我们这代人的危与机

本文来自微信公众号：培风客 （ID：peifengke），作者：奥德修斯的凝望，题图来自：视觉中国

去年底，贝莱德做了一个2022年的展望，那篇文章是从股债相关性和回报率开始的。

文章的意思是，2021年，是比较罕见的股票在涨、债券在跌的年份。认为从1977-2021年里面，大部分时候我们都处在右上角那个股债都涨的区间。那么2022年不用那么悲观。

我记得当时还在知乎的时候我就用了这个图，然后我说，至少从一个喜欢历史的人的角度，这个左上角的象限非常糟糕。因为2013年之后就是新兴市场的2015危机，1999年之后就是科网泡沫，2005年之后就是次贷危机。

而1999年、2015年、2006年，和今年2022年一样，联储都有加息的动作：

• 1999年联储加息的时候直接把道琼斯的涨幅和大萧条前对比，说现在情况已经很糟糕了。

• 2015年，耶伦面对一个下跌的油价也要加息。

• 2006年加息是已经走到了尽头，加息一旦加不动，铜价就见顶了。目前美国长端也有点涨不动，铜似乎也有点摇摇欲坠。

这个也不奇怪，如果不是通胀，联储不会加息，而如果有了通胀，先抛债券也没错，所以债券跌股票涨的时候，在经济周期里面往往都发生在偏后的阶段。

我们来回顾一下2008年的故事，其实从2006年联储加息加不动开始，经济就已经有点疲态了，铜已经涨不动了，中国增速最好的时候也过去了。2006～2007年一些信用风险开始发酵，那个时候是美国的房地产。然后油价一直在涨，即便铜价涨不动了油价也一直往上。这点也不奇怪，因为油更贴近生活，更贴近消费，反应更迟缓。

2008年6月～7月，油价达到了一个至今都没有打破的高位，当时联储已经没有在加息了，但同时联储也不想降息，因为他觉得油价还很高。等到2008年9月份之后，大的危机爆发，联储才开始了火力全开模式。在2000～2008年的周期里面，我们先后经历了：

• 1999年～2000年科网泡沫破裂，资金开始从互联网开始向实体经济转移。

• 2001年中国加入世贸组织，美国911危机之后经济开始触底反弹。

• 2003～2005年，黄金年代，大宗商品价格上涨，股票价格上涨。联储在2004年开始顶着下行的PMI加息。

• 2006年加息不动，铜价见顶。

• 2007年～2008年油价上涨，危机发酵。

• 2008年秋天，危机爆发。

而2022年现在的情况就比较头疼，我们先看下大情况，之后再做对比：

蓝色线条代表经济情况，很糟糕，但和2012年欧债危机，2015年新兴市场危机比起来都还算好的，主要因为欧美的经济目前依然是过热的。但趋势已经很不好。

黄色线条代表的市场情况，就非常糟糕了，基本上已经达到了过去12年最差的水平，就比2008年好一点。

所以在这样的情况下：

• 中国的政策救助目前依然不太情愿，因为担心后面欧美的需求下滑带来更大的危机，想节省弹药。

• 市场情况已经非常糟糕，会有一些反弹的声音。

• 欧美的政策目的就是压制需求把通胀干下来。他们会觉得经济还可以，还有向下的空间。

如果你不相信经济可以在现在这个时候反弹。换句话说，未来就两种情况了：

• 经济继续往下，市场和经济脱钩，经济下市场反弹。

• 经济继续往下，市场和经济不脱钩，一个新的信用风险爆发。

目前大部分企业债的利差依然没有到2012或者2015年的水平，更遑论2008年，但利润的增速下滑是看得到的，目前海外因为疫情解封后的消费复苏如果不可持续（参考中国的经验），那么信用风险现在绝对没有到可以掉以轻心的时候。

所以，如果说要在股票、利率债、信用债这三个东西里面，挑一个去看，我自己觉得要抄底最好的其实是利率债。股票的话，你要么相信这一轮经济不会爆发2008年那样的危机，要么你要找一个可以活过2008年危机的东西。

我们来回顾一下这一轮的情况：

• 2020年3月，疫情冲击，全球市场危机。

• 2020年4月底，中国疫情控制良好率先走出危机控制，经济开始复苏。

• 2020年5月到2021年3月，中国高增速+美国低利率创造了中概股最辉煌的时候。

• 2021年5月，铜价上涨中止。

• 2021年12月～2022年3月，油价在铜价相对萎靡的时候继续冲高。

• 2022年3月，联储开始加息。

有两点不同：

第一，这一轮周期是mini cycle，非常小的一次周期，因为疫情的冲击是快速的，然后发钱带来的消费反弹是快速的，这一轮经济复苏的速度是过去40年最快的。所以你感觉这是一个很紧凑的周期。从萧条到复苏很快，从复苏到过热很快，从过热到有需要救助也很快。财政部两年前发了特别国债，现在又发现需要发力了。

第二，联储确实慢了，在上一轮周期里面，联储早就应该开始加息了。至少在2021年5月铜价见顶之前应该开始。

同样在一个简单的模型里面，联储应该在2021年春天就开始加息。和之前的结论是一致的。

所以我们发现最近很多联储官员的指责是非常有道理的，而且这个道理是通用的。

如果你明知道已经出问题，然后还想着等一等，等事情自己好起来，可能等到事情好起来的时候，需要救助的量比一开始要大很多。越拖，需要的救助的量就越大，最后如果拖到救助量超过了能提供的量，情况就很难办。

