本文来自微信公众号：思想钢印 （ID：sxgy9999），作者：人神共奋，头图来自：《赌神2》剧照截图

一、“100-20”规律

经常复盘过去一段时间交易纪录的投资者，一定有一个体会，账户盈利和亏损都是由赚得最多或亏得最多的一笔或几笔构成，具体几笔与持仓分散程度和持股周期有关。

这是比二八原则更残酷的“100-20”规律：

100%的超额收益（亏损）来源于20%的交易额，其余大部分交易都是盈亏相抵和指数差不多，除非是超短线交易或者是量化基金，基本上每个人都是如此。

让你达成年度收益目标的交易，就是那么一两笔，让你无法实现目标，也是因为那亏损的一两笔。这一两笔投资，就是平时说的“胜负手”。

虽然大部分投资到一定时候，你就意识到它不是“胜负手”，但事先你并不知道，所以你的大部分投资决策都要以“胜负手”的心态谨慎做出。

理解了胜负手与最终收益的关系，就可以让你建立一个最基础的选股标准：假设你一年的收益目标是15%，假设大盘今年上涨5%，那么，胜负手就要承担整个账户10%的收益。

假设你平时单支股票最大持仓为年平均四成仓，假设每笔持仓一年，那么符合收益目标的选股，有以下的标准：

1. 让你只敢上年平均20%仓位的股票，但一年预期收益率为50%；

2. 让你敢上年平均三成仓位的股票，一年预期收益率为33%；

3. 让你敢上年平均四成仓位的股票，一年预期收益率为25%

如果账户超额收益由盈利最高的两支股票决定，那这个预期收益率的要求就减半，以此类推。

这个基础选股标准包括两个最简单的约束条件：好的投资，要么让你敢上仓位（巴菲特的苹果），要么预期收益率高（博困境反转）。

首先，我们要解决一个问题，什么叫“预期收益率”？

二、如何计算预期收益率

很多人研究了公司，计算了业绩增速，估值合理性，觉得公司离目标价有一倍空间，就认为这是一个“一年能涨100%”的股票。

这个说法是错的，刚才只计算了这个股票最理想的情况下，向上的空间是100%，还没有考虑向下的空间，即：如果买入时设想的那些利好逻辑没有兑现，那股价会跌到哪里？

此外还要考虑向上和向下的概率，才能计算出预期收益率：

（向上空间*盈利概率-向下空间*亏损概率）/投入本金

假设股价10元，极限盈利和极限亏损为10元和-4元，概率各为50%，那么这笔投资的预期收益率为：（10*50%-4*50%）/10=30%

当然，这只是一个简化公式。实际投资中，在极限值以内，投资结果有各种可能，对应不同的概率，但作为个人投资者选股的标准，只计算极限向上向下空间，并认为胜率为50%，也够了。

计算预期收益率时要看向上空间和向下空间，实际上就是判断赔率。

三、赔率是一个极限

赔率的概念源自博彩，博彩的赔率之所以能够计算出来，是因为：

1. 结果就几个；

2. 每一个结果都是明确的概率。

但股票不是这样——

正如上面分析的，股票投资的赔率不是明确的结果，而是结果的极限，考虑的是小概率事件。即，在最好的情况下，能涨多少；最差的情况下，能跌多少？

极限向上空间，就是乐观情况下，所有的利好都兑现在业绩上，市场可能给予的最高乐观估值区间对应的目标价，很多券商研报都会给出，很多人觉得目标价太高，但这只是一个乐观的空间上限而已。

极限向下空间，需要判断如果你认为的那些利好逻辑都没有兑现，费用又花出去了，现在的产品又出现了问题，这种情况下，业绩大概在什么水平，近三年的历史中，这种情况下市场最差给什么样的估值水平。

从这一点可以看出，赔率是极限概念，是一个相对确定的可计算的值，相比之下，胜率是一个概率，是模糊的。所以计算赔率是整体投资过程中最关键的一环，需要你对投资对象了解以下几点：

