作者在去年的文章（《再全球化与结构性调整》）中给读者推荐过一本书，Michael Pettis和Mathew C. Klein于2020年出版的Trade Wars Are Class Wars。

在1月23日的文章中（《关于救市，某有一计，不知当不当讲》），作者其实是以A股救市为题，展开叙述资本市场与民众权益的关系，背后涉及的是资本市场的长期合理性制度构建这个关键问题。从后台留言来看，大多数读者对社会经济现实的理解是比较深刻的。这是因为我们经历了几十年的高速发展，已经拥有了一批有经济根基也有足够见识的社会中坚阶层。

去年以来，经济问题讨论的重点是，老百姓到底有没有钱，到底能不能消费。看起来，有天量储蓄，但为什么，内需就是起不来？宏观数据与微观感受是不一样的，在官方的经济工作会议中，也提出了要把握处理好“宏观数据与微观感受的关系”。

储蓄多，消费力疲软，说到底，就是分配问题。

民众的消费欲望和消费能力取决于可支配收入和收入预期，取决于自身劳动收入、资产收入和社会保障网络的分担。过往我们靠投资、外贸、内需三驾马车，吃到了全球化最大的红利。

那个阶段，在经济研究上被称为“追赶的经济体”，也即后发国家，明确对标先发国家，通过基础建设提供能源交通网络基础，通过低年龄结构、普及教育提供符合条件的廉价劳动力，通过内部制度构建降低生产的综合成本，通过先发国家的技术扩散获得从低端到中端的技术能力，通过处理对外关系获得良好的外部贸易环境，迅速实现工业化，并由此进入全球化阶段。所谓东亚模式，无论日本、韩国还是中国，走的都是这条路。

在上述过程中，基建投资打下了大规模生产的基础，也因此对应了外贸需求，因投资和外贸获得的收益，又转化为内需动力，城镇化由此兴起，又转化为新的基建和生产需求。这个良性发展的过程，不是没有止境的。

追赶的经济体总有追赶到头那一天。这个到头，不是说遥遥领先，而是说曾经处于追赶时的各种优势，逐渐开始消失。人口开始老龄化，工资水平、资产价格提升导致综合成本提升，投资过剩导致生产过剩，生产过剩导致行业内卷，大规模出口压制海外竞品价格，影响海外同业收入，引发外部贸易环境恶化；投资收益率逐渐降低，低效无效资产不断增多，短期风险逐渐依赖扩大债务去应对，过多债务导致进一步生产过剩。这就是所谓经济结构性问题。结构性调整需要出清过剩产能，引入新兴产业，但这又涉及就业的稳定和转移。“立”与“破”的矛盾日益突出。

打破桎梏的关键在于提升全要素生产率，新兴产业不是从传统产业中逐渐萌芽出来的，而是通过“破坏式创造”迸发出来的。从工业化后的经济史看，破坏式创造与资本市场存在密切联系。这主要是因为，传统产业具有惯性，对具有损及传统产业利益的技术萌芽会天然反对。

因此，在追赶阶段，处于先发技术扩散的接受期，此时产业政策往往有效，因为技术、市场目标明确，主要是尽快形成产品实现规模化，无论是来自产业还是来自金融的资本支持都比较容易获得，因为利益是一致的。

从人口结构看，工业化会带来必然的人口老龄化（《老龄化二百年——全球化视角下的中国人口问题》），人口结构变化也意味着刘易斯拐点的到来。

人类的现代养老问题（退休制度）是工业化后才出现的，是靠年轻人缴税供养老年人（现收现付），还是靠老年人在年轻时的积累去实现养老，是两个现实的选择。

大部分国家都采纳现收现付养老制度，它们都会出现一个问题，随着老龄化的加剧，年轻劳动力数量占比越来越小，需要供养的老年人越来越多，养老金就会出现不足。即便少数不采纳现收现付制度的国家，因为老龄化的加剧，整个生产消费结构发生变化，经济体活力降低，货币政策和汇率可能出现变化，也会影响到退休的老年人。

为了应对上述问题，一个现实的方案是，不再依赖人口数量作为经济增长的关键要素，而更强调经济的效率，也就是所谓“高质量”。在追赶期结束后，应对方案（理论上的共识和历史经验）都是努力扩大新兴技术产业，通过高效率、高收益，去实现更少的年轻人供养更多的老年人，或者，至少，减轻整体的养老负担和压力。

因此，追赶阶段逐渐结束后，对新兴技术的诉求会变得十分明显。新兴技术对传统产业构成挑战，有时候还具有颠覆性，此时传统产业资本就难以主动投入颠覆性技术，因为企业的管理层和主要技术骨干，都面临转型的困难。

此时突破的方式只有两种：一是企业的自我革命，积极主动地调整，转向新兴技术，通常而言，这是在伟大的企业家带领下才能实现的。二是以金融资本主导的技术革命，也即在传统产业资本不愿意投资的前提下，金融资本以高风险换取未来的高收益。

这就是金融资本、资本市场与技术创新的主要关系。任何一次金融资本主导的技术创新都具有破坏式创造的颠覆性，无一例外都会产生泡沫。第一次泡沫之后，新技术被普遍接受，新企业开始立足，新技术开始挑战传统技术，新商业模式开始替代传统模式。

随着新技术的扩散，整个社会和经济发生一系列变化。繁荣的阴影是，传统产业凋敝，传统就业丧失，这是无一例外会出现的情况。这时对社会保障网络的诉求提升至最高，抑制新技术负面影响的诉求纷纷出现，倾向于社会而非经济的主张逐渐成为舆论主流。社会保障立法随之改变，社会保障网络随之调整。

