一个私募股权基金的兴衰记

2024年7月起，全球金融市场掀起了一场新的风暴。美股、日股等全球股票市场纷纷大跌，无风险长期利率持续下滑，美元指数跌跌不休，黄金与原油价格也显著回落。这些经济指标在经历了剧烈的波动后，又戏剧性地呈现出深V型反弹。在全球经济衰退的阴霾笼罩下，我们该如何应对这一系列的挑战？或许，历史能给我们提供一些启示。

“当涉及风险投资时，那些了解历史的人更有可能避免糟糕的回报。”

《华尔街日报》财经记者西蒙·克拉克和《金融时报》记者威尔·劳奇对150余位见证者进行了上百次采访之后写成《关键人》一书，深度还原了一场轰动全球的资本市场的中东私募基金破产案，揭示了其中的种种内幕与真相。

书名：《关键人》

The Key Man:How the Global Elite Was Duped by a Capitalist Fairy Tale

作者：[英]西蒙·克拉克（Simon Clark）  [英]威尔·劳奇（Will Louch）

译者：风君

出版单位：中信出版集团

 

2019 年 4 月，阿里夫·纳克维在希斯罗机场刚落地，即被等候已久的伦敦警察带走。身为国际刑警组织“更安全的世界”基金会理事的他，无法接受不在红色通缉令上的自己突然被逮捕。签发逮捕令的是纽约南区法院，这里曾经审判过“尼克松水门案”“爱泼斯坦案”“麦道夫诈骗案”等大案。阿里夫被控经营一个“犯罪集团”，欺诈美国投资人。如果罪名成立，他可能面临 291 年刑期。而此时，他作为史上最大的新兴市场股权私募基金管理人和关键人的光环尚未退去。 

 

“卡拉奇男孩”的崛起之路 

1960 年，阿里夫出生于巴基斯坦卡拉奇的一个商人家庭，从小在当地的精英学校接受教育，表现出聪明又雄心勃勃的特质。1979 年，阿里夫前往伦敦政治经济学院求学，毕业后进入安达信会计师事务所。辗转几家公司之后，他于 1990 年进入奥拉扬集团，这是沙特的亿万富翁苏里曼·奥拉扬经营的企业集团，在中东极具影响力。但很快，服务于权贵就不能使他满足，辞职时，他对老板奥拉扬坦言：“我想要的是你的位置。” 

1994 年，阿里夫在迪拜创办自己的第一家投资公司 Cupola，开启了传奇生涯。2002 年，他成立 Abraaj 基金。直至 2018 年被 《华尔街日报》曝光，使其掌管的私募股权基金 Abraaj 遭到清算为止，阿里夫在包括中东在内的新兴市场投资界纵横驰骋了 24 年。其间，Abraaj 基金发展到 140 亿美元的规模，覆盖亚非拉众多国家，成为新兴市场最大的私募股权基金。阿里夫本人亦化身为代表新兴市场投资人的耀眼明星。即便在 2018 年丑闻曝光后，他仍忙于和巴基斯坦政府合作筹划一只主权基金。2019 年被逮捕时，他还是国际刑警组织“更安全的世界”基金会理事和联合国全球契约组织的理事。 

我们不能把阿里夫简单视为仅凭投机取巧、长袖善舞和巧言令色就叱咤中东，甚至在国际舞台占据一席之地的人。希望通过这本书，读者可以了解他如何在中东市场脱颖而出，成为具有世界影响力的基金管理人，最后又因何沦为史上最大私募股权基金破产案丑闻的主角。

 