1. 核心增长逻辑和主要风险点

2. 行业和公司过去几年经营的整体历程和趋势

3. 过去最好和最差的时期，经营的具体数据

4. 市场在不同阶段的看法，给出的极限估值

计算赔率更重要的作用是判断买入成本，如果你看好的标的赔率不够——这是好公司非常可能出现的情况，那你就可以算一算，要跌到什么价格，赔率就合适了。

那么，股票投资的胜率又是如何确定的呢？

四、胜率是一个标准

正如上面分析的，股票投资的赔率是结果的极限，因此可以被计算，但股票投资的胜率就太主观了。

某股票现价10元，1年后的股价可能性实在是太多，胜率就是描述股价在每一个价位上出现的概率，这显然是无法计算的。

更何况，投资者可以随时终止，就算一年后它是亏的，也不排除你中途在盈利的时候卖出。也就是说，你可以用策略去锁定胜率。所以这里的胜率是一个近似的概率，即一年后，盈利或超过大盘涨幅的概率。

这怎么判断呢？

某一个股票投资一年后的胜率，是一个条件概率，它的标准表达是：如果我买过无数支这样的股票，它们中一年后上涨的情况占比是多少？

所以严格地说，没有办法计算该股票的概率，因为每一支股票都是独一无二的。

但你可改变一下思路，股票是不一样的，但选股标准可以是一样的。

所以实际胜率是这样判断的：

1. 从过去赚钱的交易记录中，总结出一个胜率较高的选股标准和买入时点的标准，要求越具体越好；

2. 越符合这个标准的公司，越拥有较高的胜率，考虑到判断误差和偏差，就可以认为胜率为50%。

选股标准包括：

1. 固定的行业特征，比如高景气度行业、消费行业、周期行业等等

2. 公司发展阶段或市值特征

3. 竞争格局、行业空间等其他约束条件，可以不用，但通常越具体越好

4. 成长逻辑，比如产能投放，品类扩张，价格上涨，等等

5. 增速要求

6. 其他个人喜好的要求

选择时机标准包括：

1. 经营拐点的位置，左侧或右侧

2. 历史估值位置要求

3. 财报、市场利空事件冲击等催化剂

4. 其他个人喜好的要求

总之，把具体的胜率数据变成“符合某个胜率的标准”的是与否，符合某一个既定标准的，就可以认为是50%胜率。有了胜率（实际上是选股择时标准）和赔率，就按开头的方法计算，确定符合预期收益率标准的最低仓位了。

那么，是不是还有最大仓位要求呢？

有的，那就是凯利公式。

五、凯利公式对仓位的要求

很多散户在仓位控制上有下面两个不太好的习惯：

习惯1：在胜率较高或赔率较高的投资上，持有超过50%的仓位

习惯2：分散持仓，每一笔持仓都很平均

习惯2的问题很明显，通过前面分析的“收益率、期待值、仓位”三者的关系，可以看到，不同的机会应该给予不同的仓位，看准了，就要加大仓位干，看不准，但有想象力，才适合小仓位试。

“好公司，好价格”后面还要再加一个“好仓位”，否则，你的收益仍然会很平庸。

但习惯1也符合前面的公式，理论上说，只要15%的期待值，就可以全仓一个股票。

但是，凯利公式告诉你，任何情况下，都不能全仓一个股票。

假如一家濒临退市的公司要重组，如果成功股价可以翻五倍，如果失败就退市一文不值，你得到内线消息，99%的概率会成功，你应该押多少本金呢？

显然在这样优越的条件下，你也不应该押上全部的本金，一旦你踩上1%的雷，就万劫不复了。

仓位和赔率胜率本身是有最优比例的，就是下面的凯利公式（针对股票的简化版）：

具体的原理我就不介绍了，很多文章都有介绍，只说它的结论：

如果一支股票未来一年是2:1的赔率，50%的胜率，你的平均仓位上限最佳比例是25%——之所以是上限，需要考虑到大部分人对赔率和胜率判断过于乐观。

如果前面计算出的合理仓位下限是33%，这笔投资机会就应该被暂时放弃，或者分批建仓，等跌到合理价格再加仓，让平均买入成本符合赔率和收益率要求。

所以低于2:1赔率的投资机会，很难同时满足预期收益率和凯利公式的要求，都应该被放弃。

继续看凯利公式的结果：如果是3:1的赔率，那就是33%的仓位，如果是4:1的赔率，那就是37.5%。

一般而言，超过4:1的赔率，通常是博重组、重大创新、周期反转或困境反转，胜率就很难保证50%以上（除非有内幕消息），仓位也提不上去，所以绝大部分机会都不宜用4成以上的仓位。

