从创立到现在，围绕滴灌通的争议从来没有停止过，但还没有像现在这样猛烈过。

这家专门向小微企业提供资金支持的公司，由香港交易所前CEO李小加创办，成立两年多的时间内，迅速发展为一个“现象级”的产品：据滴灌通澳交所数据，截至目前，滴灌通已经签约的消费品牌有597家，签约门店10839家，根据公司的计划，年底希望能进一步扩充到2万家。

在很多场合中，滴灌通的创始人都强调，这是商户能拿到的最好的钱——不是债，因为全部风险由滴灌通承担；也不是股，而是“每日收入分成”模式——也正是这种非常规的投资模式引发了质疑：10月23日、24日两天，著名消费投资人宋向前连发两问（详见《宋向前独家回应：我为什么质疑滴灌通？》）。他针对滴灌通提出了尖锐质问：是否是高利贷？P2P？又是否涉及监管套利？

10月25日，滴灌通创始人李小加和张高波接受了媒体采访。“这种争论，有时候都觉得好像是我们小孩在学堂里争的东西，现实中根本没有那么复杂。”李小加说，“滴灌通是一种创新模式，今天的目的是想把我们干的事说清楚，至于说有些朋友愿意把某一件事非给起个名，我们也没什么办法。”

在港交所CEO之位上掌舵了十年的李小加，曾以大胆创新而著称，任上先后推出沪港通、深港通，确立同股不同权的在港上市规则等。这样的一个人，想必已经习惯了面对不解、甚至质疑，只不过不知道这一次，摆在他面前的，会是一个新征程？还是一场大冒险？

以下为李小加的采访记录（有删减，未经本人审阅）

“今天的目的是把我们干的事说清楚”

问：滴灌通的投资模式非股非债，那究竟是什么？

李小加：到底是股还是债？这样的辩论在金融领域来说，非常有意义，因为全世界几百年都在这么做，我们从华尔街进口的那一套也是同样。

因为传统金融投资量那么大，投资周期那么长，一定要把关系说得非常准确，有非常清晰的法律基础、监管逻辑，这样才能做到风险可控。所有的股和债都是在这个语境下，这是经过历史考验的传统金融工具，非常有效。但这是数字化之前，只能这样做；就跟我们在互联网来临之前，买东西只能去百货大楼一样。

小微企业的需求不是这样，一个小店融资需求就是几万元、几十万元，而且期限非常短，以前我们没办法处理这样的融资需求，但是数字化革命之后，我们可以通过“每日收入分成”的模式来提供服务。

打个比方，就像是三兄弟开店，大兄弟有块地，二兄弟有点钱，三兄弟愿意干活——就像是业主、开店者和我们三方一起开店做生意，即业主出店铺，我们出钱，开店者出力运营管理，这是一种联营模式，然后根据这个店的流水，我们每天把赚的钱分掉，这就是滴灌通在做的事情。

这些小的、散的、短期的投资，在合同上面再去套传统金融的一个大的名称，好像很高大上，但套过来有什么意义吗？这三个兄弟可以不懂债不懂股，不懂衍生品、交易所，就是简简单单开店，资产端就是这么简单，已经不是金融逻辑，就是一个普普通通开店的生意逻辑，我们合同约束的经济关系也是基于这个逻辑建立的。

所以我不知道为什么非得要辩论，什么是股，什么是债，我们为什么要逼着实体经济的人用金融的语言来做事情？

问：滴灌通的抽成如果折算为利息，已经是很高的水平？

李小加：这个我觉得还是基于传统思维，前提还是在说滴灌通的资金是一种贷款，但其实这是投资，不是贷款。你今天买腾讯的股票，股票收益是多少，要把它换成利率怎么换？

我们大家一定要离开象牙塔，到市场去。这些店铺的人都是拿自己的钱、出自己的力，在一个生意上创他的利，人家比我们聪明，不需要别人去用IRR（收益率）去捍卫他的权利——人家自己不愿意干的事儿，你跟他说破了天都是没有意义的。