眼光敏锐、出手大胆的交易操盘手

首先要承认，在选项目方面，阿里夫确实是一位眼光敏锐、出手大胆的优秀投资人。他能拥有在中东、新兴市场乃至全球投资界的影响力，自有出色的投资业绩作为支撑。

在离开奥拉扬集团开始独立创业后，阿里夫人生中最精彩的几笔交易给他带来了中东传奇投资人的声望。

首先是 1998 年并购英之杰中东小型零售店和酒类业务的交易， 也是中东地区的首笔杠杆交易。其中运用了国际并购中常见的操作方式，包括以股权质押获取并购贷、凭银行资金支持函进入竞价等。不过体现阿里夫能力的是，在赢标之后，他利用当时部分股东对出售方施加压力的局面，和英之杰讨价还价，将原本的并购报价打了折扣，并获得了分期付款。同时他还通过提前出售尚未到手的股权，获得资金来支付打过折的并购价款的首付款。这两种情形在国际交易中并不常见。最终，他戏剧性地仅凭 300 万美元自有资金就净赚 7 100 万美元，并让自己的名字传遍了迪拜的王宫、俱乐部和餐厅。在这场成功的并购中，他展现出一个优秀投资人出色的谈判能力和推进交易的执行能力。 

第二个精彩手笔是 2001 年收购在纳斯达克上市的中东物流公司 Aramex。起初阿里夫所在的投资公司 Cupola 因为没有监管牌照，并不具备收购资格。但他克服了这个难题：他找到一个具备竞标资格的合作伙伴及其基金，入股对方公司（有监管牌照），然后合伙成立竞标基金，获得竞标资质。时值“9·11”事件发生，阿拉伯世界的富人出于安全需要，从投资欧美公司更多转向本土公司，从而给阿里夫提供了坚实的资金后盾。尽管在竞标过程中阿里夫入股的持牌公司撤出，发生了竞标公司控制权变更的情形，最终他还是完成了收购。收购后，Aramex 继续运营并在迪拜交易所再次上市成功，被誉为“自我奋斗的阿拉伯公司的楷模”，阿里夫也在其中获得了 5 倍还多的回报。 

另一个精彩案例是阿里夫人生中的转折点，也入选了哈佛商业案例库——2008 年收购卡拉奇电力公司。一家原本多年严重亏损、几经易主的企业，在被收购之后几年，逐渐获得巴基斯坦民众的认可，最终成功扭亏为盈。这项成功投资也是日后他反复用以说服投资人的重磅案例。值得一提的是，在交易中，面对巴基斯坦民众对私有基金运营卡拉奇电力公司的质疑，他成功说服美国外交官提供援助，以避免企业国有化，从而让 Abraaj 基金这样的私人资本有机会将被投企业改造成功，进而增强外国投资人信心，促进经济发展，并稳定政局。最终，美国政府向巴基斯坦提供了 75 亿美元的援助。 

当然，阿里夫还有其他一些重要的收购交易，比如收购埃及投行 EFG Hermes，让他成为“海湾并购之王”。这些成功案例均充分展现出他了解中东市场需求、投资手段灵活、擅长企业本地化运作的强项。 

Abraaj 基金曾在 25 个国家设有办事处，雇员最多时逾 300 人，涉及农业、电力、航空、科技诸多领域。2015 年，哈佛商学院的乔希·勒纳对 Abraaj 基金所投资的 140 家公司进行了数据分析。结果显示，这些被投公司最重要的收益贡献来源是“公司层面的出色表现”，而非像其他公司那样，收益主要来源于行业增长或是利用财务杠杆的结果，这从一个侧面证明了 Abraaj 基金的投后管理能力。 

 

审时度势、紧跟趋势的布局者

如果说，抓住优质投资项目、实现投后管理赋能，算是一个出色的基金管理人的基本功，那让阿里夫区别于普通基金管理人的就是他善于审时度势、紧跟趋势的谋划能力。让我们看看另外两个收购项目。

2009 年左右，中东资金来源显出疲态，阿里夫把募资方向转向欧美市场化投资人和开发性金融机构。2009年，他收购了Riyada Ventures，这是一家专门投资小型创业公司的约旦投资机构，曾参与美国政府成立的海外私人投资公司（OPIC）的邀标。借助这起收购以及其他公关活动，阿里夫迎合了当时奥巴马政府希望通过贸易和创业来应对激进主义的理念，从而获得了 OPIC 的资金支持。 

