场,提供更加完善的风险补偿、资本增值和退出机制,将会有效激励风险投资和社会资金投向中小企业。”刘易表示。


与科创板和创业板相比,北交所服务对象的发展阶段更早、规模更小、成立更新,其对口服务的对象为“专精特新”(专业化、精细化、特色化、新颖化)小巨人企业。


根据工信部公布数据,“专精特新”企业共有4921家,在新三板挂牌的“专精特新”小巨人有355家, 其中处于精选层的有12家,创新层有45家。


清华大学五道口金融学院副院长田轩表示,自新三板揭牌至今,市场流动率差、震荡较多、吸引力不足,此前的新三板及资本市场体系并未以最大力度带动中小企业发展。


“原因在于资金都流入了短期盈利较强的互联网、在线教育、平台经济等领域。其实,那些被忽视掉的企业才是中国高科技创新最活跃、最热血的动力来源。北交所的成立将会照亮这些曾被遗漏的角落,带动资本投向真正聚焦主业、发展硬科技、在创新中默默耕耘的优质企业。”田轩表示。


中国目前处于向高质量发展过渡阶段,外部受到各界经济政治压力,必须重视中小企业,尤其是高科技创新型企业发展对中国解决“卡脖子”问题、实现经济转型升级的重要作用。


为帮助中小企业更好地融资,北交所在上市审核、发行门槛、再融资等方面充分尊重创新型中小企业成长规律。


在上市门槛方面,北交所平移精选层条件,市值有2亿、4亿、8亿、15亿四个标准,除2亿档对于净利润有要求之外,其余均无。整体指标更强调市值、营收增长、研发投入,业内人士称之为迷你版“科创板”。


在上市审核时间上,北交所相对科创板与创业板亦有较大提升,北交所的审核时间为自受理申请文件之日起2个月内,而后两者均为3个月内。在创新层挂牌满1年的企业均有资质申请在北交所上市,上市确定性较强,加速了上市进程。


此外,对于北交所上市企业的再融资,北交所引入储架发行、自办发行、授权发行等方式。简化了程序,减轻了中小企业发行过程中的成本压力。


在交易制度上,未来北交所还将引入做市商制度。中金公司投资银行部董事总经理、成长企业投资银行部联席执行负责人王檑认为,针对中小企业定价难度较大、流动性较差的特点,北交所推出的做市和集合竞价混合交易制度,既能为二级市场投资者提供对上市公司估值定价的参考,又能为上市公司提供基础流动性支持,可极大提升中小企业在二级市场的价值发现功能。


二、“京沪深”交易所三足鼎立


北交所的设立,将形成“区域股权市场-基础层和创新层-北交所-沪深交易所”的多层次资本市场,新三板创新层和基础层将为北交所储备上市公司资源,同时北交所上市公司在挂牌满12个月后可寻求转板至创业板和科创板,在这一体系内,北交所起到了承上启下的作用。


根据北交所的建设原则,北交所将与上交所、深交所错位发展。证监会主席易会满指出,北交所是“龙头”,新三板创新层、基础层是基础,要发挥好北交所的“龙头”撬动和“反哺”作用。同时,加强与沪深交易所、区域性股权市场互联互通,形成层层递进的中小企业成长路径。


武汉科技大学金融证券研究所所长董登新告诉JM金融,北交所、创业板和科创板都支持高新企业上市,但各自的市场定位和特色仍然不同。


上交所和深交所的主板主要面向大型企业的融资需求;科创板主要面向科技创新型企业,聚焦“硬科技”,面向世界科技前沿与国家重大需求;创业板主要面向成长型创新创业,定位“三创”、“四新”,即企业符合“创新、创造、创意”的大趋势,或者是传统产业与“新技术、新产业、新业态、新模式”深度融合;北交所将面向创新型中小企业,聚焦“专精特新”中小企业;新三板的创新层、基础层继续面向中小微型企业。


王檑认为,三家交易所将实现错位发展,在区域发展方面,北交所成立后,中国交易所版图将全覆盖长三角、珠三角、京津冀三大主要城市群,与我国城市群发展战略相配合,有利于促进区域协调发展。