问：滴灌通是不是P2P？

李小加：首先我不知道P2P的中文解释是什么，但我知道前几年监管P2P这些事情的时候，监管的是什么——管的是非法集资、无牌经营、违规借贷、虚假披露、金融欺诈、财务造假……反正刚才讲的这几个，我们一个都不是。

我们的投资者来自海外，都是机构投资者，我们也没有借贷，而且也没有什么个人投资者的问题，从这个角度来说，反正我知道滴灌通不是P2P。

问：滴灌通是三地跨境结构——内地门店放款、香港和海外融资、澳门交易所做资产证券化，这是不是一种监管套利？

李小加：什么叫监管套利？比如当时VIE架构的公司不能在A股上市，所以这些公司在港股上市，就是红筹股。我们内地老百姓去买香港的股票，也根本不是企业的股东，只是在中登公司（中国证券登记结算有限责任公司的简称）买的一张代表权益的合同。

就像我们DRC（每日收入分成合约）一样，在中国法律里只是个合同。到澳门交易所转换成一个国际凭证，外资就可以来买这个合同里边的权益了。

所以你说投资者今天通过沪港通去买红筹股股票，算监管套利吗？如果这也算，我觉得挺好——本来两个制度要有不同，我们金融又讲互联互通，就是大家尊重相互的监管规则，也能借助于中间这种转换机制。

我们今天的目的，实际上是把我们干的事说清楚，至于说有些朋友愿意把某一件事非给起个名，我们也没什么办法。仁者见仁、智者见智，大家愿意把我叫这个名，等于给我们起个外号，那也可以。

张高波：我补充一下。滴灌通目前的监管涉及的地区，分别是：中国的内地、香港、澳门和其他国家。

内地金融监管的核心就两点：第一个是有没有从老百姓手里拿钱？第二个是做的事情是不是放贷业务？我们不是贷款，内地金融监管的这两条对滴灌通来说是不适用的；但是我们同样受到其他方面的监管，因为我们签的是收入分成的合同，是受《民法典》合同法项下的联合经营法律约束的，这是我们所受到的中国内地监管的框架。

在澳门我们受什么监管？澳门有它的银行监管条例，澳门特区政府特首批准我们设立的交易所，和港交所法律地位很类似，这个交易所受澳门金融监管条例的约束。第三个就是滴灌通在香港持有基金管理的牌照，所以会受到香港证监会的监管。第四个就是国际投资人认购滴灌通澳交所发行的产品，这些会受到英国法的管辖。

问：滴灌通是否包装为普惠金融，在赚情怀的钱？

李小加：我们从来没有宣扬过什么情怀，打着道德高地的幌子。

我只是觉得国际投资者在国际华尔街模式这个红海里，已经黔驴技穷了，也把我们A股市场的投资带到死胡同了，没有办法再按照PE市盈率的那种方式去做了。所以现在，大公司的投融资已经卡在这儿了，相当于主动脉堵住了，但毛细血管里面还有很多好机会，中国小微的生意，绝大部分都是一年多就回本的，真真正正是一门好生意。所以，没有那么多的情怀要帮助“小人物”，只是觉得“小人物”人家就是能赚钱。

中国的数字化革命给了我们这一代金融人和互联网人机会，但互联网的人来了做了很多互联网金融，想的还是贷款的事情，赚的还是息差，这种事情是不行的。为什么不能投资呢？投资为什么又非要股权呢？所以这样的争论，我有时候都觉得好像是小孩在学堂里边争的东西，现实中根本没有那么复杂。