随后在 2012 年，阿里夫收购了欧瑞斯，这是一家由英联邦发展公司（CDC）及挪威政府的类似机构创办的基金，旨在通过投资亚非拉的小型企业来减少贫困，在许多国家拥有办公机构。这起收购让阿里夫收获了欧瑞斯背后一份镶着金边的投资者名单，包括挪威、德国、法国、荷兰、瑞典等国的政府基金，以及 CDC、盖茨基金会和世界银行。同时，Abraaj 基金借此拓展到更多新兴市场国家，成为一只全球性基金，并为日后收购更多阿拉伯公司打下了基础。 

凭借这两个收购项目带来的机会，阿里夫打开了欧美开发性金融机构的大门，走向世界舞台。

阿里夫以及 Abraaj 基金的成长与整个世界的政治经济形势的发展密切相关。 

2002 年，阿里夫在迪拜设立 Abraaj 基金，和迪拜建设国际金融中心的进程同步。9·11事件之后，阿拉伯世界和美国的关系变得紧张，他因此在收购 Aramex 时获得了充足的阿拉伯富人的资金。2003 年伊拉克战争爆发，油价上涨，中东资金充足，他的第一只基金顺利完成募资。

2010 年“阿拉伯之春”爆发后，奥巴马政府希望通过创业和投资来应对当地的激进主义，阿里夫则借机通过收购前述与开发性金融机构关系密切的两只基金，打开了欧美投资人的大门，变身为“以资本和市场改善穷人和世界”这一理念的代言人。从这之后，他也开始以新的方式来谈论投资（下文详述）。

2007 年以后，新兴的“影响力投资”概念在全世界受到越来越多的关注，阿里夫利用这一趋势为其医疗保健基金募集了 10 亿美元。 2013 年，Abraaj 基金获得联合国“责任投资原则”（PRI）的最高排名，与当时投资界的前沿理念步步相随。 

 

公共关系管理与流行投资理念输出高手

阿里夫是一个讲故事和做公关的高手。虽然市场上的投资机构都需要塑造品牌、吸引投资人，但阿里夫深谙欧美主流投资理念和思潮，懂得如何向遥远国度的投资人传达自己的理念。

这里仅列举一二：他设立慈善组织、积极赞助艺术活动，以此来提升社会形象和促进商业活动。阿里夫在2013 年获得挪威奥斯陆商业促和平奖。 

多年来，他都是达沃斯论坛的重要嘉宾，年复一年向其支付数百万美元的高额赞助，并通过奢华的达沃斯晚宴来高调推销 Abraaj基金和他自己。他加入联合国关于改善中东公司治理的“珍珠倡议”，让业内认为他的投资代表了高标准和合规。 

阿里夫创办了一家学院，以培训基金员工，统一全球各办事处和员工的价值观；他操盘的精彩案例入选哈佛商业案例库，影响到不少青年才俊，并吸引他们加入 Abraaj 基金；他通过大量视频和新闻稿，向欧美投资者解释复杂的交易设计；通过与西方学者（包括哈佛大学和耶鲁大学的教授）的频繁交流，利用其声望为自己背书，传递理念和塑造形象；他还聘用华盛顿和华尔街有影响力的人物为自己工作。 

除了在公关方面花费巨资外，阿里夫还是一个非常会打造价值理念的投资人，懂得如何契合西方世界关于经济发展和投资的思潮。

2003 年，阿里夫专注于赚钱，不断向投资人谈论新兴的中东国家充满机遇、穷人的购买力正在增加、经济正在发展。到 2007年“影响力投资”概念出现，逐渐影响西方投资界主流之后，他及时迎合这一理念，开始以新的话语方式来讨论投资。

