股市虽低迷，债市却牛到监管不得不点刹降温

本文来自微信公众号：经济观察报 （ID：eeo-com-cn），作者：洪小棠，题图来自：视觉中国

近期，债券市场波动加剧。仅8月12日、13日两天，债市就上演了“V”字走势。

8月12日，银行间主要利率债收益率持续走高。Wind数据显示，当天10年期国债活跃券收益率上行4.25个基点至2.2425%，30年期国债收益率则上行4.5个基点至2.44%。

8月13日，银行间主要利率债收益率全线下行。10年期国债活跃券收益率下行3.5基点至2.2075%，突破前一日最低值2.2100%。30年期国债活跃券收益率下行5.25个基点报2.3875%。与此同时，国债期货全线收涨，30年期主力合约涨0.62%，10年期主力合约涨0.2%。

受此影响，中长期债基产品的净值震荡频频，超过10只中长期债基在8月12日的跌幅超过60个基点（一个基点为百分之零点零一），而在8月13日，这些基金又上涨25至42个基点。

7月以来，债市持续走牛，10年期国债到期收益率一度到达了2.1%的低位，市场做多情绪强烈。

在此情况下，监管层出手、加强对债市交易行为的引导与监管。

经济观察网独家获悉，近期，监管层对部分公募机构进行窗口指导，限制部分公司旗下纯债基金配置7年期国债。

央行在8月9日发布的《2024年第二季度中国货币政策执行报告》（下称《报告》）中表示，今年以来我国长债利率下行，一些资管产品的长债配置增多，随着短期内债券价格上涨，产品净值走高，吸引部分投资者将存款“搬家”到这类产品，对投资产品的风险和收益还需综合权衡。

中国民生银行首席经济学家温彬认为，未来不排除监管层会继续运用预期管理、窗口指导、买卖国债、监管约束等方式来降低利率风险，及时校正和阻断金融市场风险的累积，防止利率的单边预期进一步强化，形成潜在风险。

“点刹”式政策引导

一家大型公募机构产品部人士告诉经济观察网，监管近期对该公司进行窗口指导，要求该公司旗下规模较大的债券基金不配置7年期国债。

多家公募机构的相关人士也向经济观察网证实了监管对部分公募机构进行窗口指导的消息。

今年下半年以来，监管对于债市调控的步履持续。

此前，经济观察网独家了解到，监管部门要求部分债基规模较大的头部及腰部机构出具新获批的债基久期不超过两年的承诺函。

一位接近监管层的公募机构人士也向经济观察网透露，在前段时间其与监管的沟通中，能够感受到监管层有意放缓新债券基金的获批节奏，以便更好地控制风险。

从证监会官网披露的债基获批速度来看，自6月18日华商基金、建信基金、华宝基金等13家基金公司拿到债券基金批文后的1个多月时间里，未有新的债券基金获批。

直到8月13日，嘉实季季惠享3个月持有期纯债等债基获批。

一位业内人士表示，目前债基审批工作已经恢复。

不仅仅在债基层面，监管层亦在其他方面管理债市可能带来的风险。

8月5日，市场传出央行指导大行卖出10年期国债，从10年期到7年期、5年期，其中，10年期国债利率明显上行，长端国债快速下行的势头得到一定扭转。随后，交易商协会发布公告，对4家江苏农商行启动自律调查，并在8日发布公告，调查处理中小金融机构存在的出借债券账户和利益输送行为。9日，央行在《报告》中提及，要对金融机构持有债券资产风险敞口进行压力测试。

在多重因素叠加之下，债市的多头情绪受到一定扰动，加大了市场波动。据招商证券统计，8月8日以来，债市出现急跌，10年期国债利率由8月7日的2.14%上行至8月12日的2.25%，累计上行11个基点；30年国债利率由8月7日的2.34%上行至8月12日的2.44%，累计上行个10基点。

债基的底层资产利率上行，意味着债基收益率持续回撤。从中长期纯债基金来看，Wind数据显示，8月5日以来至8月14日，中长期纯债基金的平均跌幅达到0.10%，其中有1071只基金的跌幅超过0.1%，占比过半；有58只中长期纯债基金在区间内亏损0.3%以上。

虽然看起来亏损程度不算高，但对于债券基金投资者来说，0.3%的跌幅，相当于跌去了30个基点。在很多投资者的眼里，一个基点就代表了一个“蛋”，而在近期不足两周的时间里，部分投资者就已经“失去”了30个“蛋”。

