中国债券市场规模全球第三，债务问题恐成房地产隐忧

华尔街以运营困境反境基金发家的橡树资本指出，每次流动性的泛滥（就是印钞救经济，或者政府万亿救市），不会以歌舞升平为结局，而会是以轻率的借贷带来大量的债务为结局。 

图表1：美国和西欧的非投资级别债券（也就是垃圾级债券）已经创下历史新高。

同2008年一样类似的是，未偿付债务的激增，是违约高峰到来的前夜。因为拖着未付的债务，其实就已经说明了债务质量正在恶化。

图表2：未偿债务正在上升

以上是美国和欧洲的情况。中国呢？

截止10月末，中国的流动性指标——M2余额已经达到136.10万亿元，同比增长13.5%。中国已经成为货币存量全球最高的一个国家。这一数据是美国的1.5倍，英国的4.9倍，日本的1.7倍，比整个欧元区的货币供应量多出20多万亿元。

尤为引人注目的是，这些货币大部分是在最近几年堆砌而成。2000年时，我国M2余额约为13万亿元，至2008年还未达到50万亿元。而在国际金融危机爆发之后，自2009年起，货币存量每年跨越一个“十万亿”级台阶，在这几年上演出“狂飙突进”一幕。

在这种流动性充足到泛滥的情况下， 政府、机构、企业、居民都受到强烈的刺激，允许举债加杠标。央行最新数据表明，10月末，本外币贷款余额98.15万亿元，同比增长14.4%。

也就是说，全中国银行体系借给别人的债务水平已经接近100万亿人民币。除银行贷款是一种债务外，除此之外，中国还有公开的债券市场。

据彭博新闻社的报道， 2015年，中国债券市场规模增长至39.8万亿元(6.3万亿美元)，远高于2007年的12.6万亿，在全球仅次于美国和日本，位列第三。

除了庞大债务水平，再让我们看看债务的质量：

银行贷款：截止10月初，16家上市银行不良贷款余额达9080亿元，比2014年末增加2048亿元，增幅达29%；不良贷款率1.52%，同比增0.4个百分点。

地方政府债务：根据最新的数据，人大常委会批准的2015年地方政府债务已经达到16万亿人民币。这一部分的债务目前是以类似国债信用的地方债的形式发行的。而众所周知，政府投资很多都是铁公基，盈利能力是最差的。也就是说，政府债务的清偿能力其实是很低的。

企业债务：从上表可知，中国企业部门的负债率已经达到GDP 123.1%。而且在中国经济下行的现在，中国企业普遍不景气。财新PMI 10指数仅有43.2，显示严重不景气。据专家估算，每年中国破产和注销的企业约在70万家-80万家。其中真正经法庭破产的很少，显示有很多企业的债务是没有得到清偿的。

普通国民的债务：占GDP的36.4%，如果按照2014年中国GDP63万亿计算，约计23万亿人民币的水平。人均都有1.76万元左右！

以上说了一堆，都是“汽油”。也就是说，中国这个房间里的“汽油”总量已经很高，而且已经到处都是了。缺的就是一根“火柴”。而这根“火柴”，很有可能是中国的房地产。因为只有房地产，是让普通中国人高额负债的产品。

截止2015年6月，房地产按揭贷款余额达到19.3万亿元。也就是说，6亿中国城市人口均欠房地产公司3.2万元贷款！两大民族特性也显然支持这个数据，中国人不喜欢借钱消费（所以信用卡和消费贷不是主要债务），但是中国人是最喜欢买房的民族（自有住房率超过美国）。

汽油和火柴是不会自动燃烧的。会让火柴摩擦起火的大事件，可能会有两个：

1. 大规模经济危机和失业。
   失业率是克强经济学关注的重点。所以，相信中国的失业率不会一夜之间变得不可控制。但是经济危机很难预测来自哪个方向。在美元走强、全球热钱回撤造成资产价格出现泡沫、石油价格大跌的三种因素的同时冲击下，体质比较差的新兴经济体，如委内瑞拉甚至俄罗斯，都有可能会出问题。这样一个国家的经济危机，很有可能会引发波及全球的经济危机。希腊案例近在眼前。中国也很有可能会受到波及。但是是否会受到冲击，很难预测。
   
   

2. 中国房地产市场，尤其是北上广深的崩塌。
   最近的新闻表明，上海市新房成交的均价已经超过6万，全上海的房产均价也达到3.2万亿。笔者近日加入买房大军，亲眼看到五六百万人民币的房产被恐涨的购房者一抢而光。而10万每米的房价也已经在市中心区域之外出现。上海的房产价格已经超过人均居民收入水平的20倍以上。除上海的房价猛涨之外，北京广州和深圳房价的涨幅也不遑多让，居民收入/房价比也接近20倍。这个数字表明，20年的居民收入，才买得起一百平方米的房子。而美欧等发达国家数据，是在6-7倍。这才是全球的合理水平。
   

（数据补充：据中国房地产报上海、北京、深圳等一线城市上半年房价收入比继续走高。其中上海房价收入比高达19.09，北京18.42，深圳根据测算更高，19.9以上；二线城市中，福州、厦门、温州、太原、天津上半年房价收入比均超过10。）

图表3：居民收入房价比（数据来源：中原地产）

所以，很有可能发生的事件是：

1.当北上广深的房价过高，引发房地产市的拐点出现，

2.房地产价格的大跌，会让投资盘涌出,更进一步打击房地产价格。

3.房地产市场出现螺旋性大跌的时候，中国的中产阶层会受损严重。

4.如果市场上出现大量负资产（银行贷款超过房子市场价格），会有大量的人放弃偿还银行贷款（止赎屋和法拍屋）

5.房地产价格会呈自由落地运动。

6.做为拉动消费和政府财政主要来源的中国支柱性产业——房地产行业的崩溃，会让中国经济承受到不可承受之重。

7.中国经济将会受到严重打击。

这是假想吗？

其实案例就近在眼前——2006年的美国房地产一片火热。充裕的流动性让美国人推出了“可变化利率按揭”，吸引低资产的美国穷人入市。然后，然后就是大家都知道的2008年金融危机了，房地产市场的崩溃才是真正的导火索，金融产品其实只是汽油。而炸飞的，则是大部分美国中产，至今没有恢复。

1997年的香港，楼市和股市一片红火。然而美元加息并走强，让港府不得不加息盯紧美元。索罗斯老人家窥到机会，携对冲基金攻击联系汇率。后果就是，香港地产的风向标——中原指数，从1997年的100点跌到2003年的33点。当年在香港的报纸上，只有一种广告——合并信用卡欠债的广告。

令人不寒而栗的是，当年香港房价在达到1万美元每平米（11平方英尺）的均价后出现暴跌。而现在，10月份上海市场新房成交的均价，准确地停在1万美元/平米水平上。

危机正在逼近。

（数据来源：橡树资本）