那金融资本从何而来呢？在人口经济学研究中，除了刘易斯拐点前的“人口红利”外，还有所谓“第二次人口红利”，也即，在高速发展期积累了资本的人们，把他们的积累投入到广义的资本市场中，用于通过投资驱动新兴产业，以实现产业的更新换代。这就是为什么，作者要强调，美国资本市场的基础性制度其实是养老基金制度。无论从理论上还是实践上，把养老和资本市场高度挂钩，才能把技术革新的金融资本需求和全民利益结合起来，这也是美国资本市场与养老基金的制度现实。

为什么美股经历多次危机后，仍能焕发蓬勃生机，因为无论是否美股的直接参与者，大部分美国民众的养老钱，都通过养老基金制度与美国股市捆绑在一起（美国401（K）计划覆盖了超过75%的美国家庭）。

彼德·德鲁克在1980年代不无自豪地写道：“美国最大的1000～1300家最大公司的养老基金再加上35个行业性养老基金，实际上已经掌握了美国1000家最大工业企业中每一个企业的控制权”。所以中概股在美国上市，股价表现良好，美国人民也能从中享受养老红利。这就是资本市场建设的重要性。一个法治的、专业的资本市场，吸引全球最好的企业去上市，资本红利由美国民众共同分享，这就是美国资本市场的故事。

如果，民众的养老金与资本市场不挂钩，那么资本市场的收益只属于参与资本市场的少数人群，更重要的是，民众的财富增值诉求，只能通过其他方式去实现。这就是中国大陆的财富总是在“本国的房和美国的股”之间频繁转换的根本原因。

以上描述，是大部分身处经济环境中的读者早已了解的。本文目的并不在普及相关常识。作者希望强调的内容在于以下：

一是中国大陆大多数民众的财富积累是很少的，只有很少数人称得上有可用于投资的财富积累。因此，是少部分人掌握了投资的主动权，资本市场和新兴产业的超额收益，也只归属于少部分参与者。因此，就很难不产生“宏观数据”与“微观感受”的巨大差异。无论是此前互联网平台高速发展期，还是当下电动车的高速发展期，只要不身处其中，人们感受到的总是“国强”，却难以感受到“民富”。

二是因为投资驱动的传统模式，投资过剩总是导致生产过剩，资本总是在新兴产业高度集中，这导致价格战总是有“强大后盾”，这种内卷式竞争虽然提升了发展速度，但产生了不具有最佳经济效益的过快迭代。更重要的是，这种内卷从境内走向海外。与内部不受约束的残酷竞争不同，先发国家的社会保障网络无一例外要发挥作用，防止本国产业受到过度冲击，否则美国的总统、德国的总理、英国和日本的首相都过不了选民的关。

因此，低价策略在海外收获的结果很可能是：关税挑战，本土化生产，供应链强制替换。这实际是将后发国家辛苦积累资本支持下的技术创新，以极其廉价的方式扩散到先发国家，再帮助先发国家快速建立产能和供应链。

最终评判标准是，这些企业出海对本土的益处到底是什么呢？这涉及到供应链的控制能力，以及本土产业、就业目标在这个过程中是否能够持续实现。这背后其实是对先发国家民众权利（民主法治）对外贸环境的反作用是否有历史的、深刻的理解。

三是大部分民众的收入来自劳动收入而非资产收入。在外贸环境承压的前提下，内需异常重要。但在重积累、重投资的传统模式下，民众的收入和积累其实并不高。因此内需的价格远远低于外贸的价格，在外贸承压时，内需的替代异常困难。这是物价下降的重要原因。

提升民众收入成为内需增强的前提，否则没有钱怎么消费？但观念的转变又谈何容易。劳动收入的提升，传统方案是增加投资，因为有投资才有项目，有项目才有劳动收入。这就再次加剧投资的低效与过剩。所以最大的挑战在于，如何在控制投资冲动的基础上，提升劳动力收入。

讲再简单一些，今天已经到了把低效无效投资的资金想方设法放到老百姓手中的时候。减少无效低效投资，直接增加相关产业的人工工资，其实是一个最有效的方案。

钱在民众手中的消费，才是真正的消费，才会产生真正的市场，才会萌发千差万别的真实需求，才会激励创业者出现，才会引来真实的投资，才会促进基于市场需求的技术创新，才会真正拥有强大的金融实力。钱更多由少数人支配，或者大多数由官方投资支配，是不可能产生真正庞大而真实的市场需求的，技术创新也就成了无本之木、无源之水。

四是分配向民众快速倾斜，这在过去可能还有争议，还在争论工资上升对外贸竞争力的影响。但在今天，这个争论已经消失。以作者的观察，市场人士对此高度认同，官方也多次宣誓。因为追赶阶段结束后，确实仍有经济大发展的红利期，这不是国运，而是基于本国经济体量、人口素质和历史积累作出的客观判断。关键这个共识，如何以及何时能够形成一股历史洪流。

将过剩的投资藏富于民，不要再追求无意义的钢筋水泥，从劳动收入增加出发提升最广泛民众的实际收入，从社会保障网络的增强出发解决民众的后顾之忧，将所有政策的出发点和着力点与上述二者挂钩，不要再去追求无意义的短期市场指标，市场会自然反馈最丰厚的回报。

信心低迷之时，不是靠一两次救市就可以真正回心转意的。找到牵一发而动全身的关键，不要面面俱到，下定决心，市场看得到，老百姓也看得到。

本文来自微信公众号：太阳照常升起 （ID：The_sun_also_rise），作者：慕峰