卫哲：2023年，“蹲下”但绝不“躺平”

2023年，大家有很多期待，也有很多迷茫和焦虑，尤其是对经济走势。我们大部分人的企业都在国内，可能更关注国内经济，但我还是想从国际形势的角度开始和大家交流分析。本文来自微信公众号：秦朔朋友圈（ID：qspyq2015），作者：卫哲（嘉御资本创始合伙人兼董事长），原文标题：《卫哲：2023年，“蹲下”但绝不“躺平”》，题图来自：视觉中国

一、从国际形势看经济趋势

过去一年，中美两国元首在印尼巴厘岛会晤，达成了管控分歧、规避冲突的共识。但美国的目的并不是放弃竞争，只是为了使竞争不会脱轨失控。一个客观事实是——双方已进入激烈的竞争阶段。

很多人可能不太理解国与国的竞争，我们做企业的都理解企业和企业的竞争。企业和企业的竞争，会发生哪些事？由此出发，可以对国与国的竞争保持清醒的认识。

比如说两个企业竞争，A公司会拿自己的资本去支持B公司吗？那不可能。 因此，国与国的竞争，第一件事就是肯定会发生资本的脱钩。

尽管年底前PCAOB（美国公众公司会计监督委员会Public Company Accounting Oversight Board）审计的一些要求双方好像达成了一致，过程也比较流畅，但我认为这是战术性的。从战略上来说，美国的资本正在远离我们。美国资本在一级市场和二级市场都不会像以前那样投资中国企业了。

2022年夏天，我见了美国一位二级市场的大型基金投资人，他管理着100多亿美金。这钱全是他自己的，背后没有任何政治因素，没有赎回压力，等等，是靠自己的钱滚动起来的。2019年见他时，他100亿美金大概布局了20个中概股，从A股、港股到美股，每个投资都在1亿美金以上。那时候他对中概股的配置大约是全部投资的25%。

时隔三年再次见到他，他还是管100多亿美金，因为这几年有赔有赚，还是100多亿美金，但中概股只剩4个了，每个也配1亿多美金，中概股的配置比例大约在4%～5%。对，从25%降到4%～5%。他告诉我，他还是华尔街上中概股配置比例相对高的二级市场基金。

我们也看到，2021年拜登就签署了行政投资禁令，限制美国实体对59家中国国防、科技企业进行投资，而且这种禁令的适用范围还在扩大化。

虽然从技术上说，美国的资本市场对中国企业还开放着，但无论一级还是二级市场，实际上都在关闭中。2022年发行的港股中几乎没有美国基金认购。

但我觉得资本脱钩并不可怕：

1. 来自欧洲和中东的美元资本还是积极看好中国市场，包括VC/PE行业，如果还有些美元LP的话，他们不是来自美国，而是来自中东和欧洲；

2. 大家也要理解任何一个国家的最优质企业应该都是以本国的资本市场作为主要上市地。美国的资本市场最主要的上市公司还是美国本土的上市公司。

我以前在英国的FTSE100强（伦敦金融时报100指数）的两家公司担任过独立董事，这100强绝大部分是英国本地最优秀的企业。德国最优秀的企业则会在法兰克福交易所上市。只有中国有相当多的企业，如早年的BAT和现在的“蔚小理”，先跑到美国去上市了。

一个国家的资本市场好不好，它有没有本土的优质资产、优质企业是很关键的。2022年有428家公司登陆A股市场，合计IPO募资超5800亿元，A股上市公司总数已经有5000多家。这一年A股不仅是亚洲地区，甚至是全球IPO募资规模最大的市场。尽管二级市场表现一般，但从募资角度看，至少A股不愁发行。

以上是我对资本的一些分析，即中美资本脱钩是肯定的，但不是致命的。

 第二，科技脱钩。国与国的竞争，就像企业与企业的竞争，既然不会用资本帮助对手，自然也不会用科技帮助对手。我2022年在美国两个月，看到科技的脱钩主要是在软件领域，基本上是不会再使用对方的软件。

