赴美上市的中通，利润率为什么会超出业界平均水平 3 倍之多

中通在美启动IPO，近几年的发展情况首次对外披露。

近日，界面新闻从美国证监会（SEC）网站获悉，中通快递已经向美国证监会提交了招股说明书，计划募资不超过15亿美元（约合95.6亿元人民币）。

招股书显示，2015年，中通的业务量同比增长62%，达到29.5亿件，同圆通30.3亿单和63%增速非常接近。2015年总收入约 61亿，实现营业利润15亿元，营业利润率为25.1%。

各大快递公司业务量对比（亿单）

上市快递公司业务量增速

从业务量来说，据安信证券分析，中通的业务量已与圆通相近，若单单从过去三年的增速水平看，中通的增速水平甚至要高于圆通，不排除超越圆通成为行业第一的可能，所以光从业务量和趋势的角度，中通若回归A股，市值也应该比肩圆通。

安信证券指出，对于传统快递业来说，“通达系”一直是重单量、轻业绩的逻辑，业务量是硬指标，因为通达系公司跑赢竞争对手很大程度需依靠规模优势下的成本下降来挤压竞争对手。

据了解，加盟制快递全网利润=加盟商利润+上市公司利润，由于圆通和中通上市公司架构中剔除商誉后的净资产规模较为接近，分别为34.2和37.5亿元，体量接近。

上市快递股扣除商誉后的净资产（亿元）

如果中通和圆通全网利润接近，问题就演变成加盟商和上市公司切蛋糕和利润确认的关系（此消彼长）。这种情况下就不能光凭利润来判断企业的长期竞争力和价值，业务规模和增速依旧是判断公司的核心参考指标。

从利润率来说，对比其他快递企业，中通2015年营业利润率为25.1%，圆通为7.97%，申通为14.4%，顺丰为3.5%，韵达为16%。

而根据艾瑞咨询报告，2015年通达帮快递的市场份额为圆通速递14.7%，中通快递14.3%，申通快递12.4%，韵达货运10.5%，EMS的份额为6.2%，顺丰控股为8.2%。对此，中通与圆通的市场份额极为相近，但利润率却差别很大。

对此，某业内人士对界面新闻记者表示，圆通近三年毛利率和运营利润率逐年下降的，这是因为近年来圆通的大规模扩张，另外圆通会将部分利润返还加盟商，要求加盟商对服务进行改善。

近日包括圆通速递CEO相峰在内的高管回答长江证券、安信证券等的问题时也提到，为了提升部分派送的时效和服务质量，圆通根据不同地区实际情况，对派费进行了增加，这使得单票成本略有上升。

另外，某专注于研究快递行业的财务专家对界面新闻记者表示，中通有可能在收入和成本上造价，即存在坐支现象（收入成本做账时互抵），降低收入和成本，提高毛利率，这是行业内的普遍做法。

对此，安信证券则称，由于纳入到上市体系的网点数量不同，单个网点的概念和规模也不同，各家公司收入成本确认口径差异极大，继而导致毛利率、净利率和ROE（净资产收益率）等数据都不具备横向比较能力。

安信证券分析，中通与圆通两家公司规模位列行业前两位，但中通15年归属于上市公司的利润为13.3亿元远超对手，不仅高于A股通达系公司5-9亿的利润体量，甚至高于这些公司16年11-12亿的业绩承诺，2016年上半年中通业务量同比增长61%，业务量实现利润7.67亿，结合行业淡旺季因素，全年盈利有望突破19亿元。

安信证券认为，中通通过自营方式布局干线的趋势异常显著，带来更低的成本竞争优势，或将是中通利润释放的主要原因之一。

招股书显示：“截至2016年6月30日，公司自营车辆3300辆，同时公司将一部分干线运输任务交由桐庐通泽物流有限公司，而这家拥有1200辆干线卡车的公司同样位于浙江桐庐，并且只为中通快递一家快递企业提供服务，中通快递的某些员工拥有这家桐庐通泽物流76.6%的股权，二者互为关联方”。

由此，中通向关联方采购的服务占干线运输的比重从14年的39.3%下滑至2016上半年的的26.3%，干线成本总额增速明显低于其它成本科目。

中通外包给通泽物流的干线成本占比逐年下降

干线自营对利润的影响，安信证券分析，一方面，随着单量的不断增长，规模优势驱动下，干线自营的成本会低于传统外包模式。

另一方面，快递公司可以通过整合干线车辆上同流向的包裹、货物结构能再度降低成本，提升综合竞争力；最后快递公司可以获得2B物流市场的新增利润。掌握干线和主要分拣仓储资源后，则有机会实现分拣网点和仓储功能的一体化，效率更高，也契合未来电商物流走仓配网络的趋势。

在干线方面，圆通、申通借壳预案也披露其纷纷加快布局：圆通“运能网络提升项目”总计投入8.63亿元，其中2.4亿元用于购置货运飞机，另外6.23亿元则用于1156辆干线车辆购置；申通方案中也披露了未来两年分两期购买1640台运输车辆、总花费4.08亿元的募投计划。

对与中通在美启动IPO，快递专家赵小敏表示，在中国内地上市是世界上所有资本市场上最严苛的，美国上市则是开放式的；中国企业上市是核准制，想上市的企业，无论是借壳上市还是排队IPO，都要经过中国证监会残酷的核查。

赵小敏称，由于中美上市规则和监管模式有天壤之别，所以中通上市招股说明书和其他4家国内上市的快递企业的招股书可比性不大。

“因为中美资本市场的法律体系、市场规则、信息披露、财务透明度、诚信规则、公司治理结构都不同，这对中国民营快递企业来说是新的挑战，中通快递最终决定到美国上市，将提升中通快递的品牌知名度，对中通快递的国际化有较大的助推力。”赵小敏称。

赵小敏还表示，中通登陆纳斯达克，意味着中国快递业排名前五位的民营快递企业都将陆续完成上市。接下来还有邮政系的EMS和百世集团，7家快递企业都上市后，快递企业集中上市潮的两个大潮将结束，并将进入兼并重组阶段。

（数据来源：中通招股书、WIND、安信证券研究中心）

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