起因是一位投资人在社交平台分享了一则融资协议，当中触发回购的条款引发了讨论——

未经报备且得到本轮投资方书面同意，实际控制人参与潜水、滑雪、跳伞、攀岩、探险、赛马、赛车、搏击、跑酷、蹦极、其他极限运动等高风险运动的，投资方有权发出书面通知（“赎回通知”），要求公司、实际控制人及/或原股东回购投资方持有的全部或部分公司股权。

简单地说，投资人要求创始人不能出人身意外，但条款之细令人惊讶。

目睹这一幕，主投新能源的VC朋友王宇也忍俊不禁，“干投资快五年了，听过实控人不能离婚/出轨之类的条款，还是头一回看到不能极限运动的，看来我司的模版条款还有疏漏。”

听起来荒诞，但也情有可原。这其实是投资机构在面向不确定的未来，为保障自身以及LP的利益而不得不做出的风险防控措施。身边多位投资人透露，现在针对创业公司的回购条款已经变得越来越严谨，而这在以往并不多见。

一、最新一幕：那些奇怪的条款变多了

投资人在社交平台分享一则真实经历。

前两年，任职于某消费VC的马浩然还在看连锁品牌时，内部就曾看上一家公司的BP，合伙人很感兴趣并传达团队继续追进，但在提到创始人喜欢某些极限运动后，合伙人明显犹豫了。“不过后来是因为项目存在其它瑕疵，没投成。”马浩然回忆。

对于投资人限制实控人极限运动，他不觉得奇怪。虽然不多见，但身边也有一些同行会背调创始团队是否有高危爱好。创业公司的发展走向，创始人的身体健康程度也很关键。“万一受伤了，的确耽误事儿。”

这则分享引起了投资人的大举围观。于是，我在评论区看到了五花八门的回购权条款，比如：公司上市前，创始人不能开摩托、不能赛车、甚至不能自驾车，要么雇个司机；要求创始人不能有任何负面影响，包括耍酒疯等等。

一位VC朋友分享了他所在机构白纸黑字写在投资协议里的一则条款——对于项目方高管薪酬机制层面做了约定，每一次涨薪必须通过半数以上的投资人同意。这则条款背后的深意在于，市面上很多明星公司还没盈利，但几个高管的年薪却高得离谱，不利于公司的良性发展，某种程度上也损害了投资人的利益。“情况见得多了，不能让创始人乱花钱。”

甚至还有更罕见的情况。科技自媒体“科创之道”罗列了几个过往投资案例中的风险防控条款：

创始人承诺投资前提供的生辰八字准确。投资后股权持有期内，创始人不能改名字，不能变更公司办公地址，创始人办公室格局需要按照协议约定重新调整和装修。

创始人因在社交渠道发布信息，包括但不限于微信朋友圈、微博、小红书等，特别是涉及政治、社会等话题，引起公司直接或者间接损失的，创始人应该个人承担损失。后果严重的，投资人有权要求创始人回购。

公司核心团队因“内讧”导致公司经营出现问题，需要对公司损失承担连带责任。

本轮投资款到账后至下一轮融资完成期间，公司实际控人不能申请MBA、EMBA等工商管理类学位和课程。

其中，行业最为普遍的还是“土豆条款”——投资方要求，公司创始人结婚或者离婚须经董事会同意，尤其是优先股股东的同意；或公司创始人应承诺婚姻的持续。这则条款来源于当年土豆视频临IPO前，实控人因婚姻变动而发生的股权纠纷事件。此后，创始人的婚姻状况开始被列到投资人考察项目的因素之一。

“这似乎恰到好处地体现了——投资即投人。”王宇调侃说。在他看来，创业者既然接受了投资方的钱就要为之负责，他们的一举一动都影响着多方的利益，“投资人的钱可不能给打水漂了，不然没法向LP交代。”

面对一条条严谨甚至有些苛刻的条款，有投资人留言感叹：“一时之间，说不清是投资人不容易，还是创始人不容易。”

二、今年有VC招法务追回购

其实说起创始人与投资机构之间的回购协议，大家已经见怪不怪。多数投资方会要求创业公司在接受其投资时签署回购协议。这被视为投资人的退出机制之一。

一般而言，当创业公司未能在约定时间内上市、公司或创始人发生严重的违约或不合规问题、创业公司被整体收购等具体问题时，即触发回购条款。那么，投资人有权要求创业公司还钱，而还钱的方式就是公司按照一定价格，回购投资人此前出资购买的股权，以实现退出。

尽管IPO仍是VC/PE最主要的退出方式之一，且收益倍数高，但实际通过IPO退出的项目数量少之又少。中基协一项报告数据显示，2022年协议转让项目数量占全部退出项目的38.04%，企业回购方式退出占20.4%，公开市场退出仅占17.43%，且该比例在近三年几乎保持不变。由此可见，回购退出比例之高。