2009 年，他提出“同理心进化”的理念，认为金融界的“同理心”就是要寻求帮助穷人的创新方法。2010 年，他大力支持奥巴马的“中东计划”，主张提供创业机会，以市场力量来摆脱贫困，推动中东地区的社会进步。也就是在这一阶段，他的基金发展成为全球性基金。

2017年，他更是针对“新兴市场”这一称呼，指责西方偏见，提出“全球增长市场”（global growth market）和“全球本地化”（Glocal）的说法，俨然成为新兴市场投资人的代表。凭借巴基斯坦人的身份 

和娴熟的叙事技巧，他让西方投资人充分相信，自己是西方世界的投资理念在新兴市场最适合的传播者和践行者。

 

“明星投资人”为何身陷囹圄？ 

按照书中的说法，Abraaj 基金在 2014 年出现了高达 1 亿美元的赤字，这也是他欺骗投资人的开始。

 

自 2002 年成立 Abraaj 基金以来，阿里夫一直在开疆拓土。即便到 2014 年赤字高企前后，阿里夫还在向巅峰攀登：2012 年与盖茨基金会开始合作；2014 年吸引汉领资本投资 1.5 亿美元购买其基金份额；2015 年，Abraaj 医疗保健基金完成首次交割，并于 2016 年成功募集 8.5 亿美元；同年，开始募集目标规模 60 亿美元的第六期基金，并和中国的投资机构接触。2017 年，Abraaj 旗下的资产管理规模已近 140 亿美元，美国的养老基金投资人也对其敞开了大门。一切看似都在朝更高、更好的目标推进。 

然而也就是在 2017 年，全球市场走到一个转折点。特朗普在这一年就任美国总统，全球化逆转。年末，Abraaj 基金的投资人之一盖茨基金会发现了基金的一些财务问题，随着后续法务调查的推进，Abraaj 和阿里夫的一系列问题也逐渐暴露。 

2018 年 10 月，《华尔街日报》曝光了 Abraaj 欺诈投资人的事件，随后 Abraaj 基金进清算。2019 年 4 月，阿里夫在英国希斯罗机场被逮捕，就此进入漫长的诉讼程序。 

作为曾经的传奇人物，阿里夫做错了什么？

1994 年，阿里夫在迪拜设立自己的第一家投资公司 Cupola。彼时的商业规则相对宽松，人们看重交情，也允许灵活的操作空间。阿里夫纯熟地运用了他的投资眼光和人脉资源，粗放式地成长起来。但在他一路攀升，成长为全球性基金的管理人之后，尽管手中管理着来自欧美成熟机构投资人的上百亿美元资金，他却似乎没有相应地升级公司治理结构和运营规则，基金的财务纪律、合规运营原则、董事的信义义务和管理人对投资人的责任，都在他个人的纵横捭阖、谈笑风生中形同虚设。 

于是我们看到了 Abraaj 基金的一系列不合法、不合规的操作：制作虚假报告、夸大投资业绩、操纵财务数字；捏造并不存在的项目，要求投资人出资；获得投资收益之后，不按照合同约定对基金的有限合伙人进行分配，反而留作他用；挪用一只基金的资金来弥补另一只基金的亏空；将不同基金的资金在同一账户中混用；利用财务规则的漏洞，在审计之前拆借资金，以填补缺口，出完财务报告之后，再立即将资金转走；为了向投资人掩盖资金缺口，修改财务年度的结束日期，拖延提交报告，等等。 

最令人诟病的一点是，阿里夫被控通过欺诈手段提高被投公司的估值，捏造基金每年净投资回报率高达17.9% 的业绩，借此虚构其为全球最成功的股权投资基金之一。清算阶段的调查显示，他通过 3 700 笔交易，拿走了 7.8 亿美元的资金，还有 3.85 亿美元下落不明。而 2014—2017 年赚取的管理费，还不足以覆盖基金一半的运行成本。 美国司法人员因此指控：他与其他人合谋隐瞒 Abraaj 财务健康状况方面的关键信息（包括对投资人决策至关重要的信息），以及非法挪用投资者资金，实施大规模欺诈。 

