从思考到创造 
2023-10-13 08:57
论文题为VENTURE PREDATION（《VC支持的掠夺性定价》），指的是前些年在中美互联网行业盛行的VC投资的“初创企业”，以Uber这样平台型公司为典型，通过VC的投资“补贴”买卖双方，以低于成本的价格进行价格掠夺（predation），将传统模式公司以及其他同行挤出市场，建立垄断地位后开始提价，将原来的投入“找补”回来（recoupment）。
文章发表于2023年第48期Journal of Corporation Law，作者为来自卡多佐法学院的Matthew T. Wansley和Samuel N. Weinstein。
一、芝加哥学派的“操作”
“掠夺性定价”（Predatory Pricing，在中国我们可能管它叫“价格屠夫”）行为在早年的美国并不罕见，也受到了反垄断法的重拳出击，比如19世纪末的Sherman Act，禁止非法的垄断性的兼并收购，以及1936年颁布的Robinson-Patman Act，禁止以妨碍竞争为目的的价格歧视行为。尤其是后者的出台，使得反垄断的诉讼越来越普遍，而且原告通常能胜诉。早期的典型反垄断案件包括标准石油案以及美国烟草案等——巨头们通过将定价压在成本以下，从而将竞争者挤出市场。
但是，上个世纪中叶开始，随着芝加哥学派的兴起，不断从各种角度论证“掠夺性价格”的“合理性”或“不现实”，逐渐影响了司法判决。比如50年代的John McGee就通过对标准石油案这样的典型案件的分析，认为实际上这些巨头们并没有通过掠夺性定价挤出竞争对手、建立垄断地位；相反，对于标准石油来说，这样做是不明智的。到了70年代，Roland Koller通过实证研究发现，带着挤出竞争对手目的进行的所谓掠夺性定价，实际是非常少的。
总而言之，在这些芝加哥学派的经济学家看来，掠夺性定价这种“不理性”的行为在“现实世界”其实是非常罕见的。言下之意就是，要证明垄断者通过这种非理性的方式进行竞争，还需要证明它们确实带着这个目的“真正”把竞争对手挤走，否则它们怎么会采取这种“不理性”的手段呢？
这些学者的观点首先影响到了80-90年代的司法判决。在80年代的一些判决，比如Matsushita Electric Industrial Co.v. Zenith Radio Corp案中，法院认为“掠夺性定价很少被运用，也更少有成功的案例”；Cargill，Inc. v. Monfort of Colorado案中，法院注释到“虽然有大量证据表明掠夺性定价确实会发生，但公司只是‘偶尔’采取这一手段”，并指出：成功的掠夺性定价只有证明其确实吃掉了竞争对手的市场份额然后再定高价，才能成立。
到了1993年的Brooke Group v. Brown & Williamson Tobaccos案，法院提出了证明掠夺性定价的两个要素：（1）确实存在低于成本的定价；（2）被告（垄断者）有很大可能性会在价格战之后提高定价以收回前期成本（recoupment）。如果没有后者，法院认为低价竞争行为反而是降低了平均售价、增加了消费者福利。
这个recoupment的证明标准其实很难满足。在价格战的初始阶段，任何人都难以举出证据证明对方会“找补”回来，对方也很容易“反驳”；等竞争对手们真的被挤出市场了，再去起诉它们可能为时已晚。
另外，这个标准其实也与实际不符，对于垄断者来说，它们有很多方法去找补损失，比如通过“羊毛出在XX身上”——A商品定价低一点，但是通过配件或者其他B商品卖高价来填补A商品的利润。假设某卖硬件的厂商，也有很好的内容渠道或资源，那么它完全可以把硬件白送给消费者，把其他纯硬件厂家打死后，通过卖内容来赚钱。
二、VC支持下的“价格屠夫”
90年代的Brooke Group案确立的掠夺性定价证明规则后，对原告越发不利，而对于采取价格战的一方则十分有利。这其实也给紧接着兴起的互联网平台，尤其是VC支持的各类互联网公司采取掠夺性定价策略“铺平”了道路。
确实，VC的加入使得掠夺性价格有了新的“表现形式”。与传统的石油等行业进行价格掠夺不同——其必须最后可以真正通过提价来收回前期投入；而VC支持的掠夺性定价则不同，创业公司利用VC的“补贴”进行低价竞争，快速扩大市场份额，将竞争对手挤出市场；后来，当上一轮VC需要退出时，可以将一个已经建立市场壁垒、具备提价（recoupment）“预期”的公司卖给下一轮投资者（如并购基金等），而不一定要真正提价实现盈利。