过去几年行业还处于扩张期的时候，投资方拟定的条款相对宽松，有的甚至不设对赌协议。但今年以来，情况起了变化——我们此前《抱歉，不签回购就不投了》报道中提及，这件事已经心照不宣地摆上桌面，甚至回购被列为上投决会的硬性条件——如果实控人不愿意签回购，那就不投了。

甚至，以前即便企业触发了回购，投资机构也不一定会激活回购条款。但现在情况不一样了。有投资人曾透露，其机构今年最大的任务就是说服未完成退出的被投企业尽快履行回购协议。

尤其是在A股IPO阶段性收紧后，GP的退出周期被拉长，面对LP的压力与日俱增。于是，投资机构与创业公司之间的回购问题愈演愈烈。

最近传闻，业内一家小有名气的VC机构直接发起了批量诉讼，要求被投企业履行回购；还有不少投资机构正在广泛招聘法务岗人才，目的是——帮忙到企业那边追回购。

与此同时，创投行业的对赌成分越来越鲜明，甚至有投资人在天使轮阶段就要求实控人签对赌。一些“明股实债”的保本做法，让部分创业者表示压力山大。

而在投资人看来，回购并不意味着投资机构一味地只要保本，某种程度上也是对创业者的一种约束。在他们看来，回购正是践行着对于LP的负责态度，需要保障LP的利益，大家你情我愿，对彼此有个交代。

一位投资人坦诚给出建议，很多时候投资机构要求对赌回购，是因为企业为了获得高估值，给出过于乐观的未来成长速度。回购基本是双输结局，因此对行业、企业更审慎预测，估值合理才是获取双方良性关系，且有余力去应对外部环境对企业业绩波动影响的应有做法。

三、最需要信任的时代，多一些宽容

回购之外，今年创投圈还有不少难以释怀的事情。

较为轰动的是今年8月，一家科技公司在官网投资关系栏目中明确贴出了“投资人想要尽调，要先付1000万元诚意金”的声明，主要表达了三点诉求：

1. 上一轮尽调刚刚完成，新的机构再次尽调，走过场意义大于实际决策参考意义，希望新投资者使用上轮的尽调报告。

2. 现在，投资机构募资很难，1亿的金额超越了大多数机构的能力，真正出钱的投资者凤毛麟角，没有结果的谈判，都是在浪费时间。

3. 收到1000万元“合作诚意金”后，将全力配合机构尽调；如在过程中发现任何不符，退还双倍保证金。

这份投资人“认证书”迅速在业内流传。不少投资人表示，创始人的话术虽然看起来谦逊，但字里行间充满了内涵，让人感到不悦。

感同身受，上海一位VC投资人朋友吴越也吐诉了部分创始人的“傲慢”。今年7月，他跟进一家储能项目的新一轮融资，该公司之前的老股东已经认购了一半的份额，计划选择少数新机构加入和快速完成融资。

在参加了项目的线下路演后，对方直接抛来一份问卷调查的链接，并要求5日内完成。打开看到内容，吴越有些吃惊：

1. 您所代表的机构投资能为公司提供什么帮助？

2. 是否愿意接受无业绩承诺以及无上市回购要求？

3. 能否在一个月内完成评估和内部投资决策流程，并在两个半月内完成打款？

4. 贵司现有资金和中基协备案等先决条件是否能满足打款计划？

虽然问卷中的问题也合乎情理，但此番行为还是让他想到了——前些年想要投进热门项目，投资人必须先写一份小作文，“项目方的强势快溢出屏幕了，彼此之间的信任变得越来越脆弱。”吴越有些伤感。

这是一场攸关全行业的信任危机。而追其根本，是各方对“契约精神”共识的错位。在行业链条中，总有一些人在实操中明里暗里地违背契约精神，使得各方利益和声誉遭受损害。

无独有偶，理想汽车创始人李想近日在微博谈到“融资造假”：过去这么多年，但凡在融资金额上虚报、造假的造车新势力企业，至今一个不剩。那些配合着一起造假的投资方，过去几年也普遍业绩非常差，因为价值观一致。“那些虚报、造假的创始人普遍自己一分钱不掏，再注册一堆关联公司吃里扒外。”

在下行周期里，契约精神被摆在了重要位置。如果大家恪守契约精神，将信任之墙筑造得愈发稳固，很多让人大跌眼镜的事情也许就不会发生。

历史的经验表明，创业者永远是经济稳步发展最宝贵的财富之一，于投资人而言更是如此——波动起伏的时代里，总是需要更多的理解、信任与耐心。

（文中王宇、马浩然、吴越为化名）

本文来自微信公众号：投资界 （ID：pedaily2012），作者：周佳丽