A股市场IPO（首次公开募股）收紧已成为行业共识。而这种收紧，正导致IPO链条上的中介机构生态发生变化。

“经济增长压力下，IPO上市难，整个市场包括投行、创投机构都感觉到无能为力，只能在现有规则下找寻活下去的能力和领域。”一位中型券商投行负责人徐衡（化名）向《财经》表示。

另一名投行人士告诉《财经》，“上会企业的节奏变慢，我们现在主要开发储备项目，或者推荐企业去北交所。”东方富海合伙人王兵也透露，其投资的一些项目因达不到新的要求，或选择并购，或转道北交所。

相比之下，律师事务所则有些不一样。一方面，IPO收紧导致相关业务受到影响。但另一方面，上市公司与机构之间的股权纠纷增多。

2023年9月27日，在《财经》杂志与科创数据研究中心联合举办的“国家情怀·2023第四届中国科创峰会”（下称“科创峰会”）上，达辉律师事务所合伙人郭倢欣表示，“经济下行，各市场主体的摩擦逐渐增加。今年以来各类争议频发。创始团队之间、创始人与股东、与投资机构之间的纠纷与矛盾越来越多。”

实际上，针对目前IPO市场的变化，多位业内人士表示，将有限的资源倾斜到重要的领域很正常。“我们经历了不同阶段的IPO市场，我觉得至少目前我们还在一个正常的箱体调整范围内。” 越秀产业基金副总经理、合伙人吴煜在科创峰会上表示。

外界更关注的是，IPO收紧的审核态势究竟会持续多久？一名资深业内人士表示，“根据我多年的从业经验，2024年上半年大概率不会有变化，2024年底或会迎来转机。”

一、上市越来越难

IPO收紧之下，投行人怎么办？“整体趋势是不太乐观的，但还是有活路的。”徐衡说，IPO项目继续储备，但是投行短期内要继续有现金流收入，只能主要靠做上市公司其他业务，“之前是做再融资，我们最近也报了几家，在当前市场环境下，也不是很好发展”。

另一名投行人士也告诉《财经》，“我们组手头几个再融资项目目前基本处于停滞状态，目前阶段比较难，只能深耕现有项目，开发新项目。上不了沪深交易所IPO的推荐到北交所。”

北交所已经成为企业上市的最优备选。

“现在科创板上市，对科创板属性以及财务指标的要求都非常高。实际上，我们存量投的一些项目，也有一些达不到新的标准，我们也会考虑并购或者到北交所上市。”王兵表示。

而随着审核端标准的不断提高，创投机构对于项目端选择标的的眼光也越来越高。

王兵表示，“我们对新的投资项目的标准提高了很多，不仅要有非常强的科创属性，而且商业模式要非常清晰，产品的技术壁垒要高，有较高的毛利率，有一定的规模体量且能够持续盈利。只有这样的项目，我们才会去投。”

华泰联合证券TMT行业部联席主管田来也透露，公司筛选的IPO项目都是头部或者质地比较好的公司。

相比之下，作为科创板上市的另一重要中介机构——律师事务所，受到的影响有些不同。一方面，与资本市场相关业务的强度与活跃度出现明显下行。另一方面，上市公司与机构之间的股权纠纷增多。

“经济下行，各市场主体的摩擦会逐渐增加。今年以来诉讼与仲裁业务发展的特别快。创始人之间、创始人与股东、与投资机构之间存在非常多的纠纷与矛盾。”郭倢欣表示。

IPO收紧的审核态势究竟会持续多久？

“既然收紧是因为二级市场不景气，持续的时间也要看二级市场何时恢复。这次影响二级市场的因素来自内外部，比较复杂，个人预计不会太短。”上述投行人士提到，“A股上市公司已经5000多家了，市场对新上市公司的需求也没那么高，IPO标准的收紧也有其长期合理性”。

一名资深业内人士表示，“根据我多年的从业经验，2024年上半年大概率不会有变化，2024年底或会迎来转机。”