阿里夫管理的 Abraaj 是迄今为止新兴市场最大的私募股权投资基金。他的丑闻直接影响了国际市场对新兴市场股权投资基金的信心，给新兴市场的声誉造成了严重损害。 

围绕阿里夫的争议还有政治贿赂、个人私德、内部员工管理等方 面。反对他的人从各个角度质疑他，但支持他的也不乏其人。不管这些争议如何定论，无可否认的一点是，若非阿里夫对 Abraaj 基金长期实施不合法、不合规的运营操作，并导致严重财务后果，作为中东最 有影响力的投资人之一，他最后无论如何也不至于身陷囹圄。

 

Abraaj 的投资人是否无可指摘？ 

如果不是 2017 年末盖茨基金会发难，Abraaj 基金成立 15 年以来，似乎从来没有被投资人（在本语境下，指基金的有限合伙人）挑战过。我们不禁想问，这些投资人的投后管理行为是否无可指摘？ 

请看一些例子：书中提到，医疗基金的 5.45 亿美元中只有3.05 亿用于投资，其他都未使用。在通常的基金运营中，未使用资金应该在一定期限内返还投资人，但为何 Abraaj 的投资人没有对资金未返还的事实提出疑问？ 

Abraaj 基金曾经为一个不存在的项目（收购突尼斯电信公司）通知投资人出资。通常，基金会定期给投资人提供报告，列明资金的用途和各个项目的基本情况。如果对比出资通知中的项目清单， 投资人完全可以发现所投资的项目并不存在，资金用途发生了变化， 但为什么没有投资人去检查，也没有人要求返还资金？

还有，出售被投公司所获得的收益也没有及时返还给投资人，违反了基金协议，基金对外提供了大量不合规的贷款担保。理论上，这些问题通过审查财务报告本应是可以发现的。Abraaj 基金有大量离职人员，也有过一些违约案例。但投资人看似并未在投入资金前对这些人和事做背景调查，也未对所投项目的估值基础进行检查。 否则，他们应该不会向基金投入大量资金。 

以上种种，无不显示投资人投后管理的疏忽。一个号称来自Abraaj 内部的匿名举报曾提示：“请投资人做适当的尽职调查，询问正确的问题。”那为什么在 Abraaj 基金存续如此长的期限内，大部分投资人却没有做到呢？阿里夫固然应当为过失与欺诈负责，投资人恐怕也需要梳理和反思。

 

来自中东市场的切身体会

2023 年的夏天，笔者正在一家总部位于中东的投资基金担任法务合伙人，首次见到本书的英文版，发现和自身经历的许多案例颇有相通之处。

自从 2021 年涉足中东基金的投资、运营、募资等事务，我对在这块土地上投资积累起许多感性的实际体验。2022 年开始，国内 掀起了对该地区的探索热潮，大量中国公司和基金来到这个市场寻找机会。可是因为语言、文化、习俗等各方面的隔阂，以及长久以来民间缺乏交流，很多来自国内的募资和投资行动困难重重。

通过 Abraaj 基金崛起和落幕的故事，一方面，中国的公司和投资机构应该看到，阿里夫轻视国际市场规则、不重视公司治理和合规运营、未能与时俱进所造成的严重后果，并引以为戒；另一方面，可以借鉴阿里夫作为中东投资人的独到眼光和布局能力，观察世界形势的变化对经济环境和投资项目的影响；同时，从他面对西方投资人的交流技巧和公关方式中亦可收获良多，帮助自己更好地在全球范围开展融资。希望这本书讲述的故事，能让中国的公司和投资机构在中东乃至世界其他地区的探索之路走得更顺利些。