摩根大通资产管理公司（J.P. Morgan Asset Management）首席全球策略师大卫·凯利（David Kelly）花了25年时间来构建和运行美国经济的宏观经济模型。他对从劳动力市场到金融市场的各个方面都有深刻的见解，而且他还有一种本领，能够把这门枯燥乏味的科学变成引人入胜的散文，这使得他定期撰写的“本周笔记”成为了投资者的必读。 

凯利在都柏林出生长大，他认为自己会追随父亲的脚步，进入政界。但首先他需要扎实的经济学基础，为此，他来到了美国。1990年从密歇根州立大学获得硕士和博士学位后，凯利转而去了华尔街。他于2008年加入摩根大通，此前他曾在其他公司任职，包括在普特南投资公司（Putnam Investments）担任该公司的经济顾问。 

“在爱尔兰，我永远都是我父亲的儿子”，凯利说：“像许多美国人一样，我在世界上开辟了自己的道路，这是一次伟大的冒险。”

《巴伦周刊》在二月底对凯利进行了采访，当时凯利正在为四月份即将举行的波士顿马拉松赛进行连续第六次的训练。这些采访话题包括：为什么美国能在2024年避免经济衰退，且通货膨胀率将下降到2% 。他还分享了他对国际股票和60/40投资组合的看法，以及他对当前背景的担忧。以下是经过编辑的对话。

《巴伦周刊》：你对2024年的美国经济前景怎么看？ 

大卫·凯利：在今年年初，我们对2024年的基本预测数字，大约是2% 的实际GDP 增长，零衰退，通货膨胀率在今年下降到2% ，失业率保持在4% 左右。

今年已经过去两个月了，这些数字基本上仍然有效，但是我们有一些四舍五入的误差。我认为2%的实际增长仍然是正确的，零衰退——我现在对零衰退的信心甚至比一开始时还要强，当时我们有一个明显的警告，那就是经济总会有受到冲击的危险。要让美国经济陷入衰退，需要的不仅仅是一切照旧，而是一场冲击。 

《巴伦周刊》：在谈到通货膨胀和失业问题之前，什么样的冲击会造成衰退？

大卫·凯利：回顾过去50年的历史，最明显的冲击与石油有关。美国现在是石油净出口国，这是一件积极的事情，但是人们的态度仍然受到油价的影响，美联储对通货膨胀的看法也受到了油价的影响，这也许是错误的。

所以，如果我们在波斯湾遇到大问题或者其他什么原因导致石油和汽油价格飞涨，意味着我们也不会达到2% 的通货膨胀率，但它会造成两件坏事: 第一，它会减缓消费者支出，抑制消费者的态度，让企业担忧；第二，通过抬高通货膨胀率，可能会导致美联储的降息步伐放缓。这是我们能看到的头号冲击。

《巴伦周刊》：再回到通货膨胀的话题。 

大卫·凯利：如果你看一下报道最广泛的四个衡量美国通胀的指标——整体消费者价格指数、核心消费者价格指数、整体消费平减指数和核心消费平减指数——你会发现，今年年初，这四个指标都会触及2.0这个数字，也就是2% ，或者在今年年底之前低于2.0。

这个数字稍微有点浮动，所以我现在看到的是2.1% 、2.2%，我仍然认为它会接近2% ，但我不是很有信心，我们到今年年底会得到2%，其中一些指标将在今年年底之前接近2% 。

《巴伦周刊》：那么失业呢？

大卫·凯利：失业率为3.7% 。今年的平均失业率很可能会保持在4% 以下。到今年年底可能会保持在3.7% ，或者下降到3.6% 或3.5% 。因此，经济情况看起来非常好——失业率略有下降，通胀率略有上升，但仍表明经济处于健康状态。

《巴伦周刊》：今年货币政策将再次成为焦点。本月晚些时候美联储开会时，你预计会发生什么？

大卫·凯利：期货市场终于明白，美联储今年可能不会采取比预期更多的降息举措。美联储官员预计今年将有三次降息。如果你回顾几周前，市场预计今年将有5次以上的降息。现在，他们考虑的是三次降息。这就是我们一直以来的想法: 我们将在6月份降息25个基点，或者说0.25个百分点。我们会在九月再降一次，十二月再降一次。 

美联储不会对经济疲软做出反应，因为坦率地说，他们没有看到这一点。但他们将对较低的通胀率作出反应。在通胀率较低的环境下，它们将给我们带来利率的缓慢下降。 

即使经济状况良好，降息也有双重理由。第一，如果通货膨胀下降而美联储不降息，那么实际利率就会上升，美联储不希望这种情况发生；第二，（美联储主席）杰伊 · 鲍威尔已经明确表示，如果美联储的目标是2% 的通货膨胀率，他们应该在通货膨胀率达到2% 之前就降低利率，因为货币政策有滞后效应。 