二、IPO收紧背后的逻辑

IPO的阶段性收紧给整个行业都带来了重要影响。不过，也有多位机构人士表示，“尚在可接受范围内”。

“过去20多年，我们的IPO监管工作经过多个不同阶段的调整，整体是在往适应中国证券市场的方向积极发展，特别是科创板推出之后对于战略性产业的发展支持，目前注册制下的上市发行，我认为还在一个正常的箱体调整范围内。” 吴煜认为，当前市场下或许可以进行逆向思考，理解监管的导向，从而顺势而为。

“我亲身经历了至少三次IPO关闸。与之前相比，目前的IPO并没有停，还在有节奏地放企业，所以并不是最糟的时候。” 田来认为，资本市场的不确定性一直存在，如何在不确定性中寻找确定性，考验的是每家机构的能力。

在田来看来，外界应该在更大的背景与格局下理解IPO收紧。

“在当前的内外部形势下，需将资本市场的资源投到那些更需要支持的方向与领域上。所以，我们要淡定地去看待市场，在不确定性中寻找确定性。”田来说。

王兵也表示，目前经济大环境下市场容量没有变化甚至在缩小，在这样的情况下，把有限的资源输送到科创属性更高的企业上，大的逻辑是正确的。

不过，对于科创板未来的发展，王兵也提出了自己的建议。

首先，关于一级投资人的税收问题。“我们作为一级投资人投资一个项目，上市以后缴纳的税收在全球排名居前，这个事情不利于我们民间资本进入到科创投资领域。希望税收问题可以改革。”王兵在科创峰会上表示。

第二，从二级市场的角度看，A股市场尚缺乏长期稳定的资金流入，目前仍以散户为主。王兵认为，健康的市场需要引入更多长期稳定的资金。

第三，科创企业发展到一定程度后如何提高自身的盈利能力？这是每家上市企业需要思考的问题。

对于科创板的建议，郭倢欣认为，上市之后，企业做了哪些努力以提升上市公司的科创属性，在上市后继续保持技术进步和研发投入，这方面的信息披露规则和实践仍有较大改善空间。

田来则引用了监管部门的九字方针，“建制度、不干预、零容忍”。他表示，注册制以来，IPO的制度建设不断完善；要保证制度能够严格落实，避免频繁调整；同时要以“零容忍”的态度对待违反市场规则和秩序的行为。

三、并购市场或将活跃

IPO收紧之下，一直与之形成跷跷板效应的并购市场或再度活跃。并购重组或进入新一轮的快速发展期。

Wind（万得）数据显示，截至10月10日，今年以来已有近百家上市公司首次披露重大重组事件公告，数量超过2022年同期。尤其是9月以来，数十家上市公司更新披露了重大重组事件公告。

“上市变难，一些企业开始选择其他资本运作方式。尤其对于上市公司来说，可能通过并购进行高质量的发展，接下来，并购的机会会慢慢呈现。” 郭倢欣说。

在并购领域颇具优势的华泰联合，也率先感知到了这种变化。

“并购市场确实在发生变化。今年上市公司并购的热度明显提高。在IPO收紧的阶段抓紧进行产业整合，是非常好的窗口和时机。”田来表示，现在大家用产业思维和并购思维做产业整合的趋势开始明显。

国泰君安投资银行部半导体与集成电路行业部高级执行董事业敬轩表示，“上市收紧，一些未上市的企业可能会考虑并购等手段。其实目前阶段对于已经上市的企业来说是个好时机。”他认为，市场在经历了2016年开始的整体的并购大潮以后，并购带来的三高后遗症会大大减少。

一位IPO中介机构人士透露，已经有头部的半导体基金投资机构准备通过并购大量退出。

从监管层面上看，证监会也在不断鼓励上市公司的并购重组。

8月25日，证监会就《关于修改〈公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组〉的决定（征求意见稿）》公开征求意见，支持上市公司通过重组提质增效、做优做强。

该意见延长涉及发行股份的重组项目的财务资料有效期，由原来的“6个月有效期+1个月的延长期”调整为“6个月有效期+3个月的延长期”，进一步提高了重组市场效率。

9月15日，证监会又发布《上市公司向特定对象发行可转换公司债券购买资产规则（征求意见稿）》，拟支持以定向可转债为支付工具实施重组。

本文来自微信公众号：读数一帜 （ID：dushuyizhi007），作者：张欣培、周楠，编辑：杨秀红