北交所设立后,中国将形成“京沪深”交易所三足鼎立之势,形成全新的金融格局,有助于提升北京以及京津冀地区的经济活力,缩小南北经济差距。


“北方经济相对于南方整体停滞落后,其中一个原因就是北方资本市场相对于南方的落后。证券交易所是经济运行的心脏,给企业输血。”程晓明向JM金融记者表示,沪深交易所每天成交量千亿万亿,由于二级市场交易活跃,一级市场融资功能也被带动得很强。无论是IPO,还是上市公司再融资,不断地给几千家上市公司输血。


田轩也指出,目前中国经济已经出现区域发展不均衡的问题,南北差距也在进一步扩大。其中一个主要原因在于,北方资本市场落后于南方,历史经验反复证明,证券交易市场活跃度高的区域,经济发展程度往往较高。


北交所的设立将成为国家区域发展战略的重要一环,北京作为京津冀枢纽,将借此机会重塑“金融中心”地位,引领北方地区创新经济增长。


目前,北交所保留了转板机制,在北交所挂牌满一年后,上市企业可申请转板至科创板和创业板,当北交所“孵化”的优质企业渐渐流失,这是否会削弱北交所的竞争力和吸引力?


“新三板之前主要的问题是交易不活跃,北交所下调了投资门槛,只要有充沛的流动性和活跃度,改革就不会失败。”程晓明表示。


此外,他指出,这一问题还与板块定位有关系。


“当前市场有个错误的认识,即主板或科创板是好企业、大企业,北交所是小企业、差企业,实际上,主板为传统企业服务,是价值好评估的企业,北交所和新三板是创新企业,是需要做市商来定价的企业。”程晓明认为,不同板块的上市公司,仅仅是公司发展阶段不同,不能以规模大小、利润高低来评价好坏。


“转板一定是相互的,创新企业发展到一定程度后就成了传统企业,企业价值清晰,此时可转板去沪深交易所,反之,如果传统企业产品寿命周期结束,需要二次创业,此时企业价值不易评估,业绩波动放大,那么这时就要去北交所。”他表示。


“北交所会有越来越新鲜的血液,新三板基础层和创新将为北交所源源不断地输送上市资源,这会使得北交所充满活力,也会对投资者保持足够的吸引力。”董登新认为。


一家中小券商的首席非银分析师表示,与科创板经验类似,只要北交所保持一定的赚钱效应,同时保持一定的流动性,打通供需两端,就能够保持竞争力和吸引力。


三、券商简直“乐开了花”


券商是资本市场重要的中介机构,北交所的诞生,无疑给整个证券行业送来一大块美味的“蛋糕”。


北交所的设立从法理上确定了北交所为证券交易所,在北交所上市的公司均为上市公司,而此前,新三板的性质仅为股权转让市场,挂牌公司也是非上市公众公司。


从半公开的股权转让市场到交易所,受益最大的行业莫过于券商。随着北交所开门迎客,券商的经纪业务、投行业务、两融业务等都将迎来确定性的营收增量。


开源证券非银首席分析师高超认为,北交所成立后有望提升直接融资占比,带来资本市场扩容,市场活跃度提升下将带来经纪业务增量,更多企业寻求在北交所上市,将直接带来投行业务增量,同时,部分券商早期入股或旗下直投公司投资新三板企业,北交所成立后退出渠道有所增加,新三板股票资产重估将大幅增加券商投资收益,券商各项业务均有利好。


天风证券将北交所对标科创板的测算结果显示,北交所将为券商带来经纪、两融和IPO收入合计达到188亿元,占今年行业整体年化收入超4%。考虑到叠加北交所的交易活跃度将更高,券商私募股权退出加快等利好,预计2022年能为证券业带来接近5%的业绩增量。


“对于券商而言,应该调动各部门资源,包括投行、投资、研究、经纪、做市等,匹配北交所服务创新中小企业的初衷。”王檑认为,在投行方面,目前创新层有2489家企业,其中仅从净利润指标筛选,5000万利润体量以上的企业有三百余家,这意味着这些企业在创新层的时间达1年以上,就是北交所潜在的上市标的。


Wind数据显示,近1年在精选层挂牌公司的承销保荐费用平均为1244万元,这意味着未来一年创新层潜在上市标的的承销保荐市场价值逾37亿元。


因中小券商在新三板业务方面布局较早,资源储备较为丰富。因此,中小券商也被市场认为将迎来差异化发展的机会。


据Wind数据,截至11月11日,新三板挂牌公司总数为7172家。其中,精选层71家,创新层1239家,基础层5862家。


其中,开源证券持续督导企业有604家,申万宏源紧随其后,有551家。此外,东吴证券(290家)、国融证券(283家)、中泰证券(266家)、长江证券(260家)、安信证券(256家)、东北证券(206家)持续督导企业数量均超200家。


