公募牌照对PE/VC意义不大-虎嗅网

2013年2月18日，中国证监会公布了《资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务暂行规定》，并作为配套政策法规于今年6月1日与新修订的《证券投资基金法》同时开始实施。这标志着，中国公募基金管理行业将打破牌照垄断，引入竞争，有利于行业重塑结构和健康发展。

与此前的征求意见稿相比，此次正式发布的《资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务暂行规定》，不仅适当降低了证券公司、保险资产管理公司、私募证券基金管理机构直接开展公募基金管理业务的门槛，同时增加了符合条件的股权投资管理机构（PE）、创业投资管理机构（VC）等其他机构也可以申请开展公募基金管理业务的规定。

不过对于PE/VC机构而言，公募牌照意义并不大，开展公募基金管理业务不会成为主流。

在发达市场国家，很多PE/VC机构已经发展成为多元化综合资产管理机构。如美国，黑石、凯雷、KKR等大型PE机构，在投资对象和投资方式上，已经从专业化的PE管理机构，发展成为涵盖股权、杠杆收购、夹层融资、PIPE、债务、房地产、证券和对冲基金等多元化投资的综合资产管理机构，在投资区域上，也从美国扩展到全球发达经济体和新兴市场。但是，这些机构的多元化发展，是投资对象、投资方式和投资区域的多元化，而不是委托资产管理方式的多元化。从委托资产管理方式而言，这些机构仍坚持了私募形式。

没有法律限制，这些PE/VC机构在证券投资管理上，为什么不采取公募形式？

从客户而言，PE/VC作为私募资产管理机构，客户群体是机构投资者和高净值个人，与公募基金目标客户并不匹配。这两类客户，在风险与收益偏好上是不同的，相对于公募基金客户，私募基金客户的风险收益偏好更高，因此，对私募客户往往在监管上有投资者适当性规定。另外，在销售方式上，私募是有针对性的小范围路演，与公募基金的公开募集有很大差异。因此，PE/VC开展公募基金业务，不但没有客户协同效应，反而会造成其客户定位的错位。

从收费模式而言。公募基金只收取固定管理费，而私募基金采取低管理费加业绩分成的分配模式。前者靠规模赚钱，后者靠业绩赚钱。当管理资产未达到一定规模，做公募其实是得不偿失的。而且从PE/VC机构的现有客户基础和客户协同角度而言，客户结构也应该是“少而大”的私募，而不是“多而小”的公募，即少数大客户，而不是多数小客户。采用私募基金形式，即使管理资产规模可能（其实也未必）比公募基金小，考虑到收费模式不同，管理人收取的费用未必会少。从这个角度而言，PE/VC机构未必有动力做公募基金。即使是全世界最有名的证券投资者巴菲特，也一直坚持私募基金形式。

从投资策略而言，公募基金赚取的是贝塔收益，而私募基金赚取的是阿尔法收益。这既可能是因为投资对象的不同，比如证券、股权、衍生品，亦可能是因为投资方式的不同，比如多头、套利、杠杆。投资策略是与前述的客户、收费模式互为对应的，不同风险收益偏好的客户要求不同投资产品，不同投资产品要求不同投资策略，不同投资策略要求不同管理人才，不同管理人才要求不同收费模式，环环相扣，有其内在逻辑。

从监管而言，公募基金因为没有客户适当性要求且人数众多，所以具有外部性，基金管理机构和基金都受到严格监管，在准入、投资对象、投资方式、信息披露、制度流程、人员、产品等方面，都有较高的监管要求。由此，相对私募基金，公募基金具有高透明度、低灵活性、高固定成本的特点。这也是PE/VC机构不愿从事公募基金业务的一个重要原因。

中国已经有很多PE/VC机构开始向多元化综合资产管理机构转型，如中信产业投资基金、鼎晖投资等，在投资对象和投资方式上，已经从简单的非上市公司股权投资，扩展到杠杆收购、夹层融资、PIPE、债务、房地产、证券和对冲基金等领域，在投资区域上，也募集了美元基金到国外投资。未来中国还会有更多的PE/VC机构发展成为多元化综合资产管理机构，这是必然趋势。但在这个过程中，如上所述，公募牌照不是必需的，也未必是可取的，它们应该像黑石、凯雷、KKR那样坚持私募的形式。

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公募牌照对PE/VC意义不大

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