 第三，供应链脱钩不会发生。还是回到企业和企业的竞争关系来看。如果A公司和B公司竞争，A公司和B公司有一个共同的供应商，它是行业中最好的，B公司不会因为A公司买它的产品就不去买了。两个竞争对手同用一个供应商，在商战中也经常看到。

其次，供应链不是大家想象中那么容易就脱钩的。美国的制造业不是这么快能够恢复的。我在美国也听到了很多所谓的“美国进口替代”，我说你们担心什么，他们说最担心的是安防摄像头，以中国的两家企业为主。他们可能要求美国一些软件公司把摄像头里的中国的AI软件人脸识别给删了，但是删了以后，硬件还得来自中国生产。

还有激光雷达，我三年前去美国的时候，美国五家最大的激光雷达公司，就是世界的五强，2022年再去看，五强中两三家倒闭了，剩下一两家的市值只有几亿美金，目前全世界激光雷达的三强都来自中国的企业。

美方可能领先在激光雷达的软件算法上，但硬件的制成，离开了中国制造，美国的激光雷达根本上不了车，不断给大车企“跳票”，开空头支票。而中国本土新能源车的智能化趋势和市场都很好，中国现在马路上跑的智能汽车数量已经超过了美国。

 第四，人员脱钩难以实现。人员脱钩我认为很难真实地发生，尽管企业和企业竞争，我们也会签署一些竞业条款，防止掌握核心技术的高管、科技人员去竞争对手那里。但说实话，我们做企业这么久，实际上很难真的实施。

综上，四个脱钩中，两个肯定会脱的是资本和科技，两个脱不了的是供应链和人才。

虽然供应链不会脱钩，但确实在发生一些迁移。大家比较担心供应链会不会全部迁出中国，我认为可以用一句会计术语“first in first out 先进先出，后进后出”来解释。

这是会计对库存的一种管理方法，供应链其实也一样。改革开放最先进来的是来料加工的鞋子、衣服等的供应链，来得快，那一定也去得快。中国花了20年把3C供应链（现在叫“果链”），包括像戴尔这样的供应链搬到中国，要搬出去的话也要花20年。

中国的汽车供应链，从上海汽车搞大众桑塔纳的国产化开始都30多年了，近40年才建立起中国汽车供应链的体系，这样的体系不是那么容易搬出去的。

在上海生产的第一辆特斯拉汽车，下线的时候零部件国产化率不到30%，现在已经超过90%。特斯拉在中国不仅仅是完成组装，更多的是有完整的中国供应链在支撑它。因此，供应链会逐步迁移，但不会在很快的时间内发生大的迁移。

从个人角度看，我对中美关系的修复不太抱幻想，我认为未来我们要把重点放在对欧洲和中东的“争夺”上。

拜登上台后，我说民主党搞政治搞外交还是厉害的，当大家都嘲笑美军撤出阿富汗非常狼狈时，我就说过不好办了，因为中美关系的恶化可能由于9.11事件而推迟了20年，那时美国要反恐。大家想象一下，阿富汗是一个内陆国家，无论领空还是领土，都被中国、俄罗斯和我们的友好国家所包围。所以如果得不到中俄的“默许”，美军很难进入阿富汗，他的空军、补给都很难进去。

所以，过去20年中美关系、俄美关系，美国都是必须要有所妥协的。因为阿富汗像个“人质”一样被控制，所以美国不得不在很多战略上让步。但2014年的克里米亚事件，让美国感到俄罗斯在欧洲方面得寸进尺，所以拜登上台后非常果断，自己一下子把阿富汗这个“人质”给废了。