当然，在中国，我们还有一种“变现”模式——交给二级市场的韭菜。
VC之所以可以这样做，有赖于两个条件，一是其本身的投资也是来自于外部LP的资金（当然，有存续期限）；二是这些早期公司无须信息披露，成本信息、市场份额信息都是不透明的，外部竞争者也就无从制定针对性政策。此外，这种信息不透明也导致后续投资者对其真实经营状况无从了解，有助于将项目卖给后续投资者。
互联网的兴起催生了一大批“平台型”公司，这些公司与VC支持下的掠夺性定价更配：通过VC的投资快速砸出一个市场，形成规模效应和网络效应，将竞争对手挤出市场，也让新进入者望而却步，典型的如谷歌，再就是后来的Uber、WeWork和Bird等公司。
当然，后者实际上也并未真正形成垄断，虽然也挤死了一大批同行，这是后话。但无论如何，早期投入的VC肯定在Uber们的一轮轮融资过程中通过老股转让等方式赚得盆满钵满，至于后来进入的投资者能否盈利，是他们要去反思和复盘的事情。
三、掠夺性定价的社会成本
但是，在作者看来，这种VC支持的平台经济掠夺性定价是有巨大的社会成本的，主要表现为三个方面：
1. 损害消费者利益
在平台建立了垄断地位并成功提价（recoupment）的情况下，消费者后面可能最终还是把之前“节省”的成本返回去了。当然，即便是那些不太成功的垄断，平台虽然最终没有提价（可能本身提供的需求就有很高的弹性），但是因为掠夺性定价的阶段扼杀了大量竞争者，消费者可能再回头发现没有其他更好的选择。
当然，这里的前提肯定是竞争是有利于创新的，那些消亡的各种公司都有其自身的优势。
2. 扭曲了正常的价格信号
价格信号对于社会资源的配置至关重要。如果一种商品或服务的价格信息是扭曲的，可能会使得人们作出错误的决策和判断。比如2014-2018年Uber疯狂补贴期间购车入场的司机，在后面补贴取消或减少时，会猛然发现当初的选择是错误的，购车的投资无法按计划的那样收回。
3. 资源（资本）错配
VC过度投资（“补贴”）平台型经济进行价格掠夺和垄断，也就减少了对真正可以改变社会、提高社会福祉的公司的投资。作者认为，如果投资于硬科技，哪怕失败了，起码最后还能剩下点专利，技术人员以及他们积累的经验，而投资于“平台”，可能啥也剩不下了。
看来，在回归投资“硬科技”这一点上，中美两国的有识之士是相通的，画面是多么相似。
四、解决方案
1. 反垄断法的规制
首先，当然是对反垄断法层面的。基于Brooke Group案确立的recoupment的规则，现在想直接推翻这一最高院的案例可能不太现实，但是作者建议，可以允许原告证明垄断者的投资人企图通过掠夺性价格去消灭或规制竞争对手，从而被认为有recoupment的合理预期。
确实，VC真的会投资一家永远亏损的“活雷锋”公司吗？
这一规则的修改，对于VC投资于平台经济（掠夺性价格）公司也是一种威慑：如果项目后期大概率可能被“反垄断”，那么它可能也就会对于“补贴”创业公司靠价格战获得市场地位心存疑虑。
2. 大型平台公司的信息披露机制
现行的证券监管规则强调公众公司的信息披露，这更多是站在保护中小投资者的角度；但是当大型平台公司存在掠夺性价格时，这时候强制的信息披露可以让竞争对手了解其真实成本，这对鼓励竞争是有好处的，同样可以产生正的外部性（positive externality）。
在美国，对大型平台经济进行强制信息披露还有另一层背景。大量的独角兽（截至2022年有1200家）维持非上市的地位也能获得一个融资市场，其IPO的动力是在减弱的，这样就使得其作为公众公司强制信息披露越发困难。美国监管层其实已经开始考虑如何加强这类公司的监管（Paul Kiernan， SEC Pushes for More Transparency from Private Companies， WALL ST. J. （Jan.10， 2022， 6:00 PM））。
站在VC的视角，要求这些公司进行信息披露，还可以“改善”机构对其价值的判断，如果明确其未来取得垄断地位无望，可能也就不会再投资它们。
或许，这也是这两年发生在中国的故事。