根据凯利公式，在50%的胜率机会下，无论多么大的赔率，仓位都不能超过50%。

那么如果你认为胜率超过50%呢？由于个股的涨跌很大程度上取决于指数，而指数是预期之外的因素，所以再优秀的公司，年度以内都可以看成50%的胜率。

结论就是，最大仓位就是两成到四成仓位，并要求向上空间是向下空间的2倍以上。

很明显，大部分投资，我们都会在某一个时刻意识到它不是“胜负手”，那我们该怎么处理呢？

六、不是胜负手怎么办？

当然，大部分投资最终都不会是“胜负手”，通常有以下原因：

原因1：投资逻辑没有如你预期的实现

原因2：你的买入成本过高

原因3：上涨过程中过早卖出，或没有抓住低价加仓的机会

原因4：资金分配出问题，仓位不够

原因5：市场风格向对你不利的方向偏离

前两个原因是你判断错误，原因一是买入逻辑和向上空间判断失误，原因二是赔率判断失误。

原因三是操作的因素，“胜负手”是大力出奇迹，有一些你很有信仰的公司，在特殊时候跌到匪夷所思的价格，要敢于加到最大仓位；在重仓上涨的过程中，也要拿得住。

原因四是资金分配的问题，在机会出现时，资金浪费在“非胜负手”的机会上。

胜负手机会是分布不均的，需要有耐心，也要敢于决策。2022年典型的胜负手机会，集中出现在两个阶段：

1. 跌出来的机会：4月下旬的大部分成长股，10月下旬的白酒和港股

2. 涨出来的机会：1~4月的煤炭股，5~8月的新能源板块

只要有一定仓位抓住其中的任何一个机会，并且没有高位接盘的重大错误，去年都可以明显跑赢大盘。相反，如果你判断该笔投资已确定无法成为“关键交易”，标志在于：

1. 逻辑变了

2. 股价涨幅已大，错过上仓位的时机

如果出现了这两个标志，就是“非胜负手交易”，投资目标也要变，最重要的是防止它重新变成“胜负手”中的“决定性亏损”。那么操作思路就很明显了，盈利要及时兑现，亏损要及时止损。

唯一例外的原因五，市场风格造成的预期收益没有实现，而企业基本面逻辑不变，它既代表赔率变高，也意味着你需要更长的时间去实现这个收益，相当于把“胜负手”的机会移到下一阶段，那就是持股不变。

如果已经实现了“胜负手”的收益，特别是短期内实现，通常股价涨幅已经偏高，就需要当成一笔新的投资，重新评估预期收益、赔率和胜率，重新分配仓位。

七、每一笔投资都要符合“胜负手”的标准

大部分人的偏好风险都习惯性地维持在一个固定的水平，因而无法在决定性的机会来临时，敢于把仓位加到大幅超过正常水平；剩下的小部分风险偏好较高的人，又常常会把高仓位风险暴露在非胜负手的机会上。

大部分投资都可能成为“胜负手”——可能是最大盈利，也可能是致命亏损，所以任何投资从一开始就需要有完整计划，宁可错过，不可做错，不能随意交易。在买入之前，要问自己几个问题：

1. 它是否符合你过去的高胜率公司模型？它在你的持股期间的最大上升空间和下跌空间是多少？

2. 你算出来的预期收益率与什么样的仓位配合，才符合胜负手的收益要求？

3. 上述赔率和胜率根据凯利公式算出来的最大仓位是多少？

4. 达到最大仓位，你将分几笔买入，如何同时满足较低的买入成本和合适的仓位？

5. 什么情况下，你判断它不是“胜负手”，转换成一般的投资？

6、如果中途大跌，你有什么渠道去验证你对基本面的判断？如果跌破你设想的最大下跌空间，你怎么办？

如果没有苹果，巴菲特晚年的投资就变得非常平庸，你可以认为是好运气，但也可以认为是投资体系的必然，没有苹果也会有香蕉。

如果说大机会是一条大鱼，投资体系就是一张网，决定性的机会看似突如其来，实际上是因为你每一笔投资都用“胜负手”的标准去谨慎选择。

本文来自微信公众号：思想钢印 （ID：sxgy9999），作者：人神共奋