市场和关键资产，当下有哪些趋势？

本文来自微信公众号：培风客 （ID：peifengke），作者：Odysseus，原文标题：《经济和市场综述 - 20240608 - 三个问题》，题图来自：视觉中国

在下周的FOMC之前，我觉得把各个市场和关键资产的走势看一眼还是有必要的，我自己也很久没做这个事情了，因为我前段时间觉得专注一点更好，但这就像3月份之前可能多看看不同的资产的走势可以不那么执念于2月份的悲观，在大的波动之前多看一下不同东西的走势还是有帮助的。

美国经济：有泡沫，有风险，但也有选举

在之前的文章里面我们讨论了两个大的战略问题，一个是全球经济的错配和联储的降息周期，一个是逆全球化和美国的选举，而美国经济现在就在这两个旋涡的中心。所以我觉得现在要从基本面去看美国经济不是那么合理，因为它是地缘政治影响的一个东西，尤其考虑到俄乌冲突和中东的战争美国也是深度的参与方，同时它还在用财政工具去All in AI。

我觉得比较理性一点的结论是，美国经济现在被太多非经济的因素影响，很难有一个判断的准数，这也是为什么大家对于每一个重要的数据反应都很大，而且明知道联储在过去几次会议上都没有太多经济增量信息，但依然期待联储的会议。

很多时候知之为知之，不知为不知，但最难受的就是不知道结果，但知道结果很重要，现在美国经济就是这么一个情况。如果你一定要问我美国经济的结论，那我有以下几个看法：

1. 财政和利率可能的变化带来风险，但风险在大选前被兜底的概率更大，在大选后出事的概率更大。

2. 产业政策和居民消费被大选结果影响，目前看特朗普稍稍领先，但依然是个五五开的决策。

3. 在过去一段时间，油价走低压制了通胀预期，但目前油价的绝对水平和相对水平都不高。

所以看下来，比较合理的猜想是，在联储和大选的结果出来之前，美国经济会继续维持之前12个月的震荡格局，利率走高联储鸽派数据变好，利率走低联储鹰派数据变差。或者换句话说，这个模式不被打破，那么联储就会继续被动。所以如果你说下周FOMC要看什么，我觉得这是我自己最愿意看的，就是联储到底是继续和稀泥，还是有什么新点子。

不过对于美国经济部分，我觉得最终的结论是，目前没有一个对于美国经济稳定的看法，不确定性太多也太大，所以大家都是跟着流向走，然后联储在这个时候的态度和观点其实很重要，但偏偏它不太给经济看法，所以大家就有点无人驾驶的感觉。这个事情有可能要持续到选举的情况更明朗，谁也不知道这到底是第一轮辩论，还是第二轮辩论，得到11月大选，甚至11月大选后才知道。

欧洲：美好的故事，但我有很多属于自己的担心

欧洲的复苏看起来有非常充足的理由，居民部门的消费在逐渐下降的通胀下可以持续，政府部门甚至可以举债更多，降息打开了空间。但对我来说，我有几个地方是想不明白甚至怀疑的。

第一，如果一切按照预期走向，2025年会是非常罕见的，中美经济走弱，欧洲经济走强的一年，这句话看起来就有点不合理。

第二，基于周期理论的复苏猜想可能忽视了产业变化带来的问题。

我曾经花很多时间画过中国的这张图，所以看到这张图的时候我非常感慨，我觉得自己可能比大部分人更有资格去评价这种做法。

基于经济周期理论，或者经济数据的周期性，去判断经济所处的位置，最容易犯下的错误是忽视了产业的变化，在2021年的中国这个问题是地产，我觉得在2024~2025年的欧洲可能是它的制造业，因为一边是中国制造业出口超预期，一边是美国制造业PMI低于50，然后这个时候你要说欧洲的制造业也是超预期的，那需求从何而来呢？唯一可行的做法就是欧洲自产自销。但这和很多说欧洲复苏的故事是对不上的。

从去年到现在，欧洲涨得最好的股票并不是他们的制造业，而是银行。

所以我自己对欧洲不熟悉，但我真的不是很愿意去相信欧洲复苏的故事。

中国：政策是所有的先行指标

我们需要等待7月份的情况，只能说目前依然是一个预期领先现实的情况，所以大家会期待纲领性的文件去落地预期。

结论：三个核心问题需要回答

在经济部分目前的结论就是没有结论，但我们至少可以了解有三个核心的问题：

第一，经济层面，全球经济周期、货币政策和财政政策的错配是第一个要回答的问题。

第二，地缘政治，逆全球化，选举周期，新的政策是今年第二个要回答的问题。

第三，产业政策，中国的先进制造和美国的All in AI是两大产业趋势。这两个问题在下半年的三中全会和选举会有结论。

所以我觉得经济层面的三个问题就是这三个。

资产走势：震荡，等待拐点或者等待风险

在整体的思路上，我觉得在经济周期、地缘政治、产业政策这三个问题下半年得到回答之前，是不会有很持续的趋势性行情的，因为不确定性太大了。那么无非就是宽幅震荡或者窄幅震荡的问题，有些资产看起来有趋势性行情是因为预期比较一致，但也存在不确定性，后文我们一一讨论就会看得更清楚。