美军虽然撤出很狼狈，但马上他就不再需要看太多中俄的脸色了，至于环境保护合作等都是长远的事。俄罗斯跟美国的关系过去没有那么恶劣，我认为还是出于阿富汗反恐的需要。

拜登上台后“废掉”了原来已经完全达成一致的中欧自由贸易和投资协定，这是很重要的协定。欧盟议会本来也是个“橡皮图章”，就再也没有批准中欧自由贸易和投资协定。这次俄乌冲突，我个人认为本质也和美国对欧洲的控制有关。

德国总理朔尔茨冲破各种障碍，第一个要带着经济代表团来访华。同样，我们的国家元首近期除了出席G20外，一个非常重要的外事出访是去中东。对中东和欧洲的争夺可能是中美战略角逐的一个关键。前面说到，欧洲和中东的资本对中国还是充满期待的，甚至欧洲的很多技术还没有到对中国全面封锁的程度。

回到国内经济，我认为利率和汇率是中国经济未来有希望的非常重要的因素，这两个率和国际经济形势非常有关。

先说利率，我工作近30年从来没有经历过中国的贷款利率比美国的存款利率还要低的情况。美国的存款利率，现在轻轻松松是4%、4.5%，但我们人民币的贷款还在3.2%、3.5%，有些甚至优惠到3%以下。

如果人民币可自由兑换，那大家肯定不会留着人民币，都去存美元了。其实这就是现在英镑、欧元和日元面临的问题，由于他们的资本可自由流动，美国一旦加息，他们不得不跟着加息，其实他们国内经济压力已经很大了，所以他们真的是汇率和利率双杀。

中国保持了一个低利率的状态，可能是2022年全球主要经济体唯一一个没有跟着美国加息的，这对我们未来经济发展非常有利，无论对房市、债市，还是企业贷款、个人消费贷款等等，都非常有利。美国的房贷利率已经到了8%了。

汇率，我们国家以前是投鼠忌器。我们汇率贬一贬对出口非常有利，但另一方面我们进口的量也很大，特别是能源方面，如果人民币贬一贬，我们进口成本上升，国内通胀压力会非常大。所以，目前状态非常有利。

我们投资了很多跨境电商企业，从2022年下半年起真的是“躺赢”，我们收入的是美元，支付的都是人民币，除了亚马逊的佣金和海外仓的一些费用支付美元，每个月都是几千万人民币的额外利润。

为什么现在的汇率我们不太担心？俄乌冲突以后无论是中国和俄罗斯，包括这次国家元首去中东，虽然公告中没有，但我相信会逐步增加中东能源的人民币结算。加上俄罗斯能源的人民币甚至易货贸易的结算，这样将近2/3的能源供给就不再用美元结算，我们人民币对美元贬一贬，一方面有利于出口，另一方面也不会由于能源的美元定价，带来最大的输入性通胀。

大家也很关心国内的消费，我认为还不是很乐观。消费也是我们一个重点的投资方向，美国消费的韧劲很强，通胀确实很高（8%），但美国的就业率特别高，失业率是历史新低（4%）。

很多人说美国统计的数字也不准，但另外一个数据也能说明问题，就是美国有1.3～1.4亿的就业人口，目前1000万个岗位是有岗位没有人去干，我在美国看到的都是招聘广告。所以美国的经济韧性一方面确实是高通胀，但另一方面高就业率保证了其消费还是很旺，刚刚过去的感恩节、圣诞节，无论是线上线下，消费都在突破历史新高。

欧洲就比较麻烦，一方面是高通胀，另一方面是很高的失业率。

中国现在没有太大的通胀压力，但是如果就业问题一直解决不好，那国内的消费就很难启动。可能很少人注意到，2022年前三季度人民币存款增加了22.77万亿元，其中住户存款增加13.21万亿元，较2021年同期多增4.72万亿元。大家更多地存钱，都不花钱，可能有疫情的原因，也有感到生活保障不完善的问题，认为未来前景不明朗。

这种情况下，刚需性的消费应该随着疫情的结束会好转，甚至我们发现，吃的喝的消费还在升级，通过疫情大家想吃好一点儿，喝好一点儿，人过得健康一点。但是像服装、家电这些非刚需、非必选项的消费价格变得敏感了，预算开始减少了，所以消费整体并不容乐观，具体要分品类来看。