“（投资）低波纯债基金玩出了股票的感觉。”在第三方投资者交流平台上，一名个人投资者感慨道，最近其手上的债基下跌剧烈，收益率较前几周明显走低，基本上由正转负。

规模急增

虽然在政策与情绪的多重作用下，近期债基的净值出现较大波动，但今年以来，债基的规模增长十分迅猛。

根据中国银河证券基金研究中心数据，今年上半年，公募市场保持较快的增长趋势，其中，债券基金规模创历史新高，在今年二季度末增长至104090亿元，环比增加12674亿元，首次突破10万亿元的历史规模。

从今年以来的基金发行情况来看，根据Wind数据，今年前7个月基金发行规模同比增长约22%，债券型基金的发行份额占八成。

债基规模增长的另一个因素在于，存款利率不断下行及监管叫停手工补息等因素影响，使得规模庞大的理财市场长期处于资产欠配状态，大量资金投向了公募基金，尤其是债券基金。

根据7月30日银行业理财登记托管中心发布的《中国银行业理财市场半年报告（2024年上）》（下称《理财市场半年报告》），与2023年末相比，2024年上半年，银行理财产品投向现金及银行存款的比例由26.7%下降至25.3%，但投向公募基金的比例由2.1%上涨至3.6%。

据招商证券测算，今年一季度末，银行理财配置公募基金的资产规模由2023年末的约6000亿元增配至约7000亿元。其中，银行理财增配债券型基金约1000亿元，小幅增配货币基金、另类基金和QDII基金，略微减配股混基金。

受访的业内人士表示，在缺乏优质债券的情况下，激增的债基规模只能通过长久期、增配信用债等方式保证收益。

一位公募机构债券投研人士对经济观察网称，债基规模增长快速，但从资产端来讲，优质债券却没有那么多，所以只能适当地增配信用债、拉长久期和做些信用挖掘来保证收益。

“就信用挖掘来讲，自从提出‘一揽子化债政策’以来，中短期城投债的供应量有所下降。这虽然缓解了对这类债违约的顾虑，但也促使我们要做信用下沉，来捕捉收益和防止信用错配。”该投研人士称。

防风险

如今，长端国债下行势头得到一定压制，未来债市投资机会与风险如何？

东方金诚研究发展部分析师瞿瑞称，后续长债收益率可能会进入阶段性盘整过程。长债收益率再创新低，触发了央行在近期启动对债市风险管理的实质性举措。但从具体手段来看，央行主要是指导大行卖债以及由交易商协会开展一系列自律调查，并未开展临时正回购或借券卖出操作。

“我们判断，这一方面反映央行管理债市风险的手段丰富；另一方面，可能也因当前基本面偏弱的现状和财政发力的需要对央行采取偏紧缩性政策的力度有所制约。”瞿瑞说。

中信证券首席经济学家明明认为，在当前债市回调之下，理财资产端短期内可能会收缩久期，卖长买短，提高防御能力，对债市短端的支撑反而会更强，收益率曲线可能走陡，这也符合央行的调控目标。

明明进一步分析称，理财投资以短端信用债为主，而短端信用债收益率在此轮调整中并未明显上行，信用利差甚至有所收缩，理财破净率也处于健康状态。

中泰证券认为，今年以来债市较好的行情提供了相对较厚的安全垫，但投资者仍需对近期市场波动保持警惕，如果利率持续向上调整叠加资金面继续明显收紧，理财赎回和资产抛售的压力可能加大。

西部利得基金认为，今年以来，由于流动性宽松，机构配置需求旺盛等因素影响，债券收益率明显下行，而7月央行又进行了降息操作，债券收益率下行的速度有所加快。

但考虑到今年以来宏观经济稳中向好，稳增长仍是下半年政策重心，西部利得基金认为，债市可能存在以下风险：一是当前利率水平处于历史较低位置，随着政策持续出台以及经济数据改善逐步验证，利率可能存在向上反弹的风险。二是三季度随着地方债发行提速，债券供给可能明显增加，流动性可能出现阶段性紧张的现象。目前债券投资者的久期处于相对较高水平，一旦利率低位反弹，可能会导致债券投资者持有的长久期债券出现明显浮亏。

对于风险，央行在《报告》中指出，我国长债利率下行，一些资管产品的长债配置增多，随着短期内债券价格上涨，产品净值走高。投资者对投资产品的风险和收益还需综合权衡：首先，追求高收益的同时要承担高风险；其次，部分资管产品尤其是债券型理财产品明显高于底层的年化收益率是由杠杆而来，存在较大利率风险。