聊聊近期的“保险去刚兑”恐慌

《财新》封面稿件《处置问题险企》里的只言片语引起了保险业的信任危机，和大家聊聊这个事儿，纯个人观点，不一定对。

所谓去刚兑，就是改合同。

本来保险行业是典型按合同办事的行业，现在说拉长看有可能会修改合同，金融重器可能违约——这就是本次热议的源头。

既然是模仿日本，必须先补上当年日本保险行业违约的背景信息。

不能仅仅因为人家违约过，就直接推导出我们也要重蹈覆辙的结论。

研究利差损，日本保险业是一块必须要摸的石头，因为它们曾经的问题太严重了，但最终还是走了出来。

一切的源头还要从90年代初那场经济泡沫说起。

1990年之前的20多年，伴随日本经济腾飞，寿险业也在快速扩张，20年间保费收入增长了12倍。

险企为了提高竞争力，不断上调寿险产品的预定利率，从4%一路调到5.5%~6.25%，这个收益水平已经高过了10y国债利率。

买过理财险的都知道，“预定利率”相当于保险公司承诺给到投保人的收益上限，与之对应的现金价值表要写进保险合同。

泡沫破裂后，日本GDP增速从1990年的7.7%急速跌至1998年的-1.3%。 

这个下降速度实在是太快了！

日本10y国债基准收益率跟着从 1990 年的 6.79%降至 1997 年的 1.88%——而它很大程度上决定了保险业投资端的收益。

受其影响，日本保险行业的投资收益率也从八十年代 7%～8%的水平下降到 2000 年的 2%左右。

总结一下：

负债端成本锁死5%~6%。

投资端快速降至2%~3%。

是为利差损。

这个问题迟迟得不到解决，到了2000年前后，日本保险业40家险企中，有7家公司相继破产，行情出清率接近20%。

这里就涉及到了大家最关心的问题：

一般来说，破产险企的保单会在监管的安排下被其它公司接收。期缴的保单本身就是一份很稳定的现金流，只要有利可图，保单被接收并不困难。尤其任何一家险企违约，整个行业的信用都会跟着受牵连，监管不会坐视不管。

如上图所示，可是当时整个保险行业投资端的回报率已经掉到2%~3%的水平了，绝无可能覆盖动则5%以上预定利率的成本——每张保单都意味着亏损。

大家都在利差损困局中苦苦支撑，哪里还有能力提别人擦屁股。

日本政府在当时信奉“新自由主义”，说白了就是甩锅躺平，有心无力了。

1996年末日本启动被称为Japanese Big Bang的金融体制改革（大家都很会说漂亮话，总喜欢搞很多表面功夫把人绕懵）。

同年，修订版的《保险业法》正式实施，保险市场自由化和放松监管，政府不再对保险公司进行严格管制和保护。

1997年，前面提到的险企破产潮开始了。

反正没有了监管约束，原有保单也兜不住，破产险企动了歪心思，最终修改合同，降低了原有保单的预定利率。

以上就是日本保险行业去刚兑简史，可以说，违约背后是一系列条件的合力：

• 负债端高预定利率

  
  

• 严重的经济泡沫破裂

  
  

• 10y国债利率急速下降

  
  

• 股市长熊让权益仓位无法拉高收益

  
  

• 政府监管躺平

最终导致国家金融重器违约。

国内财经圈在看待日本问题上经常会陷入某种一厢情愿的链式思维——人家经历过的经济泡沫，楼市崩盘，保险行业违约，我国也要跟着步后尘。

当然不排除一些问题上大家都面临着类似的约束条件，但更重要的是一事一议。

以保险行业为例，与日本逐项对比：

我国保险行业的负债端，预定利率从1999年至今就没高过，压力始终不大，如图中蓝线。

值得一提的是：

1999年~2013年预定利率长期锁死在2.5%的水平，正是给保险行业在90年代激进经营造成的“利差损”擦屁股。考虑到期间的CPI和GDP增速，可以说这段时间的投保人都在变相买单。

再加上期间保险代理人数量大扩张，鱼龙混杂，销售手段五花八门，使得整个行业在大众心中的印象至今都相当一般……

但是必须得说，我国保险行业负债端的压力并不大，哪怕小险企激进一些，但始终在预定利率的约束内定价。

目前的压力更多来自投资端，我以中国平安为例让大家感受一下我国保险公司的投资结构：

可以看到主要投向固收类，这也是上文中始终强调10y国债收益率的原因。

长期看，我国保险行业投资收益率总是比10Y国债高100~150个BP左右，像这样：

总结来说，目前我国保险的局面是：有预定利率压着，存量保单的成本并不高。

投资端确实感受到了利率趋势性下行的压力，但投资收益仍能覆盖掉成本——只要守住这点，存量保单就不是不敢接的烫手山芋。

进一步地，A股虽然拉胯，但贝塔收益总不会像日本失去的头20年那般负贡献。

以及我国金融行业严监管，像日本当年那般躺平甩锅，概率极低。

综上，如果说我国保险业预定利率未来会进一步下降，我相当同意。

P.S. 目前我国预定利率为3%，同期日本寿险实际的预定利率不到2%。

但是大家担心的下调存量保单的预定利率，对投保人违约，我认为概率相当之低！

省流版的结论是：

买了健康险的，不用担心，此事与你无关。

买了理财险的，也不用担心，问题远没到那个份上。

当然我也乐得看到那些自己乱搞，然后拉着全行业买单的公司被出清。

事实上，金融行业将面临的供给侧改革已经成了大家心照不宣的未来。

本文来自微信公众号：老钱日日谈（ID：tobeoldmoney）