二、后疫情时代，企业如何应对？

我曾经有句话，“任何时候，人不能predict crisis（预测危机），但是可以pick and prepare for crisis（选择和准备应对危机）。”我们很难预测危机什么时候开始，什么时候结束，但我们可以通过选择和准备，尽可能在危机还没有结束的时候，让我们企业有更好的生存和发展的空间。

最近周围在聊移民的越来越多，但我说，个人移民都是小事情，倒是应该问一问我们自己的企业，为什么不能成为全球公民，具备国际竞争力？！

其一，面对一个脱钩的世界，我们应该用双轨制的方法，利用好欧美本地的游戏规则来做。比如说资本，我们在美国第一次组建了美国团队管理美国的美元基金，投美国的项目，但其实硬件供应链还是来自于中国，很多人才可能还是我们华裔。

所以我自己从投资角度，也准备好了双轨制。我不会放弃国内的投资，如果中美关系以后没问题，那我们可以把这些投资合在一起。如果有问题，我们在资本上也做好了脱轨准备，就用双轨制来接盘应对。

科技也一样，刚才说到美国硬件离不开中国，那么软件怎么办？用开源的方法。像以前我在阿里巴巴，我们阿里云的底层全部是开源软件，所以到现在没有任何被卡脖子的风险。开源软件本来就是最具互联网精神且没有国界的，中国不仅应该成为开源的最大使用方，也应该成为开源最大的贡献方。所以，在科技的软件方面，用开源的方法也能打破很多封锁。

那从供应链角度，什么叫全球企业，这不是简单贴个标签。苹果在中国生产，特斯拉在中国生产，没有人认为他们是中国企业，尽管他们的很大市场也在中国。苹果手机后面写的Designed in California，加州设计，它都不说自己是美国公司。

什么是最好的全球化？我建议很多出海的企业要做好每个国家的本地化。我们投资的很多在亚马逊开店的跨境电商，在美国的亚马逊店就飘美国国旗，在英国的亚马逊店就飘英国国旗，因为全世界真正成熟的消费者、成熟的市场，占据它一线品牌的绝大部分都是本土品牌，要有本土的色彩。

所以，我们要问自己，我们的企业是否真的具备全球公民的能力？是否具备国际竞争力？同样在全球的研发、设计、制造中，今天如果从人力成本来说，东欧的工程师真的又好用又便宜，美国的工程师虽然贵一点，但效率也很高。制造不可能全部离开中国，但我们也要问自己，有没有全球生产和全球制造的能力。

其二，可以做准备的是现金压力测试。我过去两三年一直让我们投的所有企业，不断做现金压力测试，把每一轮融资都当作最后一轮融资，如果以后没有融资了怎么办？未来的经济形势可能不是很乐观，那我们要问自己，有没有定期做一下现金压力测试。

另一方面，面对比较严峻的外部形势，自己要强大。强是指效率高，未来企业更要注重效率。每个企业的创始人、当家人，一定要知道自己公司的第一效率指标。

什么是公司第一效率指标？在阿里巴巴，马云给我们当时每个事业部都定了一个效率指标，而且定的都是人效，B2B部门当时的人效是一人一年100万的销售收入，淘宝是一人一年一个亿的GMV，支付宝是一人一年5亿的交易额，定的都是人效。

互联网最大的支出还是人力资源成本，如果你们公司人力资源是最大的支出，那么人力资源就是第一大、最核心的效率指标。如果是零售，租金是最大的开支，那租金坪效就是第一效率指标。

如果你的工厂设备是占用资金最多的，那么设备的开工率、利用率是核心效率指标。如果库存是压住资金最大的部分，那库存周转率是第一效率指标。如果营销费用是最高的开支，那么投入产出比、营销投入的ROI是第一效率指标。