每家小店、每个合同、每天

问：小微企业多而散，你们如何控制风险？

李小加：滴灌通模式的核心必须建立在节点企业上，因为资产端是很碎的，要是雇几万人、十几万人天天去地推，肯定是没意义的。

这方面，我们计划有两个发展阶段，现在正处于第一阶段。

我们第一条发展曲线叫“顺藤摸瓜”，跟着品牌和连锁店走，先找那些已经完成了数字化进程的店，他的资金是每天能看到、抓到的，然后我们会先跟他们尝试做几个店，之后发现各种数据都合适，再扩大合作。到今天为止，我们已经投了500多个连锁店，还有将近2000个新的连锁品牌在跟我们谈。

现在我们打算往第二个阶段走，第二条曲线让我们滴灌到根，根是最坚实的，利益完全一致的，就是店的业主。未来每一家店都可以做租金通、装修通、设备通，每个都能设计为一个最符合三方利益的DRC产品。

核心是什么？就是这个铁三角关系——任何一个店都有业主，有劳动创业者，有资金。然后将来的品牌也好，供应链也好，都是锦上添花，用资本把大家像胶水一样连在一起，利益结合在一起。

未来，我们这两条曲线会一起走下去，“顺藤摸瓜”已经非常成功了，而且属于集约式的，一个品牌商一下子就可以对接到几十、上百家店，很容易上量；也可以看出很多数据上的相关性，所以说这将会是我们长期的一个发展路径。

今年，我们的签约店铺已经做了1万多家，希望年底前能到近2万家。

问：“每日收入分成”模式下，滴灌通如何抽成？

李小加：我们对今天的中国小店有两个观察：第一，这些小店回本周期都很快——与大家的普遍认识是相悖的，回本周期一般都在1~2年（不排除因为某些风险关店，但只要开着的，回本周期都会很快），这是滴灌通生意的第一个本质；第二个观察，这些小店的自然生命周期也很短，一般都是回了2~3个本，最多4个本，差不多就寿终正寝了。

结合这两个观察，我们的合同会综合考虑人性的判断和风控的判断，这些小店回两个本的时间周期，就是滴灌通的投资期限，这个期限会分成两个阶段，前一半时间我会收回本金，后一半时间我再拿回本金一半的分成。

在合同的设计上，基本上把双方的利益都摆到最合适的地方，要通过数据进行测算，并且不断优化模型，比如我们知道这种包子铺在这个地方应该是个20%净利的生意，那么20％里边我们投资者是9％，店主留11％。

所以说，收入分成是手段，本质还是算大概的自由现金流，分成比例一定要小于自由现金流里边的49%，也就意味着他自己留下来的一定得高于我们，这样的话他才有动力经营好店铺。

问：在资金端，你们如何吸引低成本的资金？

李小加：滴灌通不是做资金生意的，不是要赚差价。我们成立滴灌通的时候就是要建交易所，想把大资本和小企业连接起来。

但最初呢，投资者都不知道这个模式，我们就自己做出了一个样板间，成立了滴灌通的引导基金，先把这个事情做起来。现在我们已经做了一万多家店了，也积累了一些数据，所以未来就是通过交易所，组织更多的资金，对接到小企业。

最终，资金成本其实会系统性地压低——机会越多，资本就会更追捧，大家的竞争会把资金成本降低，加入其中的小店也会越来越多——这样就滚动起来了，小店就可以慢慢地脱离大中介，通过交易所的定价体系，直接与资本对接。

滴灌通通过交易所要做的，就是建立透明公正的信息披露机制，做出资产交收有关的一套安排。从明年1月份起，我们会在交易所平台上披露很多颗粒度很细的信息，比如这个店铺具体位置，DRC合同的投资期限，分成安排等——这些是静态信息，还有每天动态的，投资人购买的产品的每天现金流收入，累计摊销等——就相当于是损益表。以后，每家小店、每个合同、每天信息都会公布，这样的一种资产类别，我认为才是大资本应该流向的地方。

本文来自微信公众号：中国企业家杂志 （ID：iceo-com-cn），作者：梁宵，编辑：米娜