美联储还将明确表示，如果利率下降是因为通胀下降而非经济疲软，他们将继续量化紧缩。我预计量化紧缩政策将持续到2024年，即便我们会适度降息。

《巴伦周刊》：你最近在担心什么？

大卫·凯利：我不太担心经济问题。我们美国的私营企业经济善于照顾自己，在这方面做得很出色。在宏观层面上，我担心世界各地的独裁统治。

《巴伦周刊》：在微观层面上呢？

大卫·凯利：我担心投资者做出愚蠢的决定。人们被各种关于如何投资的时尚和幻想所误导。我担心的是投入到比特币这种东西上的钱，这完全是无稽之谈。这只是一个博傻游戏，我担心有一天这些幻觉都会消失，人们会赔大钱。 

我担心，在定价方面，市场的表现并没有达到应有的理性水平。由于被动投资的增长如此迅猛，目前在市场上运作的定价者寥寥无几。这导致了相对估值失衡，人们购买资产往往是因为它涨价了，而不是因为它是笔好生意。 

我担心人们过于担心政治。研究表明，人们对经济的看法取决于他们的政治倾向。有很多共和党人错过了奥巴马总统和拜登总统领导下的良好股市回报，也有很多民主党人错过了唐纳德·特朗普领导下的巨大股市回报。我担心人们对政治的看法会影响他们对投资的看法。 

我还担心社会上的一些事情——比如社交媒体对我们所有人的影响，这不是件好事。人们通常在演讲中会向我寻求建议，我会说拿一个水壶和一根棒球棍。如果你能把手机扔进水壶里，用棒球棍砸坏电视，你会感觉好很多。

《巴伦周刊》：你是否担心投资者坐拥太多现金？ 

大卫·凯利：当然。去年人们经常说“现金为王”。如果说现金为王，那么它一定是一个非常谦虚的君王，因为从长远来看，现金似乎愿意让其它所有资产类别的表现都超过它。长期投资者不应该坐拥现金；他们应该建立一个多样化的投资组合，能够利用长期趋势，而不是只是躲在场外，直到每个人都感觉好些。

《巴伦周刊》：你是多元化分散投资的粉丝，日本今年表现不错。 

大卫·凯利：日本有很多机会。我们预计日本股票的预期市盈率约为16倍（市盈率）。这一比例高于以往，但仍远低于25年来的平均水平，也远低于美国市盈率的20倍。 

日本经济正在摆脱自1989年股市繁荣以来一直困扰日本的通货紧缩。通货膨胀又回来了，只要不失控，这就是一件好事。与过去相比，日本现在更加致力于维护股东利益。这也是一个重要的积极因素。而且，我们在日本看到了更多的回购公告。

《巴伦周刊》：你对中国和中国市场有什么看法？

大卫·凯利：中国股票很便宜，但便宜也是有原因的。中国股市的预期市盈率为9倍。投资价值是存在的，但它是一个价值陷阱吗？不幸的是，还没有定论。中国市场波动很大。如果你是一个经验丰富的交易员，这就是你的机会，也许你可以赶上中国市场的上升，这可能会是大涨。

中国有两个巨大的结构性问题。一是出生率迅速下降，从而导致人口下降和老龄化；其次，它过度投资于价格过高的房地产。

《巴伦周刊》：你对投资组合结构以及传统的股票和债券60/40的组合有什么看法？

大卫·凯利：总体而言，固定收益指数接近公允价值，标普500指数比平均估值高出约一个标准差。因此，目前60/40的投资组合并不是特别便宜。这告诉你你需要更好地分散，因为60% 只是在美国股票上。

那么，让我们加入一些国际股票，它们相对于美国股票的折价是创纪录的。我在美股会相对成长股超配价值股，但我不会相对大型股超配小型股，因为小型股的成长空间有些问题。

《巴伦周刊》：比如？

大卫·凯利：罗素2000指数的预期市盈率高于标普500指数的预期市盈率。但问题在于，在罗素2000指数中，约有40% 的小盘股公司无利可图。小盘股指数低配科技股，超配金融类股和工业类股，而它们增长速度不是很快。此外，私人股本的增长也在一定程度上削弱了小盘股的发展势头。 

在固定收益方面，我们在信贷和期限方面是相当中性的，但我想在投资组合中增加一些选择，以实现额外的多样化。对管理层要小心，因为不同管理层在特定领域的回报差距分布非常广泛。 

《巴伦周刊》：谢谢，大卫。

（本文内容仅供参考，不构成任何形式的投资和金融建议；市场有风险，投资须谨慎。）

本文来自微信公众号：巴伦周刊 （ID：barronschina），作者：劳伦·福斯特，编辑：彭韧，英文版见2024年3月7日报道“Interest Rates Will Do a ‘Slow Dance Downward,’ This Economist Predicts.”