鲍威尔说通胀是暂时的，大洋彼岸的国家相信疫情后经济会自然恢复。真的是旗鼓相当的对手。

结果呢？

鲍威尔开始拖拖拉拉，不希望太鹰派，现在发现必须连续3次每次加息50bp才能拯救经济。如果你和去年的鲍威尔说他要在三个月加息150bp他肯定笑你是个傻子。

同理可知……

所以我觉得如果你在中国市场，你说你要超配股票，低配信用债，我觉得是有逻辑的，你在赌一个风险事件之后的超预期救助。但前提是你能撑得过去中间潜在的波动。

最后我想简单分享一个有趣的东西，也感谢之前一位读者的留言，在台州读萨缪尔森那篇文章里面，介绍了一个国家在谋求技术的时候，会伤害到另一个国家的利益。自由贸易并不是万能的，中美终有一天会发现全球化站在自己的对立面。

而这一天已经来临了。

如果说，按照时间顺序，美国在全球化的受益程度，是03210这个顺序，美国一开始生产飞机和袜子，把袜子分包给中国之后，利润开始降低。最后美国决定还是自己生产飞机和袜子，回到了刚开始的时候，从0到0。这个过程中，美国的增速降低，美国的保守思潮越来越多，但回到过去不一定是回到好的过去。比方说：

70年代是0，90年代是3，00年代是2，10年代是1——20年代是？

然后在20年代，美国担心自己回到0，想回到00年代或者90年代，一不小心用力过猛回到了70年代。然后发现高通胀又来了。没有全球贸易就没有低质易耗品。

那么中国呢？

首先你会发现，科技的发展是如此重要，在萨缪尔森的猜想里面，中国如果不能生产自己的飞机，结果就是01230。从一无所有，到逐渐拥有一切，然后又回到原点。如果没有自己的高端产业链，没有自己的军队，最后的结果不会太好。

今天的中国已经有了一些不错的产业链，也有了自保的能力。所以我们提出要L型，L型的意思就是012333333下去。这需要的是什么呢？

这需要两点：

• 要么在国内建立起高耸的科技壁垒，至少在某些全球必须的产业链上，中国拥有核心地位，至少自给自足。目前看这还在做。

• 要么我们去海外投资，当年美国不也是0123 ，然后3210么，找一个便宜的地方去投资，去建立产能，去把利润放在国境线以外。

这东西说起来简单做起来难。最难的有两点：

• 过去我们整个社会，都是在0123这样的过程中建立起来的，我们的组织结构，社会意识，都是朝着增长去的，从1到2，从2到3。不说从3到0的可能性，从3到3的可能性都需要很大程度的重构思想和结构。

• 日本、韩国，东亚模式的另外两个大哥，有一个共性，就是在0123过程中，财阀都喜欢在3的时候去问鼎，而这一点的结果是很可怕的。

从这个角度来说，2008年，其实如果你仔细思考一下，可能比2022年还有一点好，就是当时美国还只走到了0321这个过程中的2，中国也只走到了0123这个过程中的2。

此时此刻，我想美国不甘心在全球化中长期处于逆差，中国在全球化结束的过程中也不甘心让渡自己的份额。

我们这代人某种意义上，命途多舛而责任重大。

如果实在要说，我觉得有几点是值得思考的：

• 不能因为0123就想着4最后变成了0，因为全球化的见顶是一个事实，国际环境已经不是以前那个样子了。

• 我们怎么去说服过去40年0123狂飙中建立的那些一切。经济增速不可持续是一个事实，但如何去应对这个事实，需要的机制和结构似乎依然还没建好。

昨天我看了一个文章叫做《民族的四季》，我觉得写得超级好。

一个民族，以75年为一个周期，不同时间出生的人性格是不同的，面对的国家的命运也是不同的。

国家成立初期，处在春天，往往是内部调整和改革更多。

国家成立25-30年之后，处在夏天，往往完成内部改革开始对外扩张。

国家成立50年之后，处在秋天，往往是制度的弊端开始显现。

最后是冬天。

以日本的例子，在民族的春天，1868年明治维新～1894年甲午战争期间出生的人，大部分会经历民族的冬天，或者当然你可以反过来说，东条英机出生在1884年，所以他会造成民族的冬天。

在民族夏天出生的人，无论是1900年附近出生的松下幸之助，本田宗一郎，他们出生在巅峰，出道后就发现情况越来越差，经历了民族的秋天和冬天之后，却往往历经磨难，在下一个民族的春天创造伟业。

我有时候在想啊，1906年出生的本田宗一郎，在他8岁的时候，他经历了全世界全球化的第一次高潮，出口占据了全球GDP的14%，然后等到他83岁的时候，1989年，他会发现全球化又一次回到了他8岁的水平。

当时他会怎么想呢，两年后他就去世了，但他创立的本田确实是一个全球化的品牌。

我不是一个宿命论者，但我看了很多90后感叹说自己出生的时候就是国家增速最快的时候，长大的时候经历了那么多美好。

我只想说，也许这就是我们这一代人的宿命呢。也许时代给了我们年轻时候美好的记忆，然后在我们长大后剥夺了他，在很长的一段岁月里，我们都要努力去追求童年的美好。这个天生的举动会把民族从冬天拉回到另一个春天。而等到春天来临的时候，我们作为在民族夏天出生的这代人，也走完了自己的一生。

这个故事对我来说，一点也不糟糕。

在春天出生的人可能创造了冬天，在秋天出生的人可能在冬天经受教育，在冬天出生的人显然时选择了Hard模式。在共和国最美好时期（1990-2010）出生的这一代人，有一天会按照自己小时候的记忆，把共和国带回一个新的夏天。

至少我是相信的。

本文来自微信公众号：培风客 （ID：peifengke），作者：奥德修斯的凝望