那么大的策略应该还是耐心等待拐点的思路，然后用估值、波动率，或者动量这些指标去搓搓自己熟悉品种的波段增厚收益等待拐点。

黄金：货币政策、财政政策和经济结果是几个核心变量，此时当然FOMC更关键

黄金可能正处在一个大周期的开始，而不是结束，因为我觉得黄金的大机会一定是全球货币财政双刺激带来的。而现在这个逆全球化、不安全的世界，会带来越来越多的货币财政双刺激。

对于黄金来说，长期逻辑是货币和财政的双刺激，短期来说，利率、通胀和美元指数衡量的避险情绪是三个观察的指标。同时资金流向和波动率也是辅助的指标。

所以站在当下来说，当油价走低而联储没有松口，ECB宽松而FED有可能不宽松的时候，对于黄金肯定是不利的。这个取决于你对于油价和联储的看法，我还是比较倾向于油价不会在大选前暴跌导致通缩预期，联储总有宽松的那一天。

所以黄金和之前两周的看法是没有改变的，这依然是FOMC决定一切的时候，尤其是这次FOMC和CPI放在一起，尤其有意思。

关于央行购金有很多朋友问我，我觉得是这样的，和之前解释过很多次一样。我自己接触过几种购金的思路的货币当局：

• 用通胀和利率去看黄金；

• 固定配置比例；

• 分散风险。

长期来看，我觉得只要中美关系不缓和，那么黄金就会有源源不断的出于分散风险的买盘，而且只要央行的扩表发生，那么固定配置比例也会带来买盘。短期来说，利率和通胀有些时候也会成为央行关注的指标。

所以关于黄金的结论我觉得还是之前那几个。

这一轮黄金最核心的中期思考是，美联储降息后到底是软着陆还是硬着陆，当软着陆概率更大的时候应该买有色，当硬着陆概率更大的时候应该买黄金。这个问题只有FOMC真的降息那一天才知道。

铜：保持耐心，下周的FOMC也是值得关注的

和三月份一样，宏观大月的驱动可能更多是宏观基金，当月初CTA和逼仓的事情慢慢解决，下游在75000~80000还有点价意愿的时候，宏观的舞台可能和3月一样巨大，所以我自己下周也会看看铜的问题。

油价：需求和地缘的不确定性巨大

和美国经济一样，油价面对的就是美国经济和地缘政治的不确定性，所以判断起来比铜和金只会更难。

上面这三张图其实说明的是一个问题，如果油价跌穿这个阻力线之后不是一个假突破涨回来，那么铜价和金价也有风险。

这个事情的判断难度我觉得太大了，中东、俄乌、共和党和民主党、伊朗和以色列都夹杂其中。而且夏天确实又容易有台风，所以我觉得确实可能是孕育了很多波动的可能性。

美股：All in AI

实话说，美股的投资者和美国的战略是站在一起的，确实是ALL in AI，有没有泡沫，我觉得肯定有，无论你怎么算都有。

• 降息后的软着陆一般从降息开始12个月指数可以涨20%左右，现在是没有降息就已经涨了这么多。

• 基本上就只有AI以及相关的行业可以获得关注。

其实这个事情也可以算是一个硬币的两面，之前说了，从产业政策的维度看，中国的制造业升级和美国的ALL in AI是同一个事情。所以今年宁德时代也涨了20%，但美国投资者明显更加决绝，或者说信心更足，这点我也不奇怪，所以股票确实在判断行业趋势上没啥问题。

AI我觉得不一定是未来3~5年美国的核心产业，但大概率是未来5~10年的核心产业。

这种情况确实让人想起了2000年那次同样激烈的选举和科网泡沫。

我自己的感觉是，英伟达会涨到一个令人怀疑人生的位置，然后跌回一个令人怀疑人生的位置。

A股：结构性市场有它存在的理由

之前其实聊过一个有趣的问题，叫做从GDP目标值转化成多元目标制之后，有些时候会发现政策的摩擦成本更大了，部门之间的沟通成本更大了，但这种摩擦碰撞和沟通，对于一个增速逐渐放缓的国家是有利的。

我觉得目前的大小盘分化就是这个问题的再一次体现。我自己觉得小盘股如果影响到大盘股从而可能带来金融风险，那么它就会得到救赎，或者想出一个两全其美的方法，或者事缓则圆，也可以得到解决。

我觉得A股的产业投资方向可能要看7月的会议，然后联储和大选对于我A也会有影响。但如果你说在3000点附近去做空，我其实觉得也没必要，这种和监管对着干的事情是没有太多前途的，就算做对了也不一定能赚到钱。

结语

综上所述，很多资产都在震荡并且区间在缩小，美元、美债我没有写但也是如此，黄金、铜、石油、A股都是如此。今年有趋势的资产其实都是由自己的内在逻辑驱动的。

黄金是地缘，降息，央行购进共振；铜是需求，供给，宏观共振；AI是产业预期提前打满。

但其他大部分资产其实没有太多趋势性行情，或者说趋势性行情还不够大。我觉得从逻辑上来说，我们还是应该耐心等待我前面说的三个事情在下半年逐渐出结果，然后去寻找未来1~2年的大机会。

• 经济周期、货币政策、财政政策的全球离散到可能同步；

• 地缘政治，美国大选的结果。

• 中美各自坚决而不同的产业政策。
  

我们今天所看到的波动，可能只是这三个大波动的前兆而已。未来几年可能真的是宏观、地缘、产业政策有大机会的时候。

本文来自微信公众号：培风客 （ID：peifengke），作者：Odysseus