在精选层申报方面,申万宏源以33家位列榜首,安信证券(16家)、中信建投(15家)分列第二和第三名。东吴证券(12家)、国元证券(11家)、东北证券(11家)、中泰证券(10家)、财通证券(10家)均在10家以上。


北交所IPO费用较沪深交易所IPO费用低得多,‘三中一华’等大券商会加大投入,但应该不会参与太多。”开源证券机构部一位总监向JM金融介绍,目前公司储备较为丰富,但受公司质地、同行竞争等因素影响,预计最终能顺利登陆北交所的储备资源应该在三成左右。


不过也有业内人士认为,中小券商未必能实现差异化竞争。前述券商首席非银分析师表示,中小券商抢不到主板IPO、定增等大项目,较早布局新三板,建立了先发优势。但是如果北交所大幅扩容,不排除大券商抢占市场份额,实现赢家通吃。“我实在看不到任何差异化的可能。”


中信建投一位资深保荐代表人告诉JM金融记者,北交所开市,无论对于大型券商还是中小券商,机会是均等的,对于投行项目来说,因为大券商在风控、定价等方面具备优势,实际上做得会比中小券商更好。


四、“赚钱效应”如何?


此前,因100万元的投资门槛较高,众多投资者被挡在了新三板门外,也导致新三板流动性近乎干涸。


根据东北证券的统计,过去一年,新三板日均换手率中位数仅0.03%,大幅落后科创板(4.92%)、创业板(3.90%)、主板(1.53%)


根据北交所交易规则,投资者门槛由100万元降至50万元,与科创板齐平。安信证券新三板分析师诸海滨表示,科创板的个人投资者人数为756万,预计北交所的开通人数在500万左右。


王檑认为,北交所拓宽了机构投资者的投资范围。对于二级市场投资者,特别是机构投资者来说,北交所不仅从标的数量和市场容量上带来广阔延伸空间,更在上市公司的种类和特征上拓宽了边界,为机构投资人增加了资产配置的灵活性和空间,满足了不同风险偏好投资人的需求。


即便降低了投资门槛,50万元的投资门槛仍然较高,是不是意味着普通投资者无法分享资本市场改革红利?


11月12日晚,易方达、广发、华夏、汇添富、南方、嘉实、万家、大成等8家基金公司申请的北交所主题公募基金获得证监会批准,上述产品均采取2年定期开放的运作方式,约定80%以上非现金基金资产投资于北交所股票。


此外还有部分基金公司申请设立未来可投向北交所标的的“专精特新”基金。这意味着,普通投资者可以通过购买公募基金产品“入场”北交所。


自9月2日宣布设立北交所后,市场对于精选层的投资信心明显增强,精选层流动性改善明显,Wind数据显示,截至11月11日,71只精选层股票年内仅5只下跌,上涨比例达93%,平均涨幅达90.48%,涨幅中值63.75%,赚钱效应突出;71只股票平均市盈率估值(PE)从8月底的24.8倍提升至10月底的28.6倍,公司估值中枢提升。


精选层公司盈利能力如何?Wind数据显示,2018-2020年精选层公司平均归母净利润为0.47亿元、0.54亿元、0.7亿元,已接近最近一年科创板上市新股同期(0.57亿元、0.8亿元、1.34亿元)和创业板上市新股同期(0.67亿元、0.89亿元、1.17亿元)的净利润水平。


此外,精选层公司具有较高的成长性,2018-2020年精选层平均营收和净利润复合增速分别达到12.70%和24.48%,保持强劲增长势头。


根据国泰君安证券的研究,北交所上市公司仍有较大的估值修复空间。


国泰君安选取了30家从新三板摘牌并成功在A股上市的企业,比较这些企业在摘牌日和A股交易日的估值变化。从统计情况来看,30家企业在摘牌日的PE(TTM)均值为23.90倍,中值为15.53倍,转板后在A股最新交易日的估值水平则分别达到了45.08倍、28.52倍。


“因此,在忽略企业基本面变化和交易市场区别的假设下,粗略估计未来北交所及新三板企业约有1倍的估值修复空间。”研报显示。


本文来自微信公众号:JM金融(ID:gh_5dab6f96ff8b),作者:王鑫

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