明确了自己的第一效率指标，还要学会怎么去设置。第一效率指标的设置有三种方法：

第一个方法是自己和自己的过去比。第一第二核心效率指标一定要比过去的好，明天必须比昨天、今天要好；

第二个方法还是自己跟自己比，我们可能有不同的事业部、不同的区域，我们在不同的区域中列出各种效率指标，可能就像跳水、体操比赛一样，比出第一名。第一名的效率指标往往是不可复制的，但其实一个公司不同的部门、不同的区域的第二三名产生的效率指标是可以复制的；

第三个方法可能更难一点，就是每家公司自己的第一效率指标要想办法碾压同行。跟同行比，哪怕同行资本融得多，但如果我们效率指标高，我们也能够走得更远。

因此，如何把第一效率指标设好是可以做准备的，尤其是在未来经济确定性并不是很强的时候，要把现金压力测试做好，把效率为王从口号变成实际，明确第一效率指标。第一效率抓好了，可以再抓第二效率指标。

回到投资角度，这几年我坚信周期大于配置，配置大于组合，组合大于明星项目。我觉得企业也一样，我们要先分清楚现在处于一个什么样的周期，所以前面跟大家分析的都是我对目前周期的理解。

在周期下我们再考虑投资要怎么做配置，要减少什么，要增加什么，在国内要做什么样的配置，要不要考虑做一些全球的配置。很多人理解配置是对财富的配置，我说不完全是，业务、人才、供应链都要有全球配置的视野。很多人说配置是大企业才要去考虑的，其实不然，船小好掉头，小企业在配置方面可以更灵活。

配置以后是组合。投资有组合，我们的产品也可以有组合，一个组合的成功是基于配置所设置出来的，而一个组合的成功比出一个明星投资项目更重要。在企业也同样，一个产品矩阵、产品组合的成功可能比简单出一个爆款更重要。

2022年很多人都在问我，在这样的形势下要不要“躺平”？我反过来问很多企业家，“躺平”就快乐吗？很多人“躺平”了也不快乐，那我说你为什么要“躺平”？“躺平”并不快乐，那别人问我采取什么姿势，我说我不“躺平”，2022年、2023年上半年，我采取的姿势叫“蹲下”，“蹲下”但绝不“躺平”。

人类碰到危机第一个想到的动作就蜷缩成一团蹲下，蹲下减少能量消耗。前面说的现金压力测试，把效率做好，这些都是“蹲下”可以做的事。“蹲下”你离地面更近了，做事更接地气，以前在奔跑中，可能看问题看得也没那么清楚。但最重要的是，“蹲下”是为了下一次跳得更高。

如果经济有所复苏，机会有所到来，选择“躺平”的人要马上做一个仰卧起坐，也很费劲，所以我建议是不“躺平”，但是可以“蹲下”。“蹲下”的时候时刻保持关注，一是“蹲下”以后企业是否变强了，二是效率是否变高了，现金储备是否充足，消耗是不是减少了，同时也关注有没有跳起来的机会。

以上是我跟大家做的一些分享，坦率说也不一定正确，但是可以保证真实。因为我们嘉御资本也在按照前面的分析来做对周期的理解，来做配置，来做组合，同时做应对脱轨、采用双轨制的安排。

同样，我们也让我们投的企业在过去两三年这么做，我们投的企业由于做好了这些现金压力测试，这两三年在疫情巨大的影响下，95%以上的企业活得好好的，其中70%甚至80%的企业还能逆势成长。

当然，我也劝很多企业在逆势成长的时候，保持“蹲下”的姿态，我们目前要的可能不是增长的速度，没有效率的增长不是慢性自杀，是加速自杀。今天只要没有收益的增长，就是只赚营收不赚利润的事，我们已经不需要再干了，看住自己的现金流，使自己在“蹲下”的时候积聚能量，为下一次跳起做准备。

本文来自微信公众号：秦朔朋友圈（ID：qspyq2